PL
Uchwała nr 2/2017 Rady Polityki Pieniężnej z dnia 17 maja 2017 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2016
Table of Provisions (61)
Statutory Text (61 Articles)
§ 1. Przyjmuje się sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2016, stanowiące załącznik do uchwały.
§ 2. Uchwała wchodzi w życie z dniem podjęcia.
Przewodniczący Rady Polityki Pieniężnej: A. Glapiński
Członkowie Rady Polityki Pieniężnej: G. Ancyparowicz, E. Gatnar, Ł. Hardt, E. Łon, E. Osiatyński,
R. Sura, K. Zubelewicz, J. Żyżyński
Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki ................................................................................................. 16
Załącznik 2. Produkt Krajowy Brutto ............................................................................................................. 19
Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych ................................................................................ 21
Załącznik 4. Bilans płatniczy ........................................................................................................................... 24
Załącznik 5. Pieniądz i kredyt ......................................................................................................................... 27
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej ...................... 30
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wnioskami
i uchwałami ......................................................................................................................................................... 67
1. Strategia polityki pieniężnej w 2016 r.
1. Strategia polityki pieniężnej w 2016 r.
W 2016 r. Rada Polityki Pieniężnej, zwana dalej „Radą”, prowadziła politykę pieniężną zgodnie
z Założeniami polityki pieniężnej na rok 2016 przyjętymi we wrześniu 2015 r. Podobnie jak
w poprzednich latach głównym celem polityki pieniężnej było utrzymanie stabilności cen, przy
jednoczesnym wspieraniu zrównoważonego wzrostu gospodarczego oraz stabilności systemu
finansowego. W ten sposób Rada realizowała podstawowe zobowiązania Narodowego Banku
Polskiego zawarte w Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej (Dz. U. z 1997 r. poz. 482, z późn. zm.) oraz
w ustawie z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim (Dz. U. z 2013 r. poz. 908, z późn.
zm.). Zgodnie z art. 227 ust. 1 Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej „Narodowy Bank Polski
odpowiada za wartość polskiego pieniądza”. Ustawa o Narodowym Banku Polskim, zwanym dalej
„NBP”, w art. 3 ust. 1 stanowi, że „podstawowym celem działalności NBP jest utrzymanie stabilnego
poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie ogranicza to
podstawowego celu NBP”.
Rada dąży do zapewnienia stabilności cen, wykorzystując strategię celu inflacyjnego. Od 2004 r. Rada
realizuje średniookresowy cel inflacyjny na poziomie 2,5% z symetrycznym przedziałem odchyleń
o szerokości ± 1 punkt procentowy. Średniookresowy charakter celu oznacza, że możliwe jest
odchylanie się dynamiki cen od celu ze względu na występowanie wstrząsów w gospodarce. Reakcja
polityki pieniężnej na wstrząsy i spowodowane nimi odchylenia dynamiki cen od celu zależy od
przyczyn i charakteru tych wstrząsów oraz oceny trwałości ich skutków, w tym wpływu na procesy
cenotwórcze i oczekiwania inflacyjne. Rada w sposób elastyczny określa długość horyzontu powrotu
inflacji do celu w zależności od natury wstrząsu, jego trwałości oraz ogólnej oceny ryzyka, jakie dany
wstrząs stanowi zarówno dla stabilności cen, jak i szerzej rozumianej stabilności makroekonomicznej
w średnim okresie.
Analiza przyczyn globalnego kryzysu gospodarczego doprowadziła do częściowej modyfikacji
poglądów na temat właściwego sposobu prowadzenia polityki pieniężnej. Obecnie uznaje się, że
stabilizowanie inflacji na niskim poziomie jest bardzo ważnym, ale niewystarczającym warunkiem
utrzymywania równowagi w gospodarce. Zapewnienie stabilności makroekonomicznej wymaga
bowiem prowadzenia polityki pieniężnej w taki sposób, aby – dążąc do stabilizacji inflacji na
poziomie celu w średnim okresie – ograniczać jednocześnie ryzyko narastania nierównowag
w gospodarce, w szczególności w systemie finansowym. Rada prowadzi więc politykę pieniężną tak,
aby wspierać stabilność systemu finansowego, która jest niezbędna do zapewnienia stabilności cen
w dłuższym okresie oraz umożliwia niezakłócone funkcjonowanie mechanizmu transmisji polityki
pieniężnej. W związku z tym Rada uwzględnia w swoich decyzjach kształtowanie się cen aktywów,
zwłaszcza cen nieruchomości, a także dynamikę akcji kredytowej. Wspieranie stabilności systemu
finansowego może – w pewnych warunkach – wymagać wydłużenia horyzontu realizacji celu
inflacyjnego.
Rada realizuje strategię celu inflacyjnego w warunkach płynnego kursu walutowego. System
płynnego kursu nie wyklucza interwencji na rynku walutowym, gdy jest to niezbędne do
zapewnienia stabilności makroekonomicznej i finansowej kraju, co sprzyja średniookresowej realizacji
celu inflacyjnego.
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2016 r.
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania
w 2016 r.
W 2016 r. koniunktura gospodarcza w Polsce była korzystna. Wzrost realnego PKB wyniósł 2,7%
i – mimo pewnego obniżenia wobec poprzedniego roku – pozostał zbliżony do dynamiki produktu
potencjalnego. Głównym czynnikiem wzrostu był rosnący popyt konsumpcyjny, któremu sprzyjało
przyśpieszenie wzrostu dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych związane z trwającym
ożywieniem na rynku pracy, a także zwiększeniem świadczeń wychowawczych. Ożywienie na rynku
pracy przyczyniało się do systematycznego wzrostu zatrudnienia oraz spadku stopy bezrobocia, która
obniżyła się do najniższego poziomu od 1991 r. Towarzyszył temu stabilny wzrost akcji kredytowej
oraz ożywienie na rynku nieruchomości. Do niższej dynamiki PKB w 2016 r. przyczynił się głównie
spadek inwestycji związany z zakończeniem perspektywy finansowej UE 2007-2013.
Stabilny wzrost gospodarczy u głównych partnerów handlowych Polski i poprawa konkurencyjności
polskich produktów sprzyjały przyśpieszeniu polskiego eksportu, co – przy stabilnym wzroście
importu – przyczyniło się do wzrostu nadwyżki w handlu zagranicznym. W konsekwencji deficyt na
rachunku obrotów bieżących obniżył się do najniższego poziomu od 1995 r., a łączne saldo na
rachunku bieżącym i kapitałowym pozostało dodatnie.
Stabilnemu wzrostowi gospodarczemu towarzyszyła niska, choć rosnąca dynamika cen – w grudniu
2016 r. wyniosła ona 0,8% r/r wobec -0,9% r/r w styczniu 2016 r. Utrzymująca się przez większą część
roku ujemna dynamika cen była spowodowana głównie silnym spadkiem cen surowców
energetycznych na światowych rynkach pod koniec 2015 r. i na początku 2016 r., przy ograniczonej
krajowej presji popytowej. Niższe ceny surowców energetycznych wpływały korzystnie na sytuację
ekonomiczną większości podmiotów gospodarczych, w efekcie czego deflacja nie miała negatywnego
wpływu na koniunkturę w Polsce. W szczególności gospodarstwa domowe nie odkładały wydatków
w oczekiwaniu na dalszy spadek cen, a przedsiębiorstwa wskazywały, że utrzymująca się deflacja nie
ma istotnego wpływu na ich sytuację finansową i plany inwestycyjne. Wśród podmiotów
gospodarczych nie pojawiły się oczekiwania deflacyjne.
Wobec takich uwarunkowań w 2016 r. Rada utrzymywała stopy procentowe NBP na niezmienionym
poziomie, w tym stopę referencyjną na poziomie 1,5%. W swoich decyzjach Rada wykorzystywała
sygnalizowaną w Założeniach polityki pieniężnej na rok 2016 elastyczność strategii celu inflacyjnego.
Rada brała więc pod uwagę z jednej strony zewnętrzny i przejściowy charakter czynników
ograniczających dynamikę cen, a z drugiej zrównoważone tempo wzrostu gospodarczego,
systematyczną poprawę na rynku pracy oraz stabilnie rosnącą akcję kredytową. Utrzymywanie stóp
procentowych na niezmienionym poziomie sprzyjało stabilności cen, a także zachowaniu równowagi
makroekonomicznej oraz stabilności sektora finansowego.
Poniżej przedstawiono najważniejsze uwarunkowania decyzji Rady w 2016 r. w podziale na półrocza.
Dane napływające w I połowie 2016 r. wskazywały na utrzymywanie się umiarkowanego wzrostu
aktywności ekonomicznej na świecie. W strefie euro, będącej głównym partnerem handlowym Polski,
trwało ożywienie, choć negatywnie na jego tempo wpływała pogarszająca się koniunktura
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2016 r.
w gospodarkach wschodzących. Jednocześnie w Stanach Zjednoczonych wzrost gospodarczy obniżył
się, co wynikało głównie ze spadku inwestycji, zwłaszcza w sektorze wydobywczym, do czego
przyczyniły się niskie ceny ropy naftowej. Spowodowały one również osłabienie aktywności
w krajach eksportujących ten surowiec, w tym w Rosji, gdzie utrzymywała się recesja. W Chinach
wzrost gospodarczy był słabszy niż w poprzednich latach, choć pojawiały się sygnały stabilizacji
koniunktury. Niski wzrost w krajach rozwijających się przekładał się na obniżenie obrotów
w światowym handlu, a w konsekwencji – na osłabienie dynamiki produkcji przemysłowej w wielu
krajach.
Ceny ropy naftowej i innych surowców – pomimo stopniowego wzrostu w I połowie 2016 r. – były
wyraźnie niższe niż w poprzednich latach. W efekcie w strefie euro i w większości krajów Europy
Środkowo-Wschodniej utrzymywała się deflacja.
Główne banki centralne nadal prowadziły silnie ekspansywną politykę pieniężną. Europejski Bank
Centralny (EBC) obniżył stopy procentowe, w tym stopę depozytową do bardziej ujemnego poziomu,
a także zwiększył skalę skupu aktywów. Natomiast Rezerwa Federalna Stanów Zjednoczonych (Fed)
utrzymywała stopy procentowe – po podwyżce w grudniu 2015 r. – na stabilnym poziomie.
Jednocześnie Fed kontynuował reinwestowanie zapadających papierów dłużnych kupionych
w trakcie kolejnych rund luzowania ilościowego.
W tych warunkach rentowności obligacji skarbowych w strefie euro i innych europejskich
gospodarkach wyraźnie się obniżyły w I połowie 2016 r., osiągając w przypadku niektórych krajów
ujemne wartości. Towarzyszył temu spadek cen akcji na światowych rynkach oraz deprecjacja części
walut gospodarek wschodzących, w tym złotego. Było to związane z podwyższoną awersją do ryzyka
ze względu na obawy dotyczące dalszego osłabienia wzrostu gospodarczego w krajach rozwijających
się, zwłaszcza w Chinach.
W Polsce utrzymywał się stabilny wzrost gospodarczy, choć jego dynamika się obniżyła. Do
spowolnienia wzrostu przyczyniło się obniżenie inwestycji związane ze spadkiem napływu funduszy
unijnych po zakończeniu poprzedniej perspektywy finansowej UE. Pomimo spowolnienia wzrost
gospodarczy pozostał zbliżony do dynamiki produktu potencjalnego. Głównym motorem wzrostu
była stabilnie rosnąca konsumpcja prywatna, której sprzyjała poprawa sytuacji na rynku pracy.
W szczególności nadal istotnie rosła liczba pracujących, a stopa bezrobocia obniżyła się do
najniższego poziomu od 1991 r. W konsekwencji dynamika wynagrodzeń zwiększyła się, choć
pozostała umiarkowana. Obok poprawy na rynku pracy w kierunku wyższej dynamiki konsumpcji
oddziaływała także poprawa nastrojów gospodarstw domowych i – począwszy od II kw. 2016 r.
– wypłaty świadczeń wychowawczych w ramach programu „Rodzina 500 plus”. Towarzyszył temu
stabilny wzrost kredytu, w tym dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. Wzrosła również
dynamika inwestycji mieszkaniowych. Jednocześnie – pomimo spadku obrotów w handlu
światowym – dynamika polskiego eksportu była wyższa niż w poprzednich latach.
W I połowie 2016 r. dynamika cen w Polsce była wciąż ujemna, co wiązało się głównie ze spadkiem
cen surowców na rynkach światowych pod koniec 2015 r. i na początku 2016 r. W kierunku niskiej
dynamiki cen oddziaływał również brak presji popytowej oraz umiarkowana dynamika
wynagrodzeń. Deflacja nie wywierała jednak negatywnego wpływu na decyzje podmiotów
gospodarczych. W szczególności wyniki finansowe przedsiębiorstw pozostały dobre, a gospodarstwa
domowe nie odkładały wydatków w oczekiwaniu na spadek cen. Oczekiwania inflacyjne
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2016 r.
przedsiębiorstw i gospodarstw domowych były bardzo niskie, jednak nie pojawiły się oczekiwania
deflacyjne. Przedłużająca się deflacja spowodowała natomiast obniżenie prognoz dynamiki cen na
2016 r. Oczekiwano jednocześnie, że w 2017 r. dynamika cen będzie wyraźnie dodatnia, czemu miało
sprzyjać wygaśnięcie efektów spadku cen surowców na rynkach światowych.
Biorąc pod uwagę z jednej strony zrównoważony wzrost gospodarczy, a z drugiej brak negatywnego
wpływu deflacji na aktywność gospodarczą, Rada uznała, że stopy procentowe powinny pozostać
niezmienione. Za stabilizacją stóp przemawiał również zewnętrzny i przejściowy charakter
czynników powodujących utrzymywanie się deflacji. W szczególności Rada uwzględniała to, że wraz
z wygaśnięciem efektów spadku cen surowców dynamika cen wzrośnie do wyraźnie dodatniego
poziomu. Przy podejmowaniu decyzji Rada brała również pod uwagę stabilny wzrost kredytu oraz
inwestycji mieszkaniowych.
W II połowie 2016 r. wzrost aktywności gospodarczej na świecie pozostawał umiarkowany, choć jego
perspektywy się poprawiły. Wzrost PKB w strefie euro był stabilny, jednak w niektórych krajach
członkowskich, w tym w Niemczech, dynamika PKB obniżyła się ze względu na niższą dynamikę
inwestycji, przy wciąż słabym wzroście eksportu. Z kolei w Stanach Zjednoczonych wzrost
gospodarczy wyraźnie przyśpieszył. W krajach rozwijających się pojawiły się sygnały poprawy
koniunktury. W Chinach wzrost gospodarczy pozostał stabilny, a nawet nieco przyśpieszył w IV kw.
Dane napływające z Rosji wskazywały na zakończenie recesji w tym kraju.
Poprawa perspektyw gospodarczych na świecie przekładała się na wzrost cen ropy naftowej.
Dodatkowo w IV kw. 2016 r. do wzrostu cen ropy przyczyniło się porozumienie krajów
eksportujących ropę naftową dotyczące ograniczenia jej wydobycia. Ponadto wyraźnie wzrosły ceny
wielu surowców rolnych. Wyższe niż przed rokiem ceny surowców znalazły odzwierciedlenie we
wzroście dynamiki cen w wielu krajach.
W tych warunkach główne banki centralne utrzymywały stopy procentowe bez zmian przez większą
część II półrocza. EBC kontynuował program zakupów aktywów finansowych, a Fed – reinwestował
zapadające papiery dłużne. Jednak pod koniec roku EBC wydłużył termin zakupów aktywów,
decydując przy tym o zmniejszeniu ich miesięcznej skali. Z kolei Fed podwyższył stopy procentowe,
sygnalizując dalsze podwyżki stóp procentowych w kolejnych latach. Zacieśnienie polityki pieniężnej
w Stanach Zjednoczonych spowodowało wzrost rentowności obligacji skarbowych, umocnienie
dolara amerykańskiego i osłabienie części walut gospodarek wschodzących, w tym złotego.
Jednocześnie poprawa perspektyw koniunktury na świecie przełożyła się na dalszy wzrost cen
aktywów, przede wszystkim akcji, szczególnie w krajach rozwiniętych.
W Polsce wzrost gospodarczy w II połowie 2016 r. był niższy niż w poprzednich kwartałach.
Podobnie jak w większości krajów Europy Środkowo-Wschodniej główną przyczyną spowolnienia
wzrostu był spadek inwestycji związany z zakończeniem poprzedniej perspektywy finansowej UE.
W kierunku wyższego wzrostu gospodarczego oddziaływała natomiast przyśpieszająca dynamika
konsumpcji. Sprzyjała jej dalsza poprawa sytuacji na rynku pracy, w tym wciąż rosnące zatrudnienie
i wynagrodzenia. Wzrost konsumpcji był także wspierany przez wypłaty świadczeń wychowawczych
oraz systematyczną poprawę nastrojów gospodarstw domowych. Podobnie jak w poprzednich
kwartałach wzrostowi gospodarczemu sprzyjała również stabilna dynamika kredytu oraz wzrost
inwestycji mieszkaniowych. Jednocześnie nadal relatywnie wysoka była dynamika eksportu.
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2016 r.
W warunkach wyższych niż rok wcześniej cen surowców, zwłaszcza ropy naftowej, dynamika cen
w Polsce wyraźnie wzrosła, osiągając pod koniec 2016 r. dodatnie wartości. Jednocześnie – ze
względu na wciąż ujemną lukę popytową i umiarkowaną dynamikę płac – inflacja bazowa
pozostawała niska. Projekcje makroekonomiczne wskazywały na dalszy wzrost dynamiki cen
w kolejnym roku, czemu towarzyszyło podwyższenie się oczekiwań inflacyjnych.
Biorąc pod uwagę powyższe uwarunkowania, w II połowie 2016 r. Rada utrzymywała stopy
procentowe na niezmienionym poziomie. Za stabilizacją stóp procentowych przemawiał przejściowy
charakter spowolnienia gospodarczego w II półroczu, w tym oczekiwania na poprawę koniunktury
w kolejnych kwartałach. W szczególności Rada oceniała, że w 2017 r. utrzyma się wyższy niż
w poprzednich latach wzrost popytu konsumpcyjnego, a jednocześnie nastąpi ożywienie inwestycji
związane z prognozowanym wzrostem absorbcji środków unijnych. Rada brała także pod uwagę
wzrost bieżącej dynamiki cen oraz prognozy kształtowania się inflacji na umiarkowanym poziomie
w kolejnych kwartałach.
Ważnym elementem realizacji polityki pieniężnej opartej na strategii celu inflacyjnego była w 2016 r.
– podobnie jak w poprzednich latach – komunikacja z otoczeniem, polegająca na przedstawianiu
przez Radę informacji o podejmowanych decyzjach wraz z oceną przebiegu procesów gospodarczych
wpływającą na te decyzje. Do najważniejszych instrumentów komunikacji polityki pieniężnej
w 2016 r. należały publikowane cyklicznie: Informacje po posiedzeniach Rady Polityki Pieniężnej
(i towarzyszące im konferencje prasowe po posiedzeniach Rady), Opisy dyskusji na posiedzeniach
decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej1, Raporty o inflacji, a także: Sprawozdanie z wykonania założeń polityki
pieniężnej na rok 2015 i Założenia polityki pieniężnej na rok 2017.
1 W Opisach dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej, stanowiących Załącznik 6. niniejszego Sprawozdania,
znajduje się szersze omówienie zagadnień i argumentów, które wpływały na decyzje podejmowane przez Radę w 2016 r.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
W 2016 r. NBP realizował politykę pieniężną, wykorzystując zestaw instrumentów przyjęty przez
Radę Polityki Pieniężnej w Założeniach polityki pieniężnej na rok 2016.
Płynność sektora bankowego w 2016 r.
W 2016 r. w sektorze bankowym utrzymywała się nadpłynność2. Jej średni poziom w roku wyniósł
73 206 mln zł3 i był niższy w porównaniu do 2015 r. o 16 386 mln zł, tj. o 18,3%.
W ciągu 2016 r. poziom nadpłynności sektora bankowego podlegał zmianom. Od początku roku do
końca lipca skala nadpłynności uległa zmniejszeniu z poziomu 86 504 mln zł w styczniu do 66 079 mln
zł w lipcu. W kolejnych trzech miesiącach poziom nadpłynności był stabilny. W listopadzie, na skutek
znacznego skupu walut obcych od Ministerstwa Finansów, skala nadpłynności ponownie wzrosła do
poziomu 76 969 mln zł. W grudniu wskazana pozycja pozostała na zbliżonym poziomie – 76 944 mln
zł. W efekcie średni poziom nadpłynności w grudniu 2016 r. był o 10 720 mln zł (tj. o 12,2%) niższy niż
w grudniu 2015 r.
Największy wpływ na kształtowanie płynności sektora bankowego w 2016 r. miały zmiany poziomu
pieniądza gotówkowego w obiegu. Oddziaływanie tego czynnika przyczyniło się do spadku
płynności sektora bankowego w ciągu roku o 24 190 mln zł. W kierunku ograniczenia poziomu
płynności sektora bankowego oddziaływał również wzrost wysokości rezerwy obowiązkowej
– średnio o 2 984 mln zł.
Wśród czynników zwiększających płynność sektora bankowego w 2016 r. największe znaczenie miały
przeprowadzane przez NBP transakcje walutowe związane ze skupem walut obcych od Ministerstwa
Finansów w ramach ustalonego limitu. Przewaga skupu walut obcych nad ich sprzedażą przez NBP
w 2016 r. spowodowała wzrost płynności sektora bankowego o 6 042 mln zł.
Na wzrost płynności wpłynęła również wpłata z zysku NBP do budżetu państwa w kwocie 7 862
mln zł.
Stopy procentowe NBP
Najważniejsze znaczenie w realizacji polityki pieniężnej w 2016 r. miała stopa referencyjna NBP. Stopa
ta, określając rentowność operacji otwartego rynku, wpływała na oprocentowanie krótkoterminowych
instrumentów
rynku
pieniężnego,
w
szczególności
niezabezpieczonych
depozytów
międzybankowych.
Stopy depozytowa oraz oprocentowania kredytu lombardowego wyznaczały pasmo wahań stóp
procentowych overnight na rynku międzybankowym.
2 Nadpłynność sektora bankowego jest to nadwyżka środków pozostająca w sektorze bankowym ponad wymagany poziom
rezerwy obowiązkowej. Miarą nadpłynności jest saldo przeprowadzanych przez NBP operacji otwartego rynku oraz operacji
depozytowo-kredytowych.
3 W okresach utrzymywania rezerwy obowiązkowej.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
Operacje otwartego rynku
W 2016 r. celem operacyjnym polityki pieniężnej, podobnie jak w 2015 r., było dążenie do
kształtowania stawki POLONIA w pobliżu stopy referencyjnej NBP. Głównym instrumentem
służącym realizacji wskazanego zadania były operacje otwartego rynku (podstawowe oraz
dostrajające), przeprowadzane z inicjatywy banku centralnego. Za ich pomocą bank centralny
zarządzał płynnością sektora bankowego. Realizację celu operacyjnego polityki pieniężnej wspierały
system rezerwy obowiązkowej oraz oferowane przez bank centralny operacje depozytowo-kredytowe.
Za pomocą podstawowych operacji otwartego rynku bank centralny wpływał na skalę płynności
sektora bankowego. NBP dążył do utrzymywania zbilansowanych warunków płynnościowych
w sektorze bankowym w ciągu całego okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej. Jednocześnie
rentowności poszczególnych operacji, równe obowiązującemu w dniu ich przeprowadzania
poziomowi stopy referencyjnej NBP, bezpośrednio oddziaływały na cenę pieniądza wyznaczaną na
rynku międzybankowym (w tym na stawkę POLONIA).
Wykres 1 Średnie w miesiącu saldo operacji
otwartego rynku w latach 1995-2016
mld PLN
Saldo operacji otwartego rynku
132
110
Wykres 2 Instrumenty absorbujące nadpłynność
w poszczególnych miesiącach w 2016 r.
mld PLN
90
85
80
88
66
44
Średnie saldo operacji depozytowo-kredytowych
Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach
dostrajających
Średni poziom bonów pieniężnych NBP w operacjach
podstawowych
75
70
65
60
22
0
95m1 97m1 99m1 01m1 03m1 05m1 07m1 09m1 11m1 13m1 15m1
Źródło: dane NBP.
55
50
16m1 16m2 16m3 16m4 16m5 16m6 16m7 16m8 16m9 16m1016m1116m12
Źródło: dane NBP.
Operacje podstawowe stosowane były w 2016 r. regularnie, raz w tygodniu, w formie emisji bonów
pieniężnych NBP z 7-dniowym terminem zapadalności. Za pomocą operacji podstawowych bank
centralny sterylizował większość nadpłynności utrzymującej się w sektorze bankowym. W 2016 r.
średni poziom bonów pieniężnych NBP emitowanych w ramach operacji podstawowych wyniósł
71 175 mln zł i był niższy w porównaniu z 2015 r. o 16 809 mln zł.
Poza operacjami podstawowymi w 2016 r. NBP przeprowadzał operacje dostrajające, które pełniły
rolę uzupełniającą w realizacji celu operacyjnego polityki pieniężnej. Przesłanką ich stosowania było
dążenie do zapewnienia bankom możliwości zbilansowania ich pozycji płynnościowych w okresie
utrzymywania rezerwy. Rentowności tych operacji były równe poziomowi stopy referencyjnej NBP
i – w sposób analogiczny jak w przypadku rentowności operacji podstawowych – wpływały na cenę
pieniądza na rynku międzybankowym.
W 2016 r. NBP przeprowadził 11 operacji dostrajających w ostatnim dniu roboczym okresu
utrzymywania rezerwy obowiązkowej. Dodatkowo w 2016 r. NBP przeprowadził 4 operacje
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
dostrajające w trakcie okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej.
W ramach operacji
dostrajających w 2016 r. emitowane były przez NBP bony pieniężne z terminami zapadalności 1-, 2- 3i 4-dniowymi, tj. krótszymi niż w przypadku operacji podstawowych. Średni poziom operacji
dostrajających w 2016 r. wyniósł 1 263 mln zł i był wyższy niż w 2015 r. o 155 mln zł.
Sposób zarządzania płynnością sektora bankowego przez NBP stwarzał bankom warunki do
skutecznego bilansowania własnych pozycji płynnościowych w perspektywie okresu utrzymywania
rezerwy obowiązkowej. Odzwierciedleniem powyższych uwarunkowań była wysoka skuteczność
NBP w zakresie realizacji celu operacyjnego polityki pieniężnej w 2016 r. Stawka POLONIA
ukształtowała się w 2016 r. na poziomach zbliżonych do wysokości stopy referencyjnej NBP. Średnie
absolutne odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP w 2016 r. wyniosło 16 pb,
w porównaniu do 12 pb w 2015 r.4
Wykres 3 Stopy procentowe NBP oraz stawka POLONIA w latach 2015-2016
proc.
3,5
3,5
3,0
Stopa lombardowa NBP
Stopa depozytowa NBP
POLONIA
Stopa referencyjna NBP
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
0,5
0,5
0,0
15m1
15m5
15m9
16m1
16m6
16m10
0,0
Źródło: dane NBP.
Rezerwa obowiązkowa
System rezerwy obowiązkowej sprzyjał realizacji celu operacyjnego polityki pieniężnej, oddziałując
w kierunku stabilizacji krótkoterminowych rynkowych stóp procentowych. Uśredniony charakter
systemu rezerwy obowiązkowej stwarzał podmiotom swobodę decydowania o wysokości środków
gromadzonych na rachunkach w banku centralnym w trakcie okresu rezerwowego, pod warunkiem
utrzymywania średniego stanu środków na rachunkach w NBP w okresie rezerwowym na poziomie
nie niższym od wartości rezerwy wymaganej. Jednocześnie obowiązek utrzymywania rezerwy
obowiązkowej ograniczał skalę operacji otwartego rynku NBP, konieczną do sterylizacji nadpłynności
utrzymującej się w 2016 r. w sektorze bankowym.
4 Przytoczony wskaźnik obliczono jako średnie dzienne absolutne odchylenie stawki POLONIA od stopy referencyjnej NBP
(uśredniony moduł różnicy) przeliczone według bazy 365 dni.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
W 2016 r. obowiązkowi utrzymywania rezerwy obowiązkowej podlegały banki, oddziały instytucji
kredytowych,
oddziały
banków
zagranicznych
działające
w
Polsce,
spółdzielcze
kasy
oszczędnościowo-kredytowe oraz Krajowa Spółdzielcza Kasa Oszczędnościowo-Kredytowa.
Podstawowa stopa rezerwy obowiązkowej w 2016 r. wynosiła 3,5% od wszystkich zobowiązań,
z wyjątkiem środków uzyskanych z tytułu transakcji repo i sell-buy-back, w przypadku których
analogiczny parametr wynosił 0,0%.
Na dzień 31 grudnia 2016 r. wysokość rezerwy obowiązkowej ukształtowała się na poziomie 40 033
mln zł, w tym rezerwa obowiązkowa banków wynosiła 39 712 mln zł (z czego 2 438 mln zł stanowiła
rezerwa
sektora
banków
spółdzielczych),
a
rezerwa
obowiązkowa
spółdzielczych
kas
oszczędnościowo-kredytowych oraz Krajowej Spółdzielczej Kasy Oszczędnościowo-Kredytowej – 321
mln zł. Rezerwa obowiązkowa ogółem była wyższa w porównaniu do stanu na dzień 31 grudnia
2015 r. o 2 918 mln zł, co oznacza wzrost o 7,86%. Głównym czynnikiem kształtującym przyrost
rezerwy obowiązkowej w 2016 r. był wzrost depozytów w sektorze bankowym, od których naliczana
była rezerwa obowiązkowa.
Oprocentowanie środków rezerwy obowiązkowej w 2016 r. wynosiło 0,9 stopy referencyjnej NBP.
Oznacza to, iż przeciętnie w trakcie roku kształtowało się na poziomie 1,35% wobec 1,43% w 2015 r.
W 2016 r. we wszystkich okresach rezerwowych odnotowana została nadwyżka średniego stanu
środków na rachunkach
podmiotów w porównaniu z wymaganym
poziomem rezerwy
obowiązkowej. Osiągnęła ona minimalną wartość w styczniu (95,7 mln zł), a maksymalną
– w grudniu (308,2 mln zł). Przeciętna nadwyżka średniego stanu środków na rachunkach
podmiotów rezerwy w 2016 r. wyniosła 164,5 mln zł i stanowiła 0,42% średniego poziomu wymaganej
rezerwy obowiązkowej.
W 2016 r. odnotowano 4 przypadki nieutrzymania wymaganego poziomu rezerwy obowiązkowej,
w tym 2 – przez banki komercyjne, 1 – przez bank spółdzielczy oraz 1 – przez spółdzielczą kasę
oszczędnościowo-kredytową. Przyczynami nieutrzymania rezerwy obowiązkowej na wymaganym
poziomie były błędy rachunkowe oraz problemy techniczne związane z wewnętrznymi systemami
informatycznymi podmiotów rezerwy.
W trakcie 2016 r. Zarząd NBP zwolnił 1 bank spółdzielczy, będący w okresie realizacji programu
postępowania naprawczego, z obowiązku utrzymywania rezerwy obowiązkowej.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
Wykres 4 Zmiany wielkości rezerwy obowiązkowej i odchylenia od rezerwy wymaganej w 2016 r.
Odchylenia od rezerwy wymaganej (prawa oś)
Rezerwa wymagana
mld PLN
mln PLN
40,5
39,8
40,0
39,4
39,5
38,8
39,0
36,5
119,4
95,7
115,4
37,6
39,5
39,1
286,2
308,2
37,7
01.02.16 28.02.16
350
250
193,1
192,8
200
124,4
133,0
150
95,8
100
37,1
31.12.15 31.01.16
400
300
162,8
146,9
38,0
37,0
39,0
38,3
38,5
37,5
39,5
40,0
50
29.02.16 30.03.16
31.03.16 01.05.16
02.05.16 30.05.16
31.05.16 29.06.16
30.06.16 31.07.16
01.08.16 30.08.16
31.08.16 29.09.16
30.09.16 30.10.16
31.10.16 29.11.16
30.11.16 01.01.17
0
Źródło: dane NBP.
Operacje depozytowo-kredytowe
Operacje depozytowo-kredytowe (depozyt na koniec dnia oraz kredyt lombardowy) pełniły rolę
instrumentów stabilizujących poziom płynności na rynku międzybankowym oraz skalę wahań stóp
overnight. Operacje te przeprowadzane były z inicjatywy banków. Przy ich wykorzystaniu podmioty
te uzupełniały niedobory płynności bądź lokowały nadwyżki środków w NBP, w obu przypadkach
na okresy jednodniowe.
Stopa oprocentowania kredytu lombardowego, wyznaczająca maksymalną cenę pozyskania pieniądza
w NBP, określała jednocześnie górną granicę wahań stóp na rynku międzybankowym. Z kolei stopa
depozytowa stanowiła ograniczenie korytarza ich odchyleń od dołu.
W 2016 r., podobnie jak w latach poprzednich, banki sporadycznie korzystały z kredytu
lombardowego. Łączna kwota wykorzystanego kredytu w skali roku (wyznaczona za dni
wykorzystywania tego instrumentu) wyniosła 1 349,5 mln zł w porównaniu z 10,9 mln zł w 2015 r.
Średnie dzienne wykorzystanie kredytu lombardowego ukształtowało się w 2016 r. na poziomie
3 667,2 tys. zł (przy 29,9 tys. zł w 2015 r.).
W 2016 r. banki złożyły lokaty terminowe (depozyty na koniec dnia) w NBP ogółem w kwocie
284,2 mld zł (liczone za dni ich utrzymywania). Wspomniana wartość była o 55,6% wyższa od
wyznaczonej w analogiczny sposób w roku poprzednim (182,5 mld zł). Łączna wysokość lokat
składanych przez banki w danym dniu wahała się od 40,0 mln zł do 17 052,5 mln zł. Średni dzienny
poziom depozytu na koniec dnia w 2016 r. wyniósł 772,3 mln zł w porównaniu z 500,3 mln zł
w 2015 r. Najwyższe kwoty środków banki lokowały w formie depozytu na koniec dnia w ostatnich
dniach okresów utrzymywania rezerwy obowiązkowej.
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r.
Swapy walutowe
Wykorzystując transakcje typu swap walutowy, NBP może dokonywać kupna (lub sprzedaży)
złotego za walutę obcą na rynku kasowym przy jednoczesnej jego odsprzedaży (lub odkupie)
w ramach transakcji terminowej w określonej dacie.
W 2016 r. NBP nie przeprowadzał tego rodzaju operacji.
Interwencje walutowe
W ramach obowiązującej strategii polityki pieniężnej NBP może dokonywać zakupu bądź sprzedaży
na rynku walut obcych za złote.
W 2016 r. NBP nie przeprowadzał tego rodzaju operacji.
Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki
Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki
W 2016 r. wzrost gospodarczy na świecie był nadal umiarkowany, jednak w II połowie roku pojawiły
się sygnały jego ożywienia (Wykres 5). Dynamika cen w otoczeniu polskiej gospodarki przez większą
część roku pozostawała bardzo niska, rosnąc wyraźnie dopiero pod koniec roku.
W strefie euro, będącej głównym partnerem handlowym Polski, w 2016 r. dynamika PKB była stabilna
(Wykres 6). Głównym czynnikiem wzrostu gospodarczego pozostał rosnący popyt wewnętrzny
wspierany przez poprawiającą się sytuację na rynku pracy. Wzrostowi w strefie euro sprzyjała
również ekspansywna polityka pieniężna EBC, która przekładała się na poprawę warunków
finansowania gospodarstw domowych i przedsiębiorstw oraz na bardzo niskie, a nawet ujemne,
stopy procentowe i rentowności obligacji skarbowych (Wykres 9). Dynamikę PKB w strefie euro przez
większą część roku ograniczał natomiast słaby wzrost eksportu związany z niską dynamiką handlu
światowego. W większości krajów Europy Środkowo-Wschodniej wzrost PKB w 2016 r. był nieco
niższy niż w poprzednich latach. Było to związane głównie ze spadkiem nakładów inwestycyjnych po
zakończeniu perspektywy finansowej UE 2007-2013.
W Stanach Zjednoczonych w 2016 r. utrzymała się dobra koniunktura gospodarcza, chociaż dynamika
PKB obniżyła się przejściowo w I połowie roku, głównie z uwagi na ograniczenie aktywności
w sektorze wydobywczym w warunkach niższych niż w poprzednich latach cen ropy naftowej.
W największych gospodarkach wschodzących koniunktura była wciąż słaba. W Chinach wzrost
gospodarczy był niższy niż w poprzednich latach, choć pod koniec roku nieznacznie przyśpieszył.
Z kolei w Rosji trwała recesja, lecz jej skala stopniowo malała (Wykres 6).
Wykres 5 Roczna dynamika PKB na świecie w latach 20042016 z podziałem na grupy krajów
Wykres 6 Roczna dynamika PKB w wybranych gospodarkach
w latach 2004-2016
proc.
proc.
6
6
proc.
6
18
Strefa euro
Stany Zjednoczone
Chiny (prawa oś)
Rosja (prawa oś)
4
4
4
12
2
2
2
6
0
0
0
0
-2
-2
-2
-6
-4
-4
-4
-12
-6
-6
-6
Pozostałe
04q1
06q1
Kraje europejskie
08q1
10q1
BRICs
USA
Świat
12q1
14q1
16q1
Źródło: dane Bloomberg, Eurostat, MFW, obliczenia NBP.
04q1
06q1
08q1
10q1
12q1
14q1
16q1
-18
Źródło: dane Bloomberg.
Średnia dynamika PKB gospodarek stanowiących 80% światowego PKB
(Australii, Brazylii, Chin, Francji, Hiszpanii, Indii, Indonezji, Japonii, Kanady,
Korei, Meksyku, Niemiec, Rosji, Stanów Zjednoczonych, Szwajcarii, Turcji,
Wielkiej Brytanii i Włoch), ważona PKB.
Ceny surowców w 2016 r. były znacząco niższe niż w poprzednich latach, jednak ich poziom
systematycznie rósł w ciągu roku. W efekcie roczna dynamika cen surowców była ujemna w I połowie
Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki
roku, a w II połowie roku stała się dodatnia (Wykres 7)5. Takie kształtowanie się cen surowców
w znaczącym stopniu determinowało zmiany dynamiki cen towarów i usług konsumpcyjnych na
świecie. W I połowie roku zarówno w strefie euro, jak i krajach Europy Środkowo-Wschodniej
utrzymywała się deflacja. Natomiast w II półroczu – wraz ze wzrostem cen surowców, w tym ropy
naftowej – roczna dynamika cen konsumpcyjnych w otoczeniu polskiej gospodarki stała się dodatnia
(Wykres 8). Jednocześnie – w warunkach wciąż niskiej presji popytowej – inflacja bazowa w strefie
euro i Europie Środkowo-Wschodniej była nadal wyraźnie niższa od wieloletniej średniej.
Wykres 7 Roczna dynamika cen surowców energetycznych
i rolnych w dolarach amerykańskich w latach 2004-2016
proc.
proc.
150
150
100
100
Surowce energetyczne
Surowce rolne
50
10
Strefa euro
Europa Środkowo-Wschodnia (bez Polski)
10
8
8
6
6
4
4
2
2
0
0
50
0
0
-50
-100
Wykres 8 Roczna dynamika cen towarów i usług
konsumpcyjnych w otoczeniu gospodarczym Polski w latach
2004-2016
-50
04q1
06q1
08q1
10q1
12q1
14q1
16q1
-100
-2
04m1
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
16m1
-2
Źródło: dane Bloomberg, obliczenia NBP.
Źródło: dane Bloomberg, obliczenia NBP.
W skład indeksu cen surowców rolnych wchodzą ceny: pszenicy, rzepaku,
wieprzowiny, ziemniaków, cukru, kakao, kawy, odtłuszczonego mleka w proszku,
masła, zagęszczonego mrożonego soku pomarańczowego. System wag
odwzorowuje strukturę konsumpcji polskich gospodarstw domowych. W skład
indeksu cen surowców energetycznych wchodzą ceny: węgla, ropy i gazu. System
wag odwzorowuje strukturę zużycia nośników energii pierwotnej w gospodarce
polskiej.
Inflacja HICP i inflacja bazowa (HICP po wyłączeniu cen żywności
nieprzetworzonej i energii; oznaczona przerywaną linią). Wskaźniki dla Europy
Środkowo-Wschodniej są średnimi ważonymi PKB dla następujących krajów
Bułgarii, Chorwacji, Czech, Estonii, Litwy, Łotwy, Słowacji, Słowenii, Rumunii
i Węgier.
W tych warunkach EBC w 2016 r. zwiększył skalę ekspansywności prowadzonej polityki pieniężnej.
W szczególności, w I połowie roku EBC obniżył stopy procentowe, w tym stopę depozytową do
bardziej ujemnego poziomu, a także wydłużył termin skupu aktywów finansowych, zwiększając
jednocześnie jego miesięczną skalę. W II połowie roku, pomimo wzrostu inflacji w strefie euro, EBC
ponownie wydłużył termin funkcjonowania programu skupu aktywów, podejmując zarazem decyzję
o obniżeniu jego miesięcznej skali. Z kolei Fed – w związku z niższą dynamiką aktywności
gospodarczej w Stanach Zjednoczonych w I połowie 2016 r. – utrzymywał stopy procentowe na
niezmienionym poziomie, po ich podwyższeniu w grudniu 2015 r. Wraz z poprawą koniunktury
i ponownym wzrostem inflacji, Fed podniósł stopy procentowe w grudniu 2016 r., sygnalizując ich
dalsze podwyżki w kolejnych latach.
W warunkach stopniowo poprawiającej się koniunktury w części gospodarek wschodzących i Stanach
Zjednoczonych, a także nadal silnie ekspansywnej polityki pieniężnej większości głównych banków
centralnych, ceny akcji na świecie nieznacznie wzrosły w 2016 r. (Wykres 9). Jednocześnie zaostrzenie
polityki pieniężnej Fed przyczyniło się do wzrostu rentowności obligacji skarbowych w Stanach
Zjednoczonych oraz w niektórych krajach rozwijających się, wpływając również na osłabienie walut
5 Od grudnia 2015 r. do grudnia 2016 r. ceny ropy naftowej wzrosły o 41,2%, ceny węgla o 64,8%, ceny gazu o 10%, a ceny
surowców rolnych o 10,8%. Jednocześnie poziom cen ropy, gazu i surowców rolnych był niższy od 10-letniej średniej
o odpowiednio 35%, 25% i 13%.
Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki
części gospodarek wschodzących. Z kolei w kierunku aprecjacji kursów walut gospodarek będących
eksporterami netto surowców oddziaływał wzrost cen surowców (Wykres 10).
Wykres 9 Rentowności 10-letnich obligacji skarbowych
Niemiec i Stanów Zjednoczonych oraz indeks cen na
światowych rynkach akcji w latach 2004-2016
indeks,
04m1=100
proc.
6
210
Wykres 10 Kursy walut gospodarek wschodzących w latach
2004-2016
indeks,
04m1=100
140
140
130
130
120
120
110
110
5
180
4
150
3
120
100
100
2
90
90
90
1
0
-1
04m1
60
Rentowności obligacji niemieckich
Rentowności obligacji amerykańskich
Indeks cen na światowych rynkach akcji (prawa oś)
06m1
08m1
10m1
12m1
80
80
Eksporterzy netto surowców
70
30
14m1
16m1
0
70
Pozostałe gospodarki wschodzące
60
50
04m1
60
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
16m1
50
Źródło: dane Bloomberg, obliczenia NBP.
Źródło: dane Bloomberg i MFW, obliczenia NBP.
Indeks cen na światowych rynkach akcji to MSCI (Morgan Stanley Capital
International) World Index.
Indeksy kursów walut gospodarek wschodzących w relacji do dolara, ważone PKB.
Kraje będące eksporterami netto surowców: Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru,
Rosja i RPA. Pozostałe gospodarki wschodzące: Indie, Indonezja, Korea, Malezja,
Filipiny, Polska, Rumunia, Singapur, Tajwan, Tajlandia, Turcja, Ukraina
i Węgry. Wzrost oznacza aprecjację.
Załącznik 2. Produkt Krajowy Brutto
Załącznik 2. Produkt Krajowy Brutto
Wzrost realnego PKB w 2016 r. wyniósł 2,7% wobec 3,8% rok wcześniej (Wykres 11; Tabela 1).
Głównym czynnikiem wzrostu gospodarczego był popyt konsumpcyjny, którego dynamika była
wyższa niż w poprzednim roku. Do niższej dynamiki PKB w 2016 r. przyczynił się natomiast głównie
spadek inwestycji związany z zakończeniem perspektywy finansowej UE 2007-2013. Wzrost
gospodarczy – pomimo obniżenia – pozostał zbliżony do dynamiki produktu potencjalnego.
Wykres 11 Roczna dynamika PKB i jej struktura w latach
2004-2016
Wykres 12 Roczna dynamika wartości dodanej i jej struktura
w latach 2004-2016
proc.
proc.
12
Eksport netto
Przyrost zapasów
Nakłady brutto na środki trwałe
Spożycie publiczne
Spożycie indywidualne
PKB
10
8
6
12
12
10
10
8
8
12
Przemysł
Budownictwo
Usługi rynkowe i rolnictwo
Usługi nierynkowe
10
Wartość dodana ogółem
8
6
6
6
4
4
4
4
2
2
2
2
0
0
0
0
-2
-2
-2
-2
-4
-4
-4
-4
-6
-6
04q1
06q1
08q1
10q1
12q1
14q1
16q1
Źródło: dane GUS.
-6
04q1
06q1
08q1
10q1
12q1
14q1
16q1
-6
Źródło: dane GUS, obliczenia NBP.
Usługi rynkowe i rolnictwo obejmują sekcje A i G-N klasyfikacji PKD: rolnictwo,
handel, transport, zakwaterowanie i gastronomię, informację i komunikację,
działalność finansową i ubezpieczeniową, obsługę rynku nieruchomości,
działalność profesjonalną, naukową i techniczną oraz administrowanie
i działalność wspierającą.
Usługi nierynkowe obejmują sekcje O, P i Q klasyfikacji PKD: administrację
publiczną i obronę narodową, obowiązkowe zabezpieczenia społeczne, edukację,
a także ochronę zdrowotną i pomoc społeczną.
Szybszy wzrost spożycia indywidualnego w 2016 r. był w znacznej mierze związany z poprawą na
rynku pracy, przejawiającą się we wzroście płac i zatrudnienia, a także z rozpoczęciem wypłat
świadczeń wychowawczych w ramach programu „Rodzina 500 plus”. W kierunku wzrostu
konsumpcji prywatnej oddziaływała też poprawa nastrojów konsumentów oraz niższe niż
w poprzednich latach oprocentowanie kredytów.
Spadek nakładów brutto na środki trwałe – podobnie jak w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej (zob. również Załącznik 1. Otoczenie polskiej gospodarki) – wynikał głównie
z przejściowego obniżenia się absorbcji środków unijnych po zakończeniu perspektywy finansowej
UE 2007-2013.
W konsekwencji niższego napływu środków unijnych obniżyły się inwestycje publiczne oraz
przedsiębiorstw. Spadkowi inwestycji publicznych i przedsiębiorstw towarzyszył jednak wzrost
inwestycji mieszkaniowych, któremu sprzyjały zwiększające się dochody do dyspozycji gospodarstw
domowych oraz wysoka dostępność i niższe niż w poprzednich latach oprocentowanie kredytów.
W 2016 r. wkład eksportu netto do dynamiki PKB był nieznacznie dodatni, choć mniejszy niż
w poprzednim roku, wskutek silniejszego przyśpieszenia importu niż eksportu. Przyśpieszenie
Załącznik 2. Produkt Krajowy Brutto
dynamiki importu było związane ze zwiększeniem się wzrostu popytu konsumpcyjnego. Wyższej
dynamice eksportu sprzyjał natomiast stabilny wzrost gospodarczy w strefie euro oraz rosnąca
konkurencyjność cenowa polskich produktów w warunkach słabszego niż rok wcześniej kursu
złotego.
Dekompozycja sektorowa dynamiki wartości dodanej wskazuje, że w 2016 r. głównym źródłem
wzrostu gospodarczego był wzrost aktywności w sektorze usług. Dodatni był również wkład
przemysłu do wzrostu wartości dodanej, podczas gdy w budownictwie wartość dodana obniżyła się
(Wykres 12; Tabela 1).
Tabela 1 PKB i jego komponenty w latach 2008-2016
2016
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2016
Ceny
bieżące
(mld
PLN)
proc.
PKB
Q1
Q2
Q3
Q4
PKB
1851,2
100,0
4,2
2,8
3,7
5,0
1,6
1,4
3,3
3,8
2,7
2,9
3,0
2,4
2,5
Popyt krajowy
1779,2
96,1
5,4
-0,1
4,2
4,2
-0,5
-0,6
4,7
3,3
2,4
3,5
1,9
2,7
1,7
Spożycie
1416,4
76,5
6,2
3,6
2,8
2,0
0,5
0,8
2,8
2,8
3,6
3,6
3,5
4,0
3,1
Spożycie
indywidualne
1072,3
57,9
6,8
3,6
2,5
3,3
0,8
0,3
2,6
3,0
3,8
3,4
3,4
4,1
4,5
Akumulacja
Nakłady brutto
na środki trwałe
362,8
19,6
2,7
-12,6
9,7
12,8
-3,9
-5,8
12,8
4,9
-1,8
2,9
-5,0
-2,2
-1,6
334,3
18,1
8,8
-2,7
-0,4
8,8
-1,8
-1,1
10,0
6,1
-7,9
-9,8
-4,5
-6,7
-9,8
Eksport
967,8
52,3
7,1
-5,9
12,9
7,9
4,6
6,1
6,7
7,7
9,0
7,1
11,8
7,8
9,3
Import
895,9
48,4
9,5
-12,4
14,0
5,5
-0,3
1,7
10,0
6,6
8,9
8,7
10,1
8,7
8,2
Wartość dodana
1637,5
88,5
4,2
3,1
3,5
5,0
1,7
1,5
3,3
3,7
2,6
2,7
2,8
2,2
2,5
Przemysł
433,6
23,4
6,3
0,3
8,4
7,9
2,8
0,9
4,5
3,8
3,6
3,2
5,0
3,6
2,7
Budownictwo
Usługi rynkowe
i rolnictwo
112,3
6,1
2,5
10,1
4,9
13,5
-4,0
-5,0
9,0
6,4
-12,0
-12,7
-9,6
-16,7
-9,6
851,3
46,0
3,3
2,6
2,1
3,5
2,2
3,2
2,5
3,7
4,6
4,3
3,8
4,8
5,3
Usługi nierynkowe
240,2
13,0
3,1
5,3
-0,3
1,1
0,1
0,9
1,7
2,0
1,8
2,0
2,2
2,3
0,9
Roczna dynamika (w proc., ceny stałe roku poprzedniego)
Wkład do rocznej dynamiki PKB (w pkt proc., ceny stałe roku poprzedniego)
Popyt krajowy
-
-
5,5
-0,3
4,3
4,3
-0,5
-0,6
4,7
3,2
2,4
3,4
1,8
2,7
1,7
Spożycie
Spożycie
indywidualne
-
-
4,9
2,9
2,3
1,6
0,4
0,6
2,2
2,2
2,8
3,0
2,7
3,1
2,2
-
-
4,1
2,2
1,7
2,0
0,5
0,2
1,5
1,8
2,3
2,2
2,0
2,5
2,2
Akumulacja
Nakłady brutto
na środki trwałe
-
-
0,6
-3,0
1,9
2,7
-0,9
-1,2
2,5
1,0
-0,4
0,4
-0,9
-0,4
-0,5
-
-
1,9
-0,6
0,0
1,8
-0,4
-0,2
1,9
1,2
-1,6
-1,4
-0,8
-1,3
-2,8
Eksport netto
-
-
-1,3
3,2
-0,5
0,9
2,1
2,0
-1,4
0,6
0,3
-0,5
1,2
-0,3
0,8
Przemysł
-
-
1,5
-0,1
2,1
1,9
0,4
0,1
1,2
1,0
0,9
0,9
1,2
0,8
0,8
Budownictwo
Usługi rynkowe
i rolnictwo
-
-
-0,1
0,9
0,5
0,8
-0,2
-0,4
0,7
0,5
-1,0
-0,7
-0,7
-1,5
-0,9
-
-
2,2
1,4
1,0
1,4
1,4
1,4
1,2
1,9
2,4
2,1
2,0
2,5
2,5
Usługi nierynkowe
-
-
0,2
0,7
0,1
0,1
0,0
0,1
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,1
Źródło: dane GUS, obliczenia NBP.
Usługi rynkowe i rolnictwo obejmują sekcje A i G-N klasyfikacji PKD: rolnictwo, handel, transport, zakwaterowanie i gastronomię, informację i komunikację, działalność
finansową i ubezpieczeniową, obsługę rynku nieruchomości, działalność profesjonalną, naukową i techniczną oraz administrowanie i działalność wspierającą.
Usługi nierynkowe obejmują sekcje O, P i Q klasyfikacji PKD: administrację publiczną i obronę narodową, obowiązkowe zabezpieczenia społeczne, edukację, a także
ochronę zdrowotną i pomoc społeczną.
Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych
Załącznik
3.
Ceny
towarów
i
usług
konsumpcyjnych
Dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych w 2016 r. wyniosła średnio -0,6% (wobec -0,9%
w roku poprzednim), przy czym pod koniec roku osiągnęła wartości dodatnie (Wykres 13; Tabela 2).
Wykres 13 Roczna dynamika cen towarów i usług
konsumpcyjnych na tle celu inflacyjnego w latach 2004-2016
Wykres 14 Roczna dynamika cen konsumpcyjnych
i wkład głównych kategorii cen do dynamiki CPI w latach
2004-2016
proc.
proc.
Żywność i napoje bezalkoholowe
Energia
Towary
Usługi
CPI
6
6
5
5
5
5
4
4
4
4
3
3
3
3
2
2
2
2
1
1
1
1
0
0
0
0
-1
-1
-1
-1
-2
-2
04m1
6
CPI
-2
04m1
06m1
08m1
Źródło: dane GUS.
6
Cel inflacyjny
10m1
12m1
14m1
16m1
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
16m1
-2
Źródło: dane GUS, obliczenia NBP.
W 2016 r. kształtowanie się dynamiki cen w Polsce, podobnie jak w innych gospodarkach
europejskich, było determinowane głównie zmianami cen surowców energetycznych na rynkach
światowych (Wykres 14). W I połowie roku ceny tych surowców były wyraźnie niższe niż
w poprzednich latach, przez co ich roczna dynamika była ujemna (zob. Załącznik 1. Otoczenie
polskiej gospodarki). W II połowie roku nastąpił ich wzrost, co znalazło odzwierciedlenie
w stopniowym zwiększaniu się dynamiki cen energii, która jednak osiągnęła wartości dodatnie
dopiero pod koniec roku. W 2016 r. dynamikę cen energii zmniejszały także obniżki regulowanych
administracyjnie opłat za gaz ziemny i energię elektryczną dla gospodarstw domowych 6, a także
spadek cen opału.
Niższe niż w poprzednim roku ceny surowców znajdowały również odzwierciedlenie w słabszej
presji kosztowej w gospodarce, która – wraz z niską inflacją w otoczeniu polskiej gospodarki
– ograniczała dynamikę cen towarów. Przez cały 2016 r. roczna dynamika cen towarów pozostawała
ujemna, przyczyniając się tym samym do niższej dynamiki cen w Polsce. Jednocześnie w kierunku
wyższej dynamiki cen towarów oddziaływał słabszy niż w poprzednim roku kurs złotego.
Do wyższej niż w poprzednim roku średniorocznej dynamiki CPI przyczyniała się utrzymująca się
przez cały rok dodatnia dynamika cen żywności i usług (Wykres 14; Wykres 15). W kierunku wzrostu
cen żywności oddziaływał utrzymujący się na rynkach światowych przez niemal cały rok wzrost cen
wielu surowców rolnych (m.in. wieprzowiny, nabiału, cukru, kawy, cytrusów, a pod koniec roku
także warzyw). Na ceny żywności wpływały dodatkowo czynniki krajowe. Przede wszystkim niższa
6 Obniżkę taryf na energię elektryczną przeprowadzono w styczniu 2016 r., a na gaz ziemny w styczniu, kwietniu i lipcu.
Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych
krajowa podaż owoców i warzyw związana z suszą w 2015 r. oddziaływała w kierunku wyższych cen
tych towarów w I połowie 2016 r., a ograniczanie pogłowia zwierząt hodowlanych, spowodowane
niską opłacalnością produkcji, przyczyniało się do wyższej dynamiki cen mięsa i produktów
nabiałowych.
Z kolei wzrostowi cen usług sprzyjał coraz szybciej rosnący popyt konsumpcyjny wspierany przez
wzrost zatrudnienia i płac, wypłaty świadczeń wychowawczych w ramach programu „Rodzina 500
plus”, a także bardzo dobre nastroje konsumentów i stabilny wzrost akcji kredytowej. Do wyższych
cen usług przyczynił się również, w znacznym stopniu, wzrost opłat związanych z użytkowaniem
mieszkania oraz podwyżki ubezpieczeń pojazdów silnikowych.
Wykres 15 Roczna dynamika cen żywności i napojów
bezalkoholowych, energii, towarów oraz usług w latach
2004-2016
proc.
Żywność i napoje bezalkoholowe
Energia
Usługi
Towary
Wykres 16 Wskaźniki inflacji bazowej w latach 2004-2016
(r/r)
proc.
12
12
6
6
10
10
5
5
8
8
4
4
6
6
3
3
4
4
2
2
2
2
1
1
0
0
0
0
-2
-2
-1
-4
-4
-2
-6
-6
-3
-8
04m1
-8
-4
04m1
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
16m1
Źródło: dane GUS, obliczenia NBP.
Kategoria energia obejmuje nośniki energii (energia elektryczna i cieplna, gaz oraz
opał), a także paliwa silnikowe (do prywatnych środków transportu); kategoria
towary nie obejmuje żywności i napojów bezalkoholowych oraz energii.
-1
CPI po wyłączeniu cen administrowanych
CPI po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych
15% średnia obcięta
CPI po wyłączeniu cen żywności i energii
06m1
08m1
10m1
12m1
Źródło: dane GUS, obliczenia NBP.
-2
-3
14m1
16m1
-4
Załącznik 3. Ceny towarów i usług konsumpcyjnych
Tabela 2 Roczna dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych oraz wkład głównych grup do rocznej dynamiki CPI
CPI
Inflacja bazowa
Towary
Usługi
Żywność i napoje
bezalkoholowe
Przetworzona
Nieprzetworzona
Mięso
Warzywa
Owoce
Energia
Nośniki energii
Paliwa
Wagi
2016
proc.
100,0
58,9
30,2
28,6
I
-0,9
-0,1
-1,3
1,2
II
-0,8
-0,1
-1,3
1,2
III
-0,9
-0,2
-1,2
0,9
IV
-1,1
-0,4
-1,1
0,4
Roczna dynamika (w proc.)
2016
V
VI
VII
VIII
IX
-0,9
-0,8
-0,9
-0,8
-0,5
-0,4
-0,2
-0,4
-0,4
-0,4
-1,1
-1,0
-1,4
-1,3
-1,5
0,4
0,7
0,7
0,6
0,7
X
-0,2
-0,2
-1,3
0,9
XI
0,0
-0,1
-1,2
1,1
średnio
XII w roku
0,8
-0,6
0,0
-0,2
-1,1
-1,2
1,2
0,8
24,0
0,0
0,4
0,8
0,6
0,8
0,9
0,4
0,4
1,2
2,5
0,8
13,1
11,0
6,3
2,4
1,4
17,1
12,0
5,1
-1,0
1,2
-2,0
5,2
9,3
-4,7
-2,5
-9,8
-0,7
1,6
-2,1
4,4
13,6
-5,2
-2,7
-11,3
-0,6
2,4
-1,9
6,9
14,5
-5,9
-2,7
-13,4
-0,5
1,9
-2,1
7,9
8,6
-6,0
-3,3
-12,3
-0,4
2,1
-1,0
10,1
1,9
-5,3
-3,3
-9,9
1,2
-0,5
1,6
-7,5
-1,1
-0,9
-2,1
1,8
1,7
0,5
2,3
-5,6
0,4
-1,2
-2,0
0,7
2,1
2,9
3,1
0,9
4,1
1,5
-1,6
8,9
0,2
1,6
0,0
2,8
5,5
-3,9
-2,6
-6,7
Żywność i napoje
bezalkoholowe
Napoje alkoholowe i wyroby
tytoniowe
Odzież i obuwie
Użytkowanie mieszkania
i nośniki energii
-0,2
-0,1
0,3
0,6
2,2
2,4
2,3
0,1
-0,6
0,7
1,3
1,2
7,9
5,2
2,8
-5,7
4,1
4,6
4,6
2,3
-5,0
-5,6
-5,3
-2,4
-3,2
-3,1
-3,1
-2,3
-9,0 -11,1 -10,2 -2,5
wg 12 grup COICOP
1,0
24,0
0,0
0,4
0,8
0,6
0,8
0,9
0,4
1,2
2,5
0,8
1,0
1,2
1,2
0,4
6,6
0,9
0,6
0,3
0,5
0,6
0,5
0,6
0,6
0,6
0,8
0,9
1,0
0,7
5,5
-4,6
-4,5
-3,5
-3,9
-4,3
-4,1
-4,7
-4,8
-4,9
-4,6
-4,7
-4,7
-4,4
21,0
-0,6
-0,6
-0,7
-1,0
-1,1
-1,0
-1,0
-1,0
-0,5
-0,4
-0,4
-0,1
-0,7
Wyposażenie mieszkania
i prowadzenie gosp. dom.
5,0
-0,5
-0,4
-0,6
-0,2
-0,2
-0,2
0,0
0,2
0,2
0,4
0,0
0,3
-0,1
Zdrowie
Transport
Łączność
Rekreacja i kultura
Edukacja
Restauracje i hotele
Inne towary i usługi
5,4
8,7
5,3
6,6
1,0
5,0
5,8
0,1
-6,4
-0,2
-0,7
0,8
1,1
0,3
0,0
-7,3
0,0
-0,5
0,8
1,2
0,3
-0,1
-8,4
-0,3
-2,0
0,8
1,2
0,6
0,1
-8,0
-1,6
-2,9
0,8
1,2
0,9
0,3
-6,8
-1,1
-3,1
0,8
1,3
1,3
0,4
-6,0
-0,4
-3,0
0,8
1,3
1,7
-1,2
-7,1
-1,4
-2,3
0,7
1,3
1,7
-1,4
-6,9
-1,4
-2,3
0,7
1,4
2,0
-2,1
-2,5
-1,2
-2,1
0,9
1,7
1,8
-2,1
0,3
-0,8
-1,8
0,7
1,7
2,4
-1,8
-0,2
-0,7
-1,2
0,7
1,6
3,0
-1,6
4,3
-0,7
-0,8
0,7
1,6
2,9
-0,8
-4,6
-0,8
-1,9
0,8
1,4
1,6
III
-0,9
-0,1
-0,4
0,3
Wkład do rocznej dynamiki CPI (w pkt proc.)
2016
IV
V
VI
VII
VIII
IX
X
-1,1
-0,9
-0,8
-0,9
-0,8
-0,5
-0,2
-0,2
-0,2
-0,1
-0,2
-0,2
-0,2
-0,1
-0,3
-0,3
-0,3
-0,4
-0,4
-0,5
-0,4
0,1
0,1
0,2
0,2
0,2
0,2
0,3
XI
0,0
0,0
-0,4
0,3
średnio
XII w roku
0,8
-0,6
0,0
-0,1
-0,3
-0,4
0,4
0,2
CPI
Inflacja bazowa
Towary
Usługi
Żywność i napoje
bezalkoholowe
Przetworzona
Nieprzetworzona
Mięso
Warzywa
Owoce
Energia
Nośniki energii
Paliwa
Wagi
2016
proc.
100,0
58,9
30,2
28,6
I
-0,9
-0,1
-0,4
0,3
II
-0,8
0,0
-0,4
0,3
24,0
0,0
0,1
0,2
0,1
0,2
0,2
0,2
0,3
0,1
0,1
0,3
0,6
0,2
13,1
11,0
6,3
2,4
1,4
17,1
12,0
-0,1
0,1
-0,1
0,1
0,1
-0,8
-0,3
-0,1
0,2
-0,1
0,1
0,2
-0,9
-0,3
-0,1
0,3
-0,1
0,2
0,2
-1,0
-0,3
-0,1
0,2
-0,1
0,2
0,1
-1,0
-0,4
0,0
0,2
-0,1
0,2
0,0
-0,9
-0,4
0,0
0,2
0,0
0,2
0,1
-0,9
-0,4
0,0
0,3
0,0
0,1
0,1
-1,0
-0,4
0,0
0,3
0,1
0,1
0,1
-0,9
-0,4
0,1
0,0
0,1
-0,1
0,0
-0,4
-0,3
0,2
-0,1
0,1
-0,2
0,0
-0,2
-0,2
0,2
0,1
0,1
-0,1
0,0
-0,2
-0,2
0,3
0,3
0,2
0,0
0,1
0,2
-0,2
0,0
0,2
0,0
0,1
0,1
-0,7
-0,3
5,1
-0,5
-0,6
-0,7
-0,6
-0,5
0,1
0,0
0,4
-0,3
Żywność i napoje
bezalkoholowe
-0,5
-0,6
-0,5
-0,1
wg 12 grup COICOP
24,0
0,0
0,1
0,2
0,1
0,2
0,2
0,2
0,3
0,1
0,1
0,3
0,6
0,2
Napoje alkoholowe i wyroby
tytoniowe
6,6
0,1
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,1
0,1
0,1
0,0
5,5
-0,3
-0,2
-0,2
-0,2
-0,2
-0,2
-0,3
-0,3
-0,3
-0,3
-0,3
-0,3
-0,2
21,0
-0,1
-0,1
-0,1
-0,2
-0,2
-0,2
-0,2
-0,2
-0,1
-0,1
-0,1
0,0
-0,1
Wyposażenie mieszkania
i prowadzenie gosp. dom.
5,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Zdrowie
Transport
Łączność
Rekreacja i kultura
Edukacja
Restauracje i hotele
Inne towary i usługi
5,4
8,7
5,3
6,6
1,0
5,0
5,8
0,0
-0,6
0,0
0,0
0,0
0,1
0,0
0,0
-0,6
0,0
0,0
0,0
0,1
0,0
0,0
-0,7
0,0
-0,1
0,0
0,1
0,0
0,0
-0,7
-0,1
-0,2
0,0
0,1
0,1
0,0
-0,6
-0,1
-0,2
0,0
0,1
0,1
0,0
-0,5
0,0
-0,2
0,0
0,1
0,1
-0,1
-0,6
-0,1
-0,2
0,0
0,1
0,1
-0,1
-0,6
-0,1
-0,2
0,0
0,1
0,1
-0,1
-0,2
-0,1
-0,1
0,0
0,1
0,1
-0,1
0,0
0,0
-0,1
0,0
0,1
0,1
-0,1
0,0
0,0
-0,1
0,0
0,1
0,2
-0,1
0,4
0,0
-0,1
0,0
0,1
0,2
0,0
-0,4
0,0
-0,1
0,0
0,1
0,1
Odzież i obuwie
Użytkowanie mieszkania
i nośniki energii
Źródło: dane GUS i obliczenia NBP na podstawie danych GUS.
Załącznik 4. Bilans płatniczy
Załącznik 4. Bilans płatniczy
W 2016 r. deficyt na rachunku obrotów bieżących był na historycznie niskim poziomie
i wyniósł 0,3% PKB (wobec 0,6% PKB w 2015 r. oraz 3,5% średnio w latach 2004-2016; Wykres 17;
Wykres 18). Jego źródłem pozostał deficyt na rachunku dochodów. Jednocześnie w handlu
zagranicznym zwiększyła się nadwyżka, co było związane ze wzrostem salda w handlu usługami.
Wykres 17 Saldo obrotów bieżących i kapitałowych
oraz jego dekompozycja w latach 2005-2016 (cztery kwartały
krocząco)
proc. PKB
10
Saldo dochodów pierwotnych
Saldo usług
Saldo obrotów towarowych
Saldo dochodów wtórnych
Rachunek bieżący
Saldo obrotów bieżących i kapitałowych
Wykres
18
Saldo
rachunku
finansowego
oraz jego dekompozycja w latach 2005-2016 (cztery
kwartały krocząco)
proc. PKB
Oficjalne aktywa rezerwowe
Saldo pozostałych inwestycji
Saldo inwestycji portfelowych
Saldo inwestycji bezpośrednich
Rachunek finansowy
10
10
5
5
0
0
0
0
-5
-5
-5
-5
-10
-10
-10
-10
-15
-15
5
-15
05q1 06q1 07q1 08q1 09q1 10q1 11q1 12q1 13q1 14q1 15q1 16q1
Źródło: dane NBP i GUS.
05q1 06q1 07q1 08q1 09q1 10q1 11q1 12q1 13q1 14q1 15q1 16q1
10
5
-15
Źródło: dane NBP i GUS.
Do zwiększenia się nadwyżki w handlu towarami i usługami przyczynił się stabilny wzrost PKB
w najbliższym otoczeniu gospodarczym Polski, w szczególności w strefie euro, a także poprawa
konkurencyjności cenowej polskich produktów, która sprzyjała wzrostowi eksportu. Pomimo
oddziaływania tych czynników saldo w handlu towarami w II połowie 2016 r. obniżyło się
w porównaniu do analogicznego okresu poprzedniego roku, do czego przyczynił się wyższy niż rok
wcześniej średnioroczny poziom cen ropy naftowej na rynkach światowych oraz przejściowe
spowolnienie eksportu w III kw., związane z niższą aktywnością w światowym przemyśle.
Saldo na rachunku obrotów bieżących w 2016 r. nadal obniżał relatywnie wysoki deficyt dochodów
pierwotnych oraz niewielki deficyt dochodów wtórnych. Ujemne saldo dochodów pierwotnych
wynikało przede wszystkim z utrzymującego się wysokiego poziomu dochodów zagranicznych
inwestorów bezpośrednich, uzyskanych w warunkach dobrej sytuacji przedsiębiorstw działających
w Polsce oraz wysokich dochodów nierezydentów otrzymywanych z inwestycji portfelowych.
W 2016 r. saldo na rachunku kapitałowym obniżyło się, choć pozostało dodatnie (1,1% PKB wobec
2,4% w 2015 r.). Obniżenie się tego salda względem jego wysokości z poprzednich lat – szczególnie
silne w II i III kw. 2016 r. – wynikało z niewielkiego napływu funduszy unijnych w związku
z zakończeniem perspektywy finansowej UE 2007-2013, przy jedynie nieznacznym napływie
funduszy z perspektywy 2014-2020. W IV kw. wraz ze wzrostem napływu środków z bieżącej
perspektywy, saldo na rachunku kapitałowym ponownie wzrosło i jego poziom był zbliżony do
wartości z poprzednich lat.
Załącznik 4. Bilans płatniczy
Tabela 3 Bilans płatniczy (w mln PLN) w latach 2008-20167
Bilans płatniczy
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
-85 780
-54 261
-77 770
-81 497
-60 477
-21 039
-35 655
-11 232
-5 501
Saldo obrotów towarowych
-82 538
-33 187
-43 677
-54 790
-34 128
-1 345
-13 633
9 326
8 536
Saldo usług
17 983
21 715
13 174
21 073
25 145
32 070
37 922
45 625
59 785
Saldo dochodów pierwotnych
-24 209
-38 603
-47 108
-50 914
-50 874
-50 016
-58 369
-62 553
-69 189
Saldo dochodów wtórnych
2 984
-4 186
-159
3 134
-620
-1 748
-1 575
-3 630
-4 633
Rachunek kapitałowy
14 241
22 097
25 705
30 618
35 711
37 857
41 990
42 510
19 700
Rachunek finansowy
Rachunek bieżący
-100 814
-60 189
-92 927
-80 229
-37 275
-18 673
-19 558
5 332
3 883
Inwestycje bezpośrednie: aktywa
10 027
19 262
28 075
12 944
4 237
-10 502
21 297
15 702
36 772
Inwestycje bezpośrednie: pasywa
34 131
43 754
53 939
53 575
23 929
2 809
62 025
52 997
56 178
Inwestycje portfelowe: aktywa
-6 017
4 270
-488
-2 796
1 395
6 891
17 603
41 781
-24 524
Inwestycje portfelowe: pasywa
-14 023
47 935
87 130
47 426
65 455
7 289
9 964
29 457
-9 486
Pozostałe inwestycje: aktywa
-15 369
-17 026
11 878
11 060
7 179
5 286
12 751
20 146
8 894
Pozostałe inwestycje: pasywa
62 174
25 254
39 230
18 944
-11 669
11 064
1 098
-10 592
60 455
Pochodne instrumenty finansowe
2 727
5 850
1 789
525
-8 942
-2 200
-62
-3 551
620
Oficjalne aktywa rezerwowe
-9 900
44 398
46 118
17 983
36 571
3 014
1 940
3 116
89 268
-29 275
-28 025
-40 862
-29 350
-12 509
-35 491
-25 893
-25 946
-10 316
Saldo błędów i opuszczeń
Źródło: dane NBP.
Nadwyżka na rachunku kapitałowym w 2016 r. – mimo obniżenia – była wyższa od deficytu na
rachunku bieżącym. W efekcie łączne saldo rachunku bieżącego i kapitałowego pozostało dodatnie, co
sprzyjało utrzymaniu dodatniego salda na rachunku finansowym oraz obniżeniu się ujemnej pozycji
inwestycyjnej netto Polski. Na dodatnie saldo na rachunku finansowym złożyły się przede wszystkim
– zwiększający polskie aktywa zagraniczne – wzrost rezerw walutowych NBP8 oraz – prowadzący do
wzrostu pasywów zagranicznych – wzrost zaangażowania zagranicznych inwestorów bezpośrednich,
w dużej mierze w formie reinwestycji osiąganych w Polsce zysków.
Efektem powyższych zmian było utrzymanie wskaźników nierównowagi zewnętrznej Polski na
korzystnym poziomie. W szczególności zarówno saldo obrotów handlowych, jak i saldo obrotów
bieżących w relacji do PKB pozostały na historycznie najwyższych poziomach (Tabela 4).
7 W przypadku rachunku finansowego prezentowane wielkości powinny być interpretowane następująco: dodatnia (ujemna)
wielkość inwestycji rezydentów za granicą (pozycje: inwestycje bezpośrednie: aktywa, inwestycje portfelowe: aktywa, pozostałe
inwestycje: aktywa, oficjalne aktywa rezerwowe) oznacza zwiększenie (zmniejszenie) polskich aktywów za granicą. Z kolei
dodatnia (ujemna) wartość inwestycji nierezydentów w Polsce (pozycje: inwestycje bezpośrednie: pasywa, inwestycje
portfelowe: pasywa, pozostałe inwestycje: pasywa) oznacza zwiększenie (zmniejszenie) polskich zobowiązań wobec zagranicy.
8 Wzrostowi rezerw walutowych NBP towarzyszyło zwiększenie zobowiązań NBP z tytułu pozostałych inwestycji. Zmiany te
w znacznym stopniu wynikały z przeprowadzanych przez NBP transakcji repo służących zarządzaniu rezerwami walutowymi.
Załącznik 4. Bilans płatniczy
Tabela 4 Wybrane wskaźniki nierównowagi zewnętrznej w latach 2005-2016
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Saldo obrotów bieżących/PKB (w proc.)
-6,7
-4,0
-5,4
-5,2
-3,7
-1,3
-2,1
-0,6
-0,3
Saldo obrotów bieżących i kapitałowych/PKB (w proc.)
-5,6
-2,4
-3,6
-3,2
-1,5
1,0
0,4
1,7
0,8
Saldo obrotów towarowych i usług/PKB (w proc.)
-5,1
-0,8
-2,1
-2,2
-0,6
1,9
1,4
3,1
3,7
Oficjalne aktywa rezerwowe (w miesiącach importu towarów i usług) 4,0
5,2
5,5
5,7
5,5
5,2
5,3
5,3
6,4
Zadłużenie zagraniczne/PKB (w proc.)
56,8
58,7
65,5
70,8
70,2
69,8
72,7
71,6
75,8
Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto/PKB (w proc.)
-56,0
-57,8
-65,1
-62,4
-65,4
-69,0
-69,1
-62,5
-62,0
Źródło: dane NBP i GUS, obliczenia NBP.
W 2016 r. nominalny efektywny kurs złotego kształtował się na niższym poziomie niż w 2015 r.
(Wykres 20), co wspierało konkurencyjność cenową polskiego eksportu, a przez to utrzymywanie się
nadwyżki w polskim handlu zagranicznym, a także – poprzez wyższe ceny importu – wzrost
dynamiki cen konsumpcyjnych. Zmiany kursu złotego względem głównych walut w ciągu roku były
determinowane w znacznym stopniu przez czynniki zewnętrzne. W I połowie 2016 r. istotnym
czynnikiem oddziałującym w kierunku osłabienia kursu złotego była niepewność dotycząca
perspektyw wzrostu gospodarczego na świecie. W kierunku ograniczenia deprecjacji złotego
oddziaływały natomiast oczekiwania na utrzymanie przez EBC ekspansywnej polityki pieniężnej.
Natomiast w II połowie roku na osłabienie nominalnego efektywnego kursu złotego wpływały
oczekiwania na podniesienie stóp procentowych przez Fed, które przełożyły się na wzrost
rentowności amerykańskich obligacji skarbowych oraz aprecjację dolara (Wykres 19).
Wykres 19 Nominalny kurs złotego względem głównych
walut w latach 2004-2016
indeks,
04m1 = 100
USD/PLN
Wykres 20 Realny i nominalny efektywny kurs walutowy
w latach 2004-2016
indeks,
04m1 = 100
EUR/PLN (prawa oś)
200
150
150
180
140
140
160
130
130
130
140
120
120
120
120
110
110
110
100
100
100
100
90
90
04m1
80
04m1
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
16m1
150
REER deflowany CPI
REER deflowany PPI
NEER
06m1
08m1
10m1
12m1
14m1
140
16m1
Źródło: dane Bloomberg.
Źródło: dane Eurostat, OECD, Reuters, obliczenia NBP.
Wzrost oznacza aprecjację.
Wzrost oznacza aprecjację.
Załącznik 5. Pieniądz i kredyt w 2016 r.
Załącznik 5. Pieniądz i kredyt
W 2016 r. dynamika podaży pieniądza M3 wzrosła w stosunku do roku poprzedniego (9,7% r/r
względem 8,2% r/r9). Na przyrost pieniądza M3 złożyło się zwiększenie depozytów, przede
wszystkim o charakterze bieżącym, a także gotówki. Głównym czynnikiem kreacji szerokiego
pieniądza w 2016 r. był wyższy niż w poprzednich latach przyrost zadłużenia sektora rządowego
szczebla centralnego w bankach komercyjnych (w tempie 37,7% r/r wobec 10,0% r/r w poprzednim
roku; Wykres 21)10. Źródłem kreacji pieniądza była także nadal rosnąca akcja kredytowa dla
pozostałych sektorów gospodarki, przede wszystkim gospodarstw domowych i przedsiębiorstw.
Kredyty dla podmiotów niemonetarnych11 w 2016 r. rosły w stabilnym tempie (4,3% r/r wobec 5,2%
r/r w poprzednim roku; Wykres 22).
Wykres 21 Roczna dynamika agregatu monetarnego M3
oraz wkład głównych czynników kreacji pieniądza w latach
2005-2016
proc.
proc.
40
Pozostałe
40
Aktywa zagraniczne netto
30
Wykres 22 Roczna dynamika kredytów dla sektora
niemonetarnego oraz wkład głównych składowych w latach
2005-2016
Zadłużenie netto instytucji rządowych
szczebla centralnego
Kredyty i pożyczki
40
35
30
30
20
20
10
10
0
0
-10
-10
-20
05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 13m1 14m1 15m1 16m1
-20
Kredyty dla przedsiębiorstw
Kredyty dla gospodarstw domowych
Pozostałe kredyty
Dynamika kredytów ogółem
40
35
30
25
25
20
20
15
15
10
10
5
5
0
0
-5
05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 13m1 14m1 15m1 16m1
-5
Źródło: dane NBP.
Źródło: dane NBP.
Kategoria Pozostałe obejmuje: (i) należności monetarnych instytucji finansowych
z tytułu dłużnych oraz udziałowych papierów wartościowych; (ii) aktywa trwałe
(bez aktywów finansowych); oraz (iii) zobowiązania finansowe o terminie
pierwotnym powyżej 2 lat, które nie są uwzględniane w agregacie monetarnym
M3 i w związku z tym – w celu zapewnienia porównywalności – są ujęte w
statystyce czynników kreacji pieniądza ze znakiem minus.
Kategoria Pozostałe obejmuje sektory niemonetarnych instytucji finansowych,
instytucji niekomercyjnych działających na rzecz gospodarstw domowych,
instytucji samorządowych i funduszy ubezpieczeń społecznych.
Akcja kredytowa w sektorze gospodarstw domowych w 2016 r., podobnie jak w poprzednich latach,
rosła w stabilnym tempie, na co złożył się głównie nieco szybszy przyrost kredytów konsumpcyjnych
oraz stabilny wzrost kredytów mieszkaniowych, następujący pomimo zaostrzenia kryteriów
i warunków ich udzielania (Wykres 23) 12, 13, 14. Wzrostowi kredytów dla tego sektora sprzyjała
9 Omawiane w tym załączniku dynamiki odnoszą się do średnich rocznych zmian transakcyjnych w danych okresach.
10 Wzrost zaangażowania sektora bankowego w skarbowe papiery wartościowe można częściowo wiązać z obowiązywaniem
od lutego 2016 r. ustawy z dnia 15 stycznia 2016 r. o podatku od niektórych instytucji finansowych, która wyłącza obligacje
skarbowe z podstawy opodatkowania.
11 Sektor podmiotów niemonetarnych obejmuje gospodarstwa domowe, niemonetarne instytucje finansowe, przedsiębiorstwa,
instytucje niekomercyjne działające na rzecz gospodarstw domowych, instytucje samorządowe i fundusze ubezpieczeń
społecznych.
12 Zgodnie w wymogami Rekomendacji S Komisji Nadzoru Finansowego, w ostatnich latach banki zobowiązane były do
corocznego obniżania progu maksymalnej wartości udzielanego kredytu w relacji do wartości nieruchomości (wskaźnik LtV).
W 2016 r. wskaźnik ten został obniżony do 85% względem 90% w 2015 r.
13 Średnioroczna dynamika kredytów konsumpcyjnych w 2016 r. wyniosła 8,2% r/r wobec 6,3% r/r w poprzednim roku,
natomiast kredytów mieszkaniowych odpowiednio 2,8% r/r i 3,1% r/r. Podobnie jak w poprzednim roku dynamicznemu
Załącznik 5. Pieniądz i kredyt w 2016 r.
poprawa sytuacji ekonomicznej gospodarstw domowych związana z dobrą sytuacją na rynku pracy
oraz wypłatami świadczeń wychowawczych. W kierunku wyższej dynamiki kredytów dla
gospodarstw domowych w 2016 r. oddziaływał również niższy niż w poprzednich latach poziom stóp
procentowych15 oraz – w przypadku kredytów konsumpcyjnych – złagodzenie polityki kredytowej
przez banki.
Wykres 23 Roczna dynamika kredytów dla gospodarstw
domowych oraz wkład głównych składowych w latach
2005-2016
proc.
45
40
35
30
Pozostałe
Kredyty mieszkaniowe
Kredyty konsumpcyjne
Dynamika kredytów dla gospodarstw domowych
ogółem
Wykres 24 Roczna dynamika kredytów dla przedsiębiorstw
oraz wkład głównych składowych w latach 2005-2016
proc.
45
30
40
25
35
30
Kredyty o charakterze inwestycyjnym
Kredyty bieżące
Pozostałe
Kredyty dla przedsiębiorstw
25
20
20
15
15
30
25
25
20
20
10
10
15
15
5
5
10
10
0
0
5
5
0
0
-5
-5
-5
05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 13m1 14m1 15m1 16m1
-5
-10
05m1 06m1 07m1 08m1 09m1 10m1 11m1 12m1 13m1 14m1 15m1 16m1
-10
Źródło: dane NBP.
Źródło: dane NBP.
Do kategorii Pozostałe zaliczane są operacyjne i inwestycyjne kredyty dla
drobnych przedsiębiorstw.
Do kategorii Pozostałe zaliczane są m.in. kredyty na zakup papierów
wartościowych lub kredyty eksportowe.
Istotnym źródłem wzrostu akcji kredytowej dla sektora niefinansowego w 2016 r. był również wyższy
niż w poprzednim roku wzrost kredytów dla przedsiębiorstw (Wykres 24)16, 17. Głównym czynnikiem
zwiększania się zadłużenia firm z tytułu kredytów – podobnie jak w poprzednich latach – był wzrost
kredytów inwestycyjnych, który następował pomimo relatywnie niskiej aktywności inwestycyjnej
firm w 2016 r. Sprzyjała temu wysoka dostępność kredytów dla przedsiębiorstw oraz niższe niż
w poprzednich latach ich oprocentowanie. Jednocześnie wysoka płynność finansowa przedsiębiorstw
oraz zaostrzenie przez banki kryteriów i warunków kredytowych, w tym głównie zwiększenie
pozaodsetkowych kosztów kredytu, podwyższały skłonność przedsiębiorstw do finansowania
wzrostowi złotowych kredytów mieszkaniowych w 2016 r. (w tempie 10,6% r/r wobec 10,8% r/r w 2015 r.) towarzyszył
systematyczny spadek portfela kredytów walutowych (w tempie -6,5% r/r zarówno w 2016 r., jak i w 2015 r.)
14 Czynnikiem wspierającym wzrost kredytów mieszkaniowych w 2016 r. był program „Mieszkanie dla Młodych”, chociaż jego
pozytywny wpływ miał miejsce jedynie w I połowie 2016 r. W związku z wykorzystaniem całości środków przeznaczonych na
2016 r. przydzielanie środków zaplanowanych na 2017 r. rozpoczęło się już w I kw. 2016 r. Jednak również i ta pula została
wykorzystana na początku III kw. 2016 r., przez co w II połowie 2016 r. program nie stanowił czynnika wsparcia akcji
kredytowej w segmencie kredytów mieszkaniowych.
15 Średnie oprocentowanie kredytów konsumpcyjnych w 2016 r. wyniosło 7,9% wobec 8,6% w poprzednim roku. Natomiast
średnie oprocentowanie kredytów mieszkaniowych nie zmieniło się względem roku poprzedniego i wyniosło 4,4%.
16 Średnioroczna dynamika kredytów dla przedsiębiorstw w 2016 r. wyniosła 6,5% r/r wobec 5,1% r/r w poprzednim roku.
Kredyty inwestycyjne przedsiębiorstw rosły w średniorocznym tempie równym 8,2% r/r wobec 6,0% r/r w 2015 r., natomiast
kredyty bieżące – odpowiednio 2,6% r/r i 5,2% r/r.
17 Wyższa niż przed rokiem dynamika kredytów dla przedsiębiorstw może po części wynikać z jednorazowej transakcji
dokonanej przez jeden podmiot na początku 2016 r. dotyczącej zamiany zadłużenia zagranicznego na krajowe w kwocie ok. 3,2
mld zł. Transakcja ta wpłynęła na dynamikę kredytów inwestycyjnych (stanowiąc ok. 18% całkowitego rocznego wzrostu
zadłużenia firm z tytułu kredytów inwestycyjnych), a wygaśnięcie jej wpływu na początku 2017 r. znalazło odzwierciedlenie
w niższej dynamice tej kategorii kredytu.
Załącznik 5. Pieniądz i kredyt w 2016 r.
bieżącej działalności środkami własnymi18. Czynniki te stanowiły ograniczenie dla wzrostu kredytów
bieżących, których dynamika w 2016 r. istotnie się obniżyła, a w II połowie 2016 r. była ujemna.
18 Wskazuje na to m.in. systematycznie zmniejszający się odsetek przedsiębiorstw ubiegających się o kredyt.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach
decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 14 stycznia 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście bieżącej
i przyszłej sytuacji makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Omawiając sytuację gospodarczą za granicą, członkowie Rady zwracali uwagę na postępujące
ożywienie gospodarcze w strefie euro i Stanach Zjednoczonych. Zaznaczano jednak, że wzrost
aktywności gospodarczej w strefie euro pozostaje umiarkowany, a dynamika cen w tym obszarze
walutowym jest nadal zbliżona do zera. Wskazywano, że w Stanach Zjednoczonych utrzymuje się
korzystna koniunktura, choć dynamika PKB w bieżącym roku prawdopodobnie wzrośnie jedynie
nieznacznie. Jednocześnie podkreślano, że wobec utrzymującego się w tej gospodarce od 2010 r.
stopniowego wzrostu PKB, inflacja bazowa jest tam wyraźnie wyższa niż dynamika cen
konsumpcyjnych, a stopa bezrobocia kształtuje się na relatywnie niskim poziomie. Członkowie Rady
zwracali uwagę, że w tych warunkach postępuje dywergencja polityki pieniężnej między EBC
a Rezerwą Federalną. Rezerwa Federalna podwyższyła stopy procentowe po siedmiu latach
utrzymywania ich w pobliżu zera. Część członków Rady oceniała przy tym, że dalsze zacieśnianie
polityki
pieniężnej
przez
Rezerwę
Federalną
będzie
prawdopodobnie
jedynie
stopniowe
i uwarunkowane napływającymi informacjami dotyczącymi kształtowania się koniunktury. Z kolei
EBC ponownie poluzował politykę pieniężną, wydłużając okres skupu aktywów oraz obniżając stopę
depozytową, przy czym skala tego poluzowania była mniejsza od oczekiwanej przez rynki finansowe.
Odnosząc się do koniunktury w gospodarkach rozwijających się członkowie Rady oceniali, że
pozostaje ona niekorzystna. Wskazywano, że w Rosji i Brazylii trwa recesja i utrzymuje się wysoka
inflacja. Oceniano także, że koniunktura w tych gospodarkach może ulec dalszemu pogorszeniu.
Dyskutując na temat Chin, członkowie Rady zaznaczali, że napływające w ostatnim okresie dane nie
są jednoznaczne: podczas gdy część z nich wskazuje na stabilizację dynamiki aktywności
gospodarczej, to pojawiają się także sygnały dalszego pogorszenia koniunktury. Niektórzy
członkowie wyrażali opinię, że wzrost gospodarczy w Chinach może nadal spowalniać, a wysoki
poziom zadłużenia podmiotów gospodarczych w tym kraju stwarza ryzyko silnego osłabienia
wzrostu. Inni członkowie Rady wskazywali natomiast, że polityka gospodarcza w Chinach będzie
nadal nakierowana na utrzymanie stabilności wzrostu gospodarczego oraz systemu finansowego, co
powinno łagodzić ewentualne dalsze osłabienie tamtejszej koniunktury. Członkowie Rady oceniali, że
perspektywy sytuacji gospodarczej w Chinach pozostają głównym czynnikiem niepewności dla
gospodarki globalnej.
Członkowie Rady wskazywali, że istotnym źródłem niepewności dla koniunktury globalnej jest także
kształtowanie się cen surowców, w tym ropy naftowej. Podkreślano, że w ostatnim okresie cena tego
surowca spadła do bardzo niskiego poziomu, co będzie obniżało dynamikę cen konsumpcyjnych na
świecie w kolejnych kwartałach. Zaznaczano jednak, że ze względu na nasilający się konflikt między
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
dwoma ważnymi producentami ropy, tj. Arabią Saudyjską i Iranem, utrzymuje się podwyższona
niepewność co do spodziewanego poziomu produkcji, a przez to cen tego surowca w przyszłości.
Członkowie Rady zwracali uwagę, że silne spadki cen ropy naftowej, zmiany oczekiwań co do
przyszłych decyzji głównych banków centralnych oraz utrzymujące się obawy o koniunkturę
w Chinach przyczyniły się do podwyższonej zmienności cen aktywów na międzynarodowych
rynkach finansowych w ostatnim okresie. Zaznaczano też, że część z tych czynników doprowadziła
do wzrostu awersji inwestorów do ryzyka. Znalazło to odzwierciedlenie w spadku cen aktywów
i osłabieniu kursów walut gospodarek wschodzących, w tym Polski.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady zwracali uwagę
na utrzymujący się stabilny wzrost aktywności gospodarczej. Oceniano, że dane o sprzedaży
detalicznej wskazują na dalszy wzrost popytu konsumpcyjnego, w tempie zbliżonym do notowanego
w poprzednich kwartałach. Wzrost konsumpcji wspierany jest w dalszym ciągu przez rosnące
zatrudnienie i dobre nastroje konsumentów. Odnosząc się do inwestycji wskazywano, że ich
wzrostowi sprzyja wysokie wykorzystanie zdolności produkcyjnych firm, w warunkach stabilnego
wzrostu produkcji przemysłowej. Jednocześnie zaznaczano, że skłonność przedsiębiorstw do
inwestowania
może
być
ograniczana
przez
podwyższoną
niepewność
co
do
krajowych
i zagranicznych uwarunkowań ich działalności. Niektórzy członkowie Rady oceniali jednak, że
dynamika konsumpcji i inwestycji pozostaje jedynie umiarkowana.
Członkowie Rady wyrażali opinię, że dynamikę PKB w kolejnych kwartałach wspierać będzie
ponowny spadek cen ropy naftowej. Zaznaczano jednak, że niższe ceny tego surowca będą wywierać
negatywny wpływ na sytuację finansową części przedsiębiorstw, w szczególności firm z sektora
wydobywczego oraz przedsiębiorstw, których produkcja kierowana jest na rynki krajów będących
eksporterami netto ropy naftowej.
Odnosząc się do sytuacji na rynku pracy, zwracano uwagę na dalszy wzrost zatrudnienia oraz spadek
bezrobocia. Niektórzy członkowie Rady zaznaczali, że poprawiająca się sytuacja na rynku pracy nie
przyczyniła się dotychczas do wyraźnego wzrostu dynamiki płac nominalnych w gospodarce.
Jednocześnie w ostatnim okresie przyspieszył nieco wzrost płac w sektorze przedsiębiorstw oraz
wzrósł udział firm planujących podwyżki, co może sygnalizować stopniowy wzrost presji płacowej
w gospodarce, który – o ile nastąpi – będzie wspierał powrót dynamiki cen konsumpcyjnych
w kierunku celu inflacyjnego.
Członkowie Rady dyskutowali na temat polityki fiskalnej w kontekście projektu ustawy budżetowej
na 2016 r. Większość członków Rady oceniła, że przedstawiony w projekcie kształt polityki fiskalnej
nie prowadzi do wzrostu nierównowagi finansów publicznych w 2016 r. Jednocześnie członkowie
ocenili, że ze względu na opóźnienia w transmisji polityki pieniężnej, dla bieżących decyzji
dotyczących stóp procentowych istotny jest kształt polityki fiskalnej w 2017 r. W tym kontekście
podkreślano, że istotnym źródłem finansowania nowych wydatków budżetowych w 2016 r. są
dochody o charakterze jednorazowym, przez co utrzymanie deficytu na umiarkowanym poziomie
w 2017 r. będzie wymagało znalezienia nowych, stabilnych źródeł dochodów budżetowych. Część
członków Rady oceniało, że zwiększenie świadczeń społecznych – w tym wprowadzenie programu
Rodzina 500+ – może przyczynić się do pobudzenia dynamiki konsumpcji. Odnosząc się do skutków
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
wprowadzenia podatku od instytucji finansowych, członkowie ci wyrażali opinię, że może on
oddziaływać w kierunku wzrostu kosztów pozyskania kredytu i spowolnienia akcji kredytowej.
Natomiast w kontekście podatku obrotowego dla sklepów, członkowie Rady zaznaczali, że ze
względu na brak szczegółowych informacji na temat tego podatku ocena jego skutków jest trudna,
choć może on oddziaływać w kierunku wzrostu dynamiki cen. Niektórzy członkowie Rady wyrazili
opinię, że wprowadzane zmiany w polityce fiskalnej mogą ograniczyć odporność polskiej gospodarki
na wstrząsy zewnętrzne i przez to ograniczają przestrzeń dla ewentualnego złagodzenia polityki
pieniężnej.
Analizując sytuację na rynku kredytowym członkowie Rady wskazywali, że utrzymuje się stabilny,
umiarkowany wzrost kredytu w gospodarce. Jednocześnie część członków Rady zwracała uwagę, że
dynamika kredytu w kolejnych kwartałach może być ograniczana z jednej strony przez obniżenie od
stycznia 2016 r. maksymalnego poziomu LtV dla kredytów hipotecznych wynikające z zaleceń
rekomendacji S, a z drugiej strony przez ewentualny wzrost kosztu kredytu po wprowadzeniu
podatku bankowego.
Dyskutując na temat procesów inflacyjnych w Polsce, członkowie Rady wskazywali, że skala deflacji
cen konsumpcyjnych zmniejszyła się w grudniu jedynie nieznacznie. Członkowie Rady oceniali przy
tym, że w najbliższych kwartałach dynamika CPI będzie nadal powoli rosnąć, choć ze względu na
ponowny spadek cen surowców tempo wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych będzie
prawdopodobnie wyraźnie niższe niż dotychczas oceniano. Zwracano uwagę, że wzrostowi dynamiki
cen sprzyjać będzie domykanie się luki popytowej, następujące w warunkach poprawy koniunktury
w strefie euro i dobrej sytuacji na krajowym rynku pracy. Członkowie Rady zaznaczyli także, że jak
dotychczas utrzymująca się deflacja nie wywiera negatywnego wpływu na decyzje podmiotów
gospodarczych. Część członków Rady wyrażała przy tym opinię, że należy nadal uważnie
obserwować wpływ ujemnej dynamiki cen na funkcjonowanie podmiotów gospodarczych,
w szczególności na sytuację finansową przedsiębiorstw.
Dyskutując na temat stóp procentowych, Rada uznała, że powinny one pozostać niezmienione.
Oceniono, że w świetle dostępnych danych i prognoz obecny poziom stóp procentowych sprzyja
utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować
równowagę makroekonomiczną. Argumentowano, że w najbliższych kwartałach dynamika cen
będzie powoli rosnąć. Zaznaczano też, że możliwe spowolnienie tempa wzrostu cen towarów i usług
konsumpcyjnych w stosunku do wcześniejszych oczekiwań związane jest ze spadkiem cen ropy
naftowej na światowych rynkach surowcowych, a więc czynnikiem znajdującym się poza kontrolą
krajowej polityki pieniężnej. Zwracano ponadto uwagę, że wobec występowania opóźnień
w mechanizmie transmisji polityki pieniężnej, obecne decyzje o stopach procentowych będą
oddziaływały na dynamikę cen w okresie, kiedy negatywny wpływ spadku cen surowców
energetycznych na inflację będzie ograniczony. Natomiast w średnim okresie wzrost CPI będzie
wspierany przez stabilny wzrost aktywności gospodarczej w kraju. Jednocześnie w kierunku wzrostu
dynamiki cen oddziaływać może również wprowadzenie podatku obrotowego dla sklepów.
Część członków Rady podkreślała, że za stabilizacją stóp procentowych przemawia również
utrzymująca się niepewność dotycząca zewnętrznych i krajowych uwarunkowań polityki pieniężnej.
Zaznaczano, że niepewność ta znajduje odzwierciedlenie w zmianach cen polskich aktywów i kursu
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
złotego. Niektórzy członkowie Rady wyrażali opinię, że w tych uwarunkowaniach decyzje o poziomie
stóp procentowych powinny uwzględniać ich wpływ na sytuację na rynkach finansowych. Ponadto
część członków Rady oceniała, że podejmując decyzje o poziomie stóp procentowych należy brać pod
uwagę jego wpływ na stabilność sektora finansowego. W tym kontekście członkowie ci wskazywali,
że obniżka stóp procentowych może mieć negatywny wpływ na wyniki sektora bankowego, co może
być istotne wobec zwiększonych obciążeń tego sektora.
Niektórzy członkowie Rady byli zdania, że w najbliższych miesiącach uzasadnione może być
rozważenie rozpoczęcia podwyżek stóp procentowych. Argumentowali oni, że zwiększyłoby to
przestrzeń do reakcji polityki pieniężnej w sytuacji wystąpienia silnych wstrząsów zewnętrznych. Inni
członkowie Rady byli natomiast zdania, że w kolejnych miesiącach uzasadnione może być ich
obniżenie. Członkowie ci wskazywali na jedynie umiarkowany – w ich ocenie – wzrost popytu
wewnętrznego oraz wciąż relatywnie wysoki poziom realnych stóp procentowych, a także niską
prognozowaną dynamikę cen.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 3 lutego 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście bieżącej
i przyszłej sytuacji makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Omawiając sytuację gospodarczą za granicą, zwracano uwagę na postępujące ożywienie w strefie
euro, wspierane przez wzrost konsumpcji wynikający z poprawy sytuacji na tamtejszym rynku pracy.
Jednak – jak podkreślali niektórzy członkowie Rady – pomimo ożywienia gospodarczego, dynamika
PKB w tej gospodarce pozostaje względnie niska. W odniesieniu do sytuacji w Stanach Zjednoczonych
wskazywano na utrzymującą się w tym kraju korzystną koniunkturę, pomimo spowolnienia wzrostu
PKB w II połowie 2015 r. Jednocześnie podkreślano, że w krajach rozwijających się sytuacja
gospodarcza pogarsza się. Wskazywano na utrzymujące się spowolnienie wzrostu PKB w Chinach.
Zwracano uwagę na ryzyko silniejszego pogorszenia aktywności gospodarczej w tym kraju, co jest
związane z występującymi znacznymi nierównowagami w gospodarce Chin przy ograniczonych
możliwościach dalszej stymulacji koniunktury przez politykę makroekonomiczną. Wskazywano także
na utrzymującą się głęboką recesję w Brazylii, Rosji i na Ukrainie. Część członków Rady podkreślała,
że pogarszająca się koniunktura w gospodarkach wschodzących przyczyniła się już do obniżenia
dynamiki eksportu Niemiec, będących głównym partnerem handlowym Polski, co może oddziaływać
w kierunku osłabienia dynamiki polskiego eksportu.
Podkreślano, że pogorszenie koniunktury w gospodarkach wschodzących przyczynia się do
osłabienia perspektyw wzrostu w innych gospodarkach, a tym samym – do wzrostu awersji do
ryzyka na międzynarodowych rynkach finansowych i wyraźnego obniżenia cen aktywów na
światowych rynkach. W tym kontekście wskazywano także na deprecjację wielu walut z rynków
wchodzących, w tym złotego, w ostatnim okresie.
Członkowie Rady zwracali także uwagę na utrzymujący się bardzo niski poziom cen ropy naftowej
oraz innych surowców. Wskazywano, że niskie ceny surowców oddziałują w kierunku ograniczenia
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
dynamiki cen na świecie. Niektórzy członkowie Rady podkreślali, że niższe ceny surowców
zwiększają siłę nabywczą dochodów gospodarstw domowych, pobudzając jednocześnie wzrost
wydatków konsumpcyjnych w części krajów. Część członków Rady wskazywała jednocześnie, że
w krajach będących producentami surowców spadek ich cen przekłada się na osłabienie dynamiki
aktywności gospodarczej, a w niektórych nawet na recesję. Członkowie ci podkreślali, że obniżenie
inwestycji w sektorze wydobywczym było jednym z głównych powodów spowolnienia wzrostu
gospodarczego w Stanach Zjednoczonych w ostatnim półroczu.
Część członków Rady podkreślała, że w ostatnim okresie wzrosła niepewność dotycząca
kształtowania się koniunktury na świecie, w tym nie tylko w gospodarkach wschodzących, ale także
w Stanach Zjednoczonych. W związku z tym Rezerwa Federalna zasygnalizowała, że stopy
procentowe w tym kraju mogą być podwyższane wolniej niż dotychczas oczekiwano. Z kolei EBC
wskazał na możliwość zwiększenia skali ekspansji monetarnej w kolejnych miesiącach, co jest
związane z obniżaniem prognoz inflacji w strefie euro na skutek spadku cen surowców. Część
członków Rady oceniała, że perspektywa łagodniejszej polityki pieniężnej głównych banków
centralnych mogła ograniczyć skalę spadku cen polskich aktywów finansowych i deprecjacji złotego.
Dyskutując na temat sytuacji gospodarczej w Polsce, wskazywano, że wstępne dane o rachunkach
narodowych w 2015 r. sugerują przyspieszenie wzrostu PKB w IV kwartale 2015 r. Zaznaczano przy
tym, że głównym źródłem wzrostu PKB pozostaje popyt krajowy. Zwracano uwagę na
prawdopodobne nieznaczne przyspieszenie wzrostu inwestycji i konsumpcji w IV kwartale 2015 r.,
wspierane przez poprawę na rynku pracy, w tym dalszy spadek stopy bezrobocia, utrzymujący się
wysoki poziom zatrudnienia i stabilny wzrost płac. Wzrostowi popytu sprzyjają także pozytywne
nastroje konsumentów, dobra sytuacja finansowa firm oraz wysokie wykorzystanie ich zdolności
produkcyjnych. Niektórzy członkowie Rady wskazywali jednak na pewne osłabienie optymizmu
podmiotów sektora przemysłowego w ostatnim okresie, podkreślając przy tym, że nie znajduje ono
odzwierciedlenia w innych danych dotyczących aktywności gospodarczej. Część członków Rady
zwracała uwagę, że – pomimo pogorszenia sytuacji w gospodarkach wschodzących – dynamika
eksportu pozostaje dodatnia, a w handlu zagranicznym utrzymuje się nadwyżka.
Omawiając
perspektywy
wzrostu gospodarczego,
większość członków
Rady oceniała,
że
w najbliższych kwartałach pozostanie on prawdopodobnie stabilny. Wskazywano na czynniki, które
będą wspierać wzrost konsumpcji w najbliższym okresie, w tym na prawdopodobną kontynuację
poprawy na rynku pracy, ponowny spadek cen paliw oraz wzrost dochodów do dyspozycji części
gospodarstw domowych wynikający z uruchomienia w najbliższych miesiącach programu świadczeń
wychowawczych
Rodzina
500+.
Niektórzy
członkowie
Rady
argumentowali
ponadto,
że
obserwowana w ostatnim okresie deprecjacja złotego może oddziaływać w kierunku wyższej
konkurencyjności cenowej polskiego eksportu, a tym samym wyższej dynamiki PKB. Część członków
Rady wskazywała także na wysokie wykorzystanie zdolności produkcyjnych w gospodarce, co
– zwłaszcza wobec utrzymującej się wysokiej dynamiki produkcji przemysłowej – powinno wspierać
wzrost inwestycji odtworzeniowych przedsiębiorstw. Wzrostowi inwestycji firm sprzyjać będzie
również ich dobra sytuacja finansowa, jednak – jak podkreślała część członków Rady – spadek cen
surowców energetycznych oddziałuje niekorzystnie na rentowność przedsiębiorstw z sektora
energetycznego. Niektórzy członkowie Rady wyrażali obawę, że wzrost ryzyk w otoczeniu polskiej
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
gospodarki może oddziaływać negatywnie na dynamikę aktywności gospodarczej w kolejnych
kwartałach.
Dyskutując na temat procesów inflacyjnych w Polsce, wskazywano na wciąż ujemną dynamikę cen,
która prawdopodobnie utrzyma się dłużej niż oceniano do tej pory. Głównymi powodami dłuższej
niż dotychczas oczekiwano deflacji są spadek cen ropy naftowej w ostatnim okresie, a także obniżenie
taryf na sprzedaż i dystrybucję gazu oraz energii elektrycznej dla gospodarstw domowych
z początkiem br. Podkreślano, że niskiej dynamice cen sprzyja również brak presji inflacyjnej
w warunkach ujemnej luki popytowej oraz brak presji płacowej, utrzymujący się pomimo poprawy na
rynku pracy. Niektórzy członkowie Rady wyrażali ponadto opinię, że w kierunku niższych cen
żywności oddziałuje embargo na eksport towarów żywnościowych do Rosji.
Członkowie Rady oceniali, że stabilny wzrost gospodarczy powinien stopniowo zwiększać inflację
bazową, oddziałując w konsekwencji w kierunku wyższej dynamiki CPI. Część członków Rady
wskazywała przy tym na ryzyka wyższej od obecnych oczekiwań dynamiki cen w kolejnych
miesiącach. Niektórzy z nich zwracali uwagę, że – wobec możliwego przyspieszenia konsumpcji
– zwiększyło się ryzyko szybszego niż wcześniej oczekiwano domknięcia się luki popytowej, a tym
samym – pojawienia się presji popytowej. Członkowie ci wskazywali również na ryzyko
przyspieszenia wzrostu jednostkowych kosztów pracy w warunkach oczekiwanej dodatniej luki
popytowej (stanowiącej różnicę pomiędzy rzeczywistym poziomem PKB a poziomem PKB
niepowodującym presji inflacyjnej) i perspektyw dalszej poprawy na rynku pracy. Inni członkowie
Rady argumentowali natomiast, że po wprowadzeniu świadczeń wychowawczych może wzrosnąć
presja płacowa, ponieważ – wobec poprawiającej się sytuacji na rynku pracy i utrzymujących się na
nim niedopasowań – zwiększy się pozycja negocjacyjna pracowników o niższych dochodach.
Niektórzy członkowie Rady podkreślali z kolei, że obserwowana ostatnio deprecjacja złotego powinna
oddziaływać w kierunku wyższych cen importu, co może przełożyć się na wyższą dynamikę cen
konsumpcyjnych.
Dyskutując na temat stóp procentowych, Rada uznała, że powinny one pozostać niezmienione na
bieżącym posiedzeniu. Członkowie Rady zaznaczali, że niższa od wcześniejszych oczekiwań
dynamika cen w nadchodzących miesiącach będzie głównie związana z czynnikami znajdującymi się
poza kontrolą krajowej polityki pieniężnej. Natomiast w średnim okresie wzrost CPI będzie
wspierany przez stabilną dynamikę aktywności gospodarczej w kraju. Rada podtrzymała także ocenę,
że w świetle dostępnych danych i prognoz obecny poziom stóp procentowych sprzyja utrzymaniu
polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować równowagę
makroekonomiczną.
Większość członków Rady podkreślała, że za stabilizacją stóp procentowych na bieżącym posiedzeniu
przemawia również utrzymująca się niepewność dotycząca zewnętrznych i krajowych uwarunkowań
polityki pieniężnej. Członkowie Rady wyrazili opinię, że w tych warunkach decyzje o poziomie stóp
procentowych powinny uwzględniać ich potencjalny wpływ na sytuację na rynkach finansowych.
Ponadto część członków Rady oceniała, że podejmując decyzje o poziomie stóp procentowych, należy
brać pod uwagę ich wpływ na stabilność sektora finansowego. Niektórzy członkowie Rady oceniali
przy tym, że – po obniżeniu awersji do ryzyka na międzynarodowych rynkach finansowych – może
pojawić się przestrzeń dla dalszego łagodzenia polityki pieniężnej. Niektórzy członkowie Rady byli
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
z kolei zdania, że w najbliższych miesiącach uzasadnione może być rozważenie rozpoczęcia
podwyżek stóp procentowych ze względu na możliwe – ich zdaniem – pojawienie się presji inflacyjnej
ze względu na korzystną sytuację na rynku pracy i ryzyko wyraźnego przyspieszenia popytu
konsumpcyjnego.
Członkowie Rady podkreślali jednocześnie, że pełniejsza ocena perspektyw kształtowania się
dynamiki cen oraz wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach będzie możliwa po zapoznaniu
się z marcową projekcją inflacji i PKB. Niektórzy członkowie Rady wskazywali, że istotnym
uwarunkowaniem decyzji w zakresie polityki pieniężnej powinna być także ocena wpływu zmian
w polityce fiskalnej na popyt i ceny w gospodarce.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 11 marca 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji
makroekonomicznej w Polsce i za granicą, a także wyników marcowej projekcji inflacji oraz PKB.
Omawiając sytuację gospodarczą za granicą, członkowie Rady uznali, że wzrost aktywności
gospodarczej na świecie pozostaje umiarkowany, przy czym w ostatnim okresie wzrosła niepewność
dotycząca perspektyw gospodarki światowej. Zwracano uwagę, że w głównych gospodarkach
rozwiniętych – w Stanach Zjednoczonych i strefie euro – utrzymuje się stabilny wzrost konsumpcji,
związany z kontynuacją poprawy sytuacji na tamtejszych rynkach pracy. Wskazywano jednak, że
wzrost PKB w obu gospodarkach jest ograniczany przez niską dynamikę inwestycji i osłabienie
wzrostu eksportu. Podkreślano, że do obniżenia dynamiki eksportu, zwłaszcza strefy euro,
przyczynia
się
pogorszenie
koniunktury
w
największych
gospodarkach
wschodzących,
w szczególności w Chinach. Wskazywano dodatkowo na obserwowane w wielu gospodarkach
pogorszenie koniunktury w przemyśle i jej znaczne wahania. Osłabienie eksportu i powiązane z tym
pogorszenie koniunktury w sektorze przemysłowym jest widoczne także w Niemczech. Może ono
oddziaływać w kierunku obniżenia dynamiki polskiego eksportu i produkcji przemysłowej, co
wynika z silnych powiązań polskiego i niemieckiego sektora przemysłowego w ramach tzw.
globalnych sieci podaży. Jednocześnie podkreślano, że pomimo osłabienia eksportu w niemieckiej
gospodarce utrzymuje się ożywienie, któremu sprzyja wzrost popytu krajowego, częściowo
stymulowany przez zwiększone wydatki publiczne.
Członkowie Rady oceniali, że w ostatnich miesiącach istotnie wzrosła niepewność dotycząca
perspektyw gospodarki światowej. Źródłem tej niepewności jest zarówno ryzyko silniejszego
pogorszenia koniunktury w Chinach oraz innych gospodarkach wschodzących, jak i przełożenia tego
osłabienia na aktywność w gospodarkach rozwiniętych. W związku z tym podkreślano, że prognozy
wzrostu gospodarczego na świecie przez wiele instytucji międzynarodowych zostały obniżone.
Niektórzy członkowie Rady wyrażali opinię, że obniżenie tych prognoz mogło wynikać
z utrzymującej się od kilkunastu miesięcy tendencji spadkowej cen aktywów na rynkach rozwiniętych
i wschodzących.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Członkowie Rady podkreślali, że ceny surowców energetycznych i rolnych – mimo pewnego wzrostu
w ostatnim okresie – utrzymują się na niskim poziomie, co pozostaje główną przyczyną niskiej
dynamiki cen konsumpcyjnych oraz cen produkcji na świecie. Niektórzy członkowie Rady
wskazywali na czynniki, które mogą oddziaływać w kierunku niskich cen surowców w dłuższym
okresie. Podkreślano przy tym m.in. możliwość dalszego obniżenia cen gazu ze względu na sygnały
zwiększenia eksportu tego surowca przez niektórych jego producentów. Część członków Rady
zwracała z kolei uwagę, że nie można wykluczyć wzrostu cen surowców, w tym ropy naftowej, do
czego mogłoby przyczynić się zwiększenie napięć geopolitycznych.
Wskazywano, że niepewność dotycząca gospodarki światowej oddziałuje negatywnie na nastroje na
rynkach finansowych. W efekcie w ostatnich miesiącach nastąpił odpływ kapitału z wielu gospodarek
wschodzących, co znalazło odzwierciedlenie w spadku cen wielu aktywów w tych krajach oraz
deprecjacji ich walut. Zwracano uwagę na wyraźne osłabienie złotego, spadek cen akcji na polskiej
giełdzie, a także odpływ kapitału z rynku obligacji skarbowych. Członkowie Rady podkreślali jednak,
że w ostatnich tygodniach widoczna była poprawa nastrojów inwestorów, czego efektem była m.in.
aprecjacja złotego.
Wskazywano, że w ostatnich miesiącach wzrosło prawdopodobieństwo, iż główne banki centralne
będą utrzymywać ekspansywną politykę pieniężną dłużej, niż dotychczas sądzono. W związku z tym
zwracano uwagę na ponowne poluzowanie polityki pieniężnej przez EBC, w tym obniżenie stopy
depozytowej do bardziej ujemnego poziomu i znaczące zwiększenie skali comiesięcznych zakupów
aktywów finansowych. Podkreślano również, że w Stanach Zjednoczonych – mimo podwyższenia
stóp procentowych w grudniu ub.r. i zapowiedzi dalszych podwyżek – wzrosła niepewność co do
kierunku przyszłej polityki pieniężnej Fed.
Członkowie Rady wskazywali na możliwe konsekwencje dalszego luzowania monetarnego przez
EBC dla polskiej gospodarki. Podkreślano, że może ono oddziaływać w kierunku obniżenia
rentowności polskich obligacji skarbowych i umocnienia złotego, choć – jak podkreślali niektórzy
członkowie Rady – przez większą część okresu obowiązywania programu zakupu aktywów EBC kurs
złotego względem euro był relatywnie stabilny. Część członków Rady zwracała uwagę, że obniżenie
stopy depozytowej EBC do bardziej ujemnego poziomu może także stwarzać ryzyko zwiększonego
napływu kapitału do polskiego sektora bankowego, choć obecnie trudno ocenić skalę ryzyk z tym
związanych.
Dyskutując na temat bieżącej sytuacji gospodarczej w Polsce, wskazywano, że – pomimo wzrostu
zewnętrznych ryzyk – w kraju utrzymuje się stabilny wzrost gospodarczy, a w IV kwartale ub.r.
dynamika PKB nawet nieznacznie przyspieszyła. Zaznaczano przy tym, że głównym czynnikiem
wzrostu PKB pozostaje popyt krajowy. Zwracano uwagę na nieznaczne przyspieszenie wzrostu
inwestycji oraz stabilny wzrost konsumpcji, wspierany przez poprawę na rynku pracy, w tym wzrost
zatrudnienia i spadek stopy bezrobocia, która znajduje się na najniższym poziomie od 2008 r. Ponadto
niektórzy członkowie Rady podkreślali, że wzrostowi popytu konsumpcyjnego sprzyja także
poprawa nastrojów gospodarstw domowych. Popyt inwestycyjny jest natomiast wspierany przez
dobrą sytuację finansową firm oraz wyższe od długookresowej średniej wykorzystanie ich zdolności
produkcyjnych. Podkreślano, że – pomimo osłabienia wzrostu eksportu i wskaźników koniunktury
w przemyśle u głównego partnera handlowego Polski – dynamika polskiego eksportu pozostaje
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
dodatnia, a w krajowym sektorze przemysłowym utrzymują się korzystne nastroje. Wskazywano
także, iż stabilnemu wzrostowi popytu krajowego sprzyja również umiarkowany wzrost akcji
kredytowej, zarówno dla gospodarstw domowych, jak i przedsiębiorstw. Niektórzy członkowie Rady
zwracali dodatkowo uwagę, że badania ankietowe nie wskazują, by problemy z dostępnością
finansowania były istotną przeszkodą przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez polskie
przedsiębiorstwa.
Omawiając perspektywy koniunktury gospodarczej w Polsce, zwracano uwagę, że marcowa projekcja
PKB przewiduje utrzymanie się stabilnego wzrostu PKB w kolejnych latach. Wskazywano także na
prognozowane przyspieszenie popytu konsumpcyjnego, wspieranego przez rosnące zatrudnienie
oraz wzrost dynamiki płac, a także zwiększenie transferów na rzecz gospodarstw domowych
związane z wprowadzeniem programu „Rodzina 500+”. Niektórzy członkowie Rady wskazywali na
możliwość przyspieszenia wzrostu inwestycji, któremu miałby – ich zdaniem – sprzyjać
przewidywany w projekcji wzrost dynamiki konsumpcji. Rosnące inwestycje powinny zwiększać
zdolności produkcyjne gospodarki, co w średnim okresie będzie łagodzić presję cenową związaną
z oczekiwanym zwiększeniem dynamiki popytu konsumpcyjnego. Członkowie ci wskazywali
ponadto, że przyspieszenie popytu krajowego może – wobec umiarkowanego wzrostu w otoczeniu
polskiej gospodarki – prowadzić do zwiększenia się deficytu na rachunku obrotów bieżących
i pogorszenia nierównowagi zewnętrznej.
Dyskutując na temat procesów inflacyjnych w Polsce, wskazywano na wciąż ujemną dynamikę cen,
której głównym powodem jest nadal – podobnie jak w innych krajach – spadek cen surowców, który
nastąpił w ostatnich kwartałach. W kierunku obniżenia dynamiki CPI oddziałuje dodatkowo niska
inflacja u głównych partnerów handlowych Polski. Podkreślano, że niskiej dynamice cen towarów
i usług konsumpcyjnych w kraju sprzyja również brak presji płacowej, pomimo wyraźnej poprawy na
rynku pracy. Część członków Rady wskazywała przy tym na utrzymującą się niską dynamikę
jednostkowych kosztów pracy. Niektórzy członkowie Rady wyrażali ponadto opinię, że w kierunku
niższych cen żywności oddziałuje embargo na eksport towarów żywnościowych do Rosji.
Wskazywali oni również na utrzymującą się ujemną dynamikę cen odzieży i obuwia, która może być
– ich zdaniem – pogłębiana przez obniżenie popytu zagranicznych konsumentów na te towary,
związane m.in. z trwającą w Rosji i Ukrainie recesją i silną deprecjacją ich walut.
Omawiając wyniki marcowej projekcji inflacji, zwracano uwagę, że projekcja ta przewiduje wzrost
dynamiki CPI powyżej zera w IV kwartale br. i jej powrót do przedziału odchyleń od celu
w horyzoncie dwóch lat. Wskazywano jednocześnie na prognozowany systematyczny wzrost inflacji
bazowej, wspierany przez przyspieszenie popytu krajowego, a także oczekiwany wzrost dynamiki
płac oraz zwiększenie konsumpcji gospodarstw domowych na skutek wprowadzenia programu
„Rodzina 500+”. Niektórzy członkowie Rady podkreślali dodatkowo, że efekty silnego spadku cen
surowców w II połowie ub.r. i na początku br. powinny stopniowo wygasać, co będzie oddziaływać
w kierunku wyższej inflacji CPI pod koniec horyzontu projekcji. Zdaniem niektórych członków Rady
wzrost dynamiki cen związany z przyspieszeniem popytu konsumpcyjnego oraz dobrą sytuacją na
rynku pracy może być wyższy niż przewidywany w projekcji.
Dyskutując na temat skutków ujemnej dynamiki CPI w Polsce, część członków Rady wskazywała, że
jak dotąd nie widać negatywnych zjawisk związanych z deflacją, w szczególności odkładania
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
wydatków przez gospodarstwa domowe oraz inwestycji przez przedsiębiorstwa. Niektórzy z nich
zwracali ponadto uwagę, że ryzyko utrwalenia się deflacji w Polsce jest niskie ze względu na bardzo
dobrą sytuację na polskim rynku pracy, której efektem jest stabilny wzrost nominalnych płac. Inni
członkowie Rady oceniali z kolei, że wraz z przedłużaniem się okresu ujemnej dynamiki cen ryzyko
odkładania wydatków, zwłaszcza inwestycyjnych finansowanych kredytem, przez podmioty
gospodarcze się zwiększa. W związku z tym członkowie Rady uznali, że należy nadal monitorować
wpływ niskiej dynamiki cen na zachowania podmiotów gospodarczych.
Dyskutując na temat stóp procentowych w ramach strategii bezpośredniego celu inflacyjnego, Rada
uznała, że powinny one pozostać niezmienione na bieżącym posiedzeniu. Członkowie Rady
zaznaczali, że obserwowana obecnie niska dynamika cen jest związana głównie z czynnikami
znajdującymi się poza kontrolą krajowej polityki pieniężnej. Natomiast w nadchodzących kwartałach
wzrost CPI będzie wspierany przez stabilną dynamikę aktywności gospodarczej w kraju. Taką ocenę
wspiera marcowa projekcja inflacji i PKB.
Rada podtrzymała ocenę, że w świetle dostępnych danych i prognoz obecny poziom stóp
procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz
pozwala zachować równowagę makroekonomiczną. Członkowie Rady podkreślali, że za stabilizacją
stóp procentowych przemawia dodatkowo zwiększona niepewność dotycząca uwarunkowań
zewnętrznych Polski, w tym utrzymujące się ryzyka dla światowej koniunktury oraz zmienne nastroje
na rynkach finansowych. Istotnym uwarunkowaniem polityki pieniężnej jest także utrzymująca się
niepewność co do perspektyw polityki fiskalnej po 2016 r. Ponadto członkowie Rady uznali, że
decyzje o poziomie stóp procentowych powinny uwzględniać ich potencjalny wpływ na stabilność
krajowego sektora finansowego.
Większość członków Rady wyrażała także opinię, że w tych warunkach utrzymywanie obecnego
poziomu stóp procentowych pozwala zachować przestrzeń do łagodzenia polityki pieniężnej w razie
wystąpienia negatywnych wstrząsów, które miałyby prowadzić do pogorszenia koniunktury
i obniżenia dynamiki cen. Niektórzy członkowie Rady nie wykluczali konieczności obniżenia stóp
procentowych w przypadku pojawienia się sygnałów negatywnych zjawisk związanych z procesami
deflacyjnymi, choć obecnie prawdopodobieństwo ich wystąpienia oceniali jako niskie.
Niektórzy członkowie Rady byli z kolei zdania, że w najbliższych kwartałach uzasadnione może być
rozważenie okoliczności zmiany nastawienia polityki pieniężnej. Mogłoby przemawiać za tym
pojawienie się presji inflacyjnej, związanej z korzystną sytuacją na rynku pracy i oczekiwanym
przyspieszeniem popytu konsumpcyjnego.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 6 kwietnia 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji
makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Omawiając sytuację gospodarczą za granicą, członkowie Rady ocenili, że wzrost aktywności
gospodarczej na świecie pozostaje umiarkowany. Jednocześnie podkreślano, że w gospodarce
globalnej utrzymuje się podwyższona niepewność dotycząca przyszłej koniunktury. Członkowie
Rady wskazywali, że w strefie euro trwa ożywienie gospodarcze. Oceniono, że utrzymujący się w tej
strefie wzrost zatrudnienia i płac, a także rosnąca produkcja przemysłowa i pewna poprawa
wskaźników koniunktury, sygnalizują prawdopodobne utrzymanie się umiarkowanego wzrostu
gospodarczego także w kolejnych kwartałach. W odniesieniu do sytuacji w Stanach Zjednoczonych
zwracano uwagę, że koniunktura w tym kraju pozostaje relatywnie korzystna. Jednocześnie
zaznaczano, że napływające w ostatnim okresie dane utrudniają jednoznaczną ocenę perspektyw
aktywności w tej gospodarce. Podkreślano, że czynnikiem niepewności dla przyszłej koniunktury
w krajach rozwiniętych – zarówno w Stanach Zjednoczonych jak i w strefie euro – pozostaje skala
osłabienia wzrostu w gospodarkach wschodzących oraz jego przełożenie na gospodarki rozwinięte.
W tym kontekście wskazywano na dalsze spowolnienie aktywności gospodarczej w Chinach, o czym
świadczy obniżająca się dynamika produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej oraz silny spadek
eksportu. Jednocześnie niektórzy członkowie Rady zwracali uwagę na nieznaczne ożywienie
inwestycji w tej gospodarce w ostatnim czasie, które może być związane z luzowaniem polityki
gospodarczej i sygnalizować zmniejszenie ryzyka istotnego spadku dynamiki PKB w Chinach
w kolejnych kwartałach. Odnosząc się do koniunktury pozostałych gospodarek wschodzących,
członkowie Rady podkreślali, że w Rosji i Brazylii trwa recesja. Niektórzy członkowie Rady zwracali
uwagę, że czynnikiem ryzyka dla poprawy koniunktury w gospodarce rosyjskiej oraz dla stabilności
jej finansów publicznych może być ewentualny dalszy spadek cen surowców energetycznych oraz
zaprzestanie importu tych surowców przez niektórych ich odbiorców. Z kolei na perspektywy
wzrostu gospodarki brazylijskiej negatywnie oddziałuje pogłębiający się tam kryzys polityczny.
Dyskutując na temat cen surowców na rynkach światowych członkowie Rady wskazywali, że
pomimo ich nieznacznego wzrostu w ostatnich dwóch miesiącach, utrzymują się one na niskim
poziomie. Oceniano, że niskie ceny surowców pozostają główną przyczyną bardzo niskiej dynamiki
cen na świecie. Jednocześnie wskazywano na istotną zmienność cen surowców w ostatnim czasie oraz
niepewność co do ich kształtowania się w przyszłości. Niektórzy członkowie Rady wyrażali opinię, że
w kolejnych miesiącach ceny surowców energetycznych, w tym ropy naftowej, mogą ponownie się
obniżyć. Wśród czynników mogących negatywnie wpływać na ceny wskazywano wzrost podaży
ropy naftowej związany ze zniesieniem sankcji na eksport z Iranu przy braku znaczącego obniżenia jej
produkcji w Stanach Zjednoczonych, a także możliwy wzrost eksportu surowców energetycznych
z Rosji. Inni członkowie Rady byli natomiast zdania, że w najbliższym czasie możliwy jest wzrost cen
ropy naftowej w sytuacji uzgodnienia przez kraje OPEC i Rosję limitów wydobycia tego surowca.
Wskazywano, że wzrost cen surowców oraz pewne osłabienie obaw o koniunkturę na świecie
przyczyniło się do poprawy nastrojów na międzynarodowych rynkach finansowych w ostatnim
okresie. W efekcie wzrosły ceny wielu aktywów finansowych, w tym ceny akcji i kursy walutowe
gospodarek wschodzących. Niektórzy członkowie Rady oceniali jednak, że poprawa sentymentu
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
rynkowego jest przejściowa i nie da się wykluczyć ponownego spadku cen akcji na giełdach
światowych w kolejnych kwartałach.
Dyskutując na temat polityki pieniężnej za granicą wskazywano, że niektóre banki centralne
w Europie obniżyły w ostatnim okresie stopy procentowe. Niektórzy członkowie Rady podkreślali, że
obecnie trudno ocenić skuteczność dalszego luzowania polityki pieniężnej, szczególnie biorąc pod
uwagę zewnętrzny charakter szoków powodujących deflację. Jednocześnie oceniono, że w Stanach
Zjednoczonych utrzymuje się niepewność co do dalszych decyzji Rezerwy Federalnej, choć w ocenie
tamtejszego banku centralnego oraz rynków finansowych prawdopodobne są podwyżki stóp
w kolejnych kwartałach. W związku z tym wskazywano na ryzyka związane z wycofywaniem się
z silnej dotąd stymulacji monetarnej.
Dyskutując na temat koniunktury w Polsce, podkreślano utrzymujący się od kilku kwartałów stabilny
wzrost gospodarczy. Część członków Rady oceniła, że napływające dane o produkcji przemysłowej
i budowlano-montażowej sygnalizują, że dynamika PKB w I kw. br. mogła być nieznacznie niższa niż
w poprzednim kwartale, choć nadal pozostała relatywnie wysoka. Wskazywano, że wzrost
aktywności jest w dalszym ciągu kreowany głównie przez popyt krajowy. Wzrostowi popytu
konsumpcyjnego sprzyja wzrost zatrudnienia oraz poprawa nastrojów gospodarstw domowych.
Popyt inwestycyjny jest natomiast wspierany przez dobrą sytuację finansową firm, wysokie
wykorzystanie ich zdolności produkcyjnych oraz relatywnie korzystne perspektywy popytu.
Niektórzy członkowie Rady podkreślali, że mimo osłabienia popytu zagranicznego Polska osiąga
nadwyżkę w handlu towarami, czemu sprzyja wysoka – mimo pewnej aprecjacji złotego w ostatnim
okresie – konkurencyjność cenowa polskiego eksportu. Inni członkowie Rady podkreślali jednak, że
występowanie nadwyżki w handlu wynika po części ze spadku cen surowców na rynkach
światowych. Zwracano uwagę, że utrzymującej się dobrej koniunkturze w gospodarce realnej
towarzyszy stabilny wzrost akcji kredytowej, w tym pewne przyspieszenie wzrostu kredytów dla
przedsiębiorstw.
Omawiając sytuację na rynku pracy, członkowie Rady zwracali uwagę na postępujący wzrost
zatrudnienia i spadek stopy bezrobocia, która jest obecnie zbliżona do poziomu sprzed kryzysu.
Podkreślano, że mimo to dynamika przeciętnych nominalnych wynagrodzeń w gospodarce jest
umiarkowana. Przyczynia się to do utrzymywania się niskiej dynamiki jednostkowych kosztów pracy
w gospodarce. Niektórzy członkowie Rady wskazywali ponadto, że poziom wynagrodzeń
uzyskiwany przez największą liczbę pracowników jest istotnie niższy od średniej i w ostatnich kilku
latach rósł wolniej niż przeciętne wynagrodzenia. Inni członkowie Rady zwracali jednak uwagę, że
dobra sytuacja na rynku pracy znajduje odzwierciedlenie w relatywnie wysokiej dynamice funduszu
płac, który jest istotny dla dynamiki zagregowanego popytu.
Omawiając perspektywy koniunktury gospodarczej w Polsce członkowie Rady oceniali, że
w kolejnych kwartałach prawdopodobnie utrzyma się stabilny i relatywnie szybki wzrost
gospodarczy. Niektórzy członkowie Rady byli zdania, że dynamika PKB może nawet wzrosnąć.
Wskazywano, że czynnikiem wspierającym wzrost popytu konsumpcyjnego będzie dalsze
zwiększanie
się
dochodów
do
dyspozycji
gospodarstw
domowych
wynikające
zarówno
z postępującego wzrostu zatrudnienia i płac nominalnych jak również uruchomienia programu
Rodzina 500+. Z kolei postępujący wzrost konsumpcji, poprawiający perspektywy sprzedaży firm,
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
może – w opinii niektórych członków Rady – przyczyniać się do przyspieszenia wzrostu inwestycji
przedsiębiorstw. Niektórzy członkowie Rady wskazywali jednak, że skłonność firm do inwestowania
może być ograniczana przez utrzymującą się podwyższoną niepewność co do perspektyw
koniunktury i uwarunkowań działalności firm. Niektórzy członkowie Rady oceniali, że utrzymujący
się stabilny wzrost gospodarczy oraz postępująca poprawa sytuacji na rynku pracy będą prowadziły
do stopniowego domykania się luki popytowej i zbliżania się obserwowanej stopy bezrobocia do
stopy równowagi, tzw. stopy NAWRU, co powinno przyczyniać się do wzrostu krajowej presji
popytowej.
Analizując procesy cenowe w Polsce, członkowie Rady dyskutowali na temat metodologii obliczania
i właściwości poszczególnych miar inflacji, rozważając w szczególności wpływ zmian struktury
koszyka CPI na dynamikę cen towarów i usług konsumpcyjnych. Członkowie Rady analizowali także
kształtowanie się cen poszczególnych kategorii towarów i usług, i dyskutowali nad możliwymi
przyczynami długotrwałego spadku cen niektórych z tych kategorii.
Odnosząc się do bieżących danych, członkowie Rady wskazywali, że dynamika cen pozostaje ujemna.
Członkowie Rady zaznaczali jednak, że do utrzymywania się deflacji przyczyniają się nadal głównie
czynniki zewnętrzne – w tym wcześniejszy spadek cen surowców na rynkach światowych – a więc
znajdujące się poza bezpośrednim wpływem krajowej polityki pieniężnej. Zwracano uwagę, że
negatywne oddziaływanie czynników zewnętrznych na ceny krajowe jest na tyle silne, że przyczyniło
się do spadku dynamiki wskaźników inflacji bazowej poniżej zera. Zaznaczono jednak, że czynniki te
obniżają przede wszystkim ceny towarów, podczas gdy dynamika cen usług pozostaje dodatnia.
Jednocześnie podkreślano, że nadal nie ma presji płacowej w gospodarce.
Część członków Rady wskazywała, że utrzymująca się deflacja nie wywiera jak dotąd negatywnego
wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych. W szczególności podkreślano, że nie przyczynia się
ona do odkładania w czasie zakupów przez gospodarstwa domowe, ani inwestycji przez
przedsiębiorstwa. Niektórzy członkowie Rady zwracali także uwagę, że choć oczekiwania inflacyjne
podmiotów gospodarczych kształtują się na bardzo niskim poziomie, to gospodarstwa domowe nie
dostrzegają spadku ogólnego poziomu cen konsumpcyjnych. Inni członkowie Rady oceniali jednak, że
przedłużający się okres deflacji może zwiększać ryzyko trwałego odkotwiczenia się oczekiwań
inflacyjnych, co mogłoby z kolei negatywnie oddziaływać na efektywność polityki pieniężnej
w przyszłości.
Członkowie Rady zaznaczali, że pod koniec bieżącego roku oczekiwany jest powrót dynamiki cen do
dodatniego poziomu. Wskazywano, że do wzrostu dynamiki cen przyczyniać się będzie rosnący
popyt konsumpcyjny dodatkowo wspierany przez program „Rodzina 500+”, a także oczekiwany
wzrost dynamiki jednostkowych kosztów pracy wynikający z postępującej poprawy sytuacji na rynku
pracy. Inni członkowie Rady wskazywali natomiast, że negatywnie na dynamikę cen w kolejnych
kwartałach oddziaływać może – oczekiwany przez tych członków Rady – dalszy spadek cen
surowców energetycznych na świecie, a także aprecjacja złotego obniżająca ceny towarów
importowanych. W tym kontekście zwracano uwagę na pewne umocnienie złotego w ostatnich
miesiącach, do którego przyczyniło się m.in. luzowanie polityki pieniężnej przez EBC. Niektórzy
członkowie Rady podkreślali, że w średnim okresie wzrost dynamiki cen może być także ograniczany
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
przez wzrost zdolności wytwórczych w gospodarce wynikający z realizowanych projektów
inwestycyjnych.
Odnosząc się do poziomu stóp procentowych w gospodarce, część członków Rady oceniała, że
oprocentowanie kredytów dla firm jest obecnie stosunkowo niskie. Niektórzy członkowie wyrażali
opinię, że koszt kredytu nie jest czynnikiem ograniczającym dynamikę akcji kredytowej. Jednocześnie
inni członkowie Rady zwracali uwagę, że niski poziom stóp procentowych może zmniejszać popyt
gospodarstw domowych na instrumenty długoterminowego oszczędzania i – tym samym
– ograniczać rozwój krajowego rynku finansowego.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP członkowie Rady uznali, że na obecnym
posiedzeniu powinny one zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Członkowie Rady
podkreślali, że do utrzymywania się ujemnej dynamiki cen przyczyniają się głównie czynniki
zewnętrzne, a deflacja nie wywiera negatywnego wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych.
W efekcie niskiej dynamice cen towarzyszy stabilny i relatywnie szybki wzrost gospodarczy oraz
postępująca poprawa sytuacji na rynku pracy. Niektórzy członkowie Rady podkreślali także, że
stabilizacja nominalnych stóp procentowych przy oczekiwanym wzroście dynamiki cen w ciągu roku
będzie prowadziła do obniżania się realnych stóp procentowych. Członkowie Rady oceniali, że
w takich warunkach stabilizacja stóp procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na
ścieżce zrównoważonego wzrostu. Część członków Rady wskazywała dodatkowo na potrzebę
uwzględniania wpływu poziomu stóp procentowych na ryzyko dla stabilności finansowej.
Członkowie Rady ocenili, że za stabilizacją stóp procentowych przemawia dodatkowo zwiększona
niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań polityki pieniężnej. W tym
kontekście wskazywano na niepewność co do perspektyw polityki fiskalnej w 2017 r., obawy
o osłabienie światowej koniunktury oraz ryzyko zaburzeń na rynkach finansowych związanych m.in.
z ewentualną decyzją Wielkiej Brytanii o wystąpieniu z Unii Europejskiej. Zdaniem niektórych
członków Rady stabilizacja stóp procentowych, która – wobec luzowania polityki pieniężnej przez
banki centralne w otoczeniu polskiej gospodarki – przyczynia się do wzrostu dysparytetu stóp
krajowych wobec zagranicznych może zmniejszyć wrażliwość polskich aktywów i kursu walutowego
na ewentualny wzrost awersji do ryzyka na rynkach finansowych i pogorszenie nastrojów
inwestorów.
Członkowie Rady argumentowali także, że stabilizacja stóp procentowych pozwala na zachowanie
przestrzeni dla ich dostosowań w przypadku wystąpienia szoków wpływających negatywnie na
krajową koniunkturę i procesy cenowe. Większość członków Rady nie wykluczała możliwości
obniżenia stóp procentowych w przypadku osłabienia wzrostu gospodarczego w kraju, a także
pogłębienia się deflacji. Niektórzy członkowie Rady argumentowali, że przy obecnym poziomie stóp
procentowych – gdyby ich obniżki okazały się konieczne – możliwe byłoby ewentualne silniejsze
dostosowanie stóp.
Niektórzy członkowie Rady wyrażali z kolei opinię, że biorąc pod uwagę relatywnie wysoką
dynamikę PKB i korzystne perspektywy wzrostu gospodarczego, wspierane dodatkowo przez
zmniejszenie restrykcyjności polityki fiskalnej, w najbliższych kwartałach uzasadnione będzie raczej
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
utrzymywanie stóp na niezmienionym poziomie, a nawet może być wskazane rozważenie
okoliczności zmiany nastawienia polityki pieniężnej.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 6 maja 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady Polityki Pieniężnej dyskutowali na temat polityki pieniężnej
w kontekście sytuacji makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Dyskutując na temat koniunktury w otoczeniu polskiej gospodarki, członkowie Rady oceniali, że
wzrost aktywności gospodarczej na świecie pozostaje umiarkowany i utrzymuje się niepewność
dotycząca jego perspektyw. Zwracano uwagę na obniżenie prognoz dynamiki globalnego PKB przez
niektóre instytucje międzynarodowe. Podkreślano, że wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych w I kw.
br. po raz kolejny spowolnił. Oceniano, że spowolnienie wzrostu amerykańskiej gospodarki może
wywierać zarówno bezpośredni, jak i pośredni wpływ na aktywność gospodarczą w innych krajach
na świecie, w tym w Polsce. Zwracano jednocześnie uwagę na stabilny wzrost PKB w strefie euro,
będącej głównym partnerem handlowym Polski. Wskazywano także na czynniki obniżające
dynamikę aktywności w tej gospodarce: pewne pogorszenie nastrojów gospodarstw domowych
w ostatnim okresie oraz nieznaczny spadek eksportu strefy euro na początku br. spowodowany
osłabieniem koniunktury w krajach rozwijających się, zwłaszcza w Chinach. Podkreślano, że choć
w ostatnim okresie niektóre prognozy wzrostu PKB w Chinach zostały nieznacznie podwyższone, to
nadal wskazują one na kontynuację stopniowego spowolnienia gospodarczego w tym kraju
w najbliższych latach.
Dyskutując na temat procesów inflacyjnych za granicą, zwracano uwagę, że dynamika cen w wielu
krajach na świecie pozostaje niska, a w niektórych gospodarkach, w tym w strefie euro, jest ujemna.
Podkreślano, że wynika to głównie z niskich – pomimo pewnego wzrostu w ostatnich miesiącach
– cen surowców na rynkach światowych, a także umiarkowanego wzrostu globalnej aktywności
gospodarczej. Wskazywano także na obniżenie prognoz inflacji w wielu krajach w ostatnim okresie.
Omawiając sytuację gospodarczą w Polsce, zwracano uwagę na zrewidowane dane o rachunkach
narodowych za lata 2014-15, wskazujące na wyższy niż wcześniej szacowano wzrost PKB w IV kw.
ub.r. Podkreślano jednak, że szacunki wzrostu gospodarczego dla poprzednich kwartałów zostały
obniżone, a wzrost PKB w całym 2015 r. pozostał niezmieniony. Oceniano, że w I kw. br. dynamika
PKB najprawdopodobniej się obniżyła. Wskazywano na wyraźne spowolnienie wzrostu produkcji
przemysłowej i sprzedaży detalicznej, a także na pogłębienie spadku produkcji budowlanomontażowej w marcu br., choć niektórzy członkowie Rady argumentowali przy tym, że wskaźniki te
mogły być zaburzone przez niekorzystny układ dni roboczych. Zwracano również uwagę na
pogorszenie nastrojów w polskim przemyśle, w tym na obniżenie wskaźnika nowych zamówień
w tym sektorze, które może wskazywać na utrzymanie niskiego wzrostu produkcji przemysłowej
w Polsce w kolejnych miesiącach.
Członkowie Rady oceniali, że spowolnienie wzrostu gospodarczego na początku br. było
prawdopodobnie przejściowe. W kolejnych kwartałach dynamika PKB powinna nieco przyspieszyć,
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
choć – jak podkreślała część członków Rady – możliwość silnego wzrostu PKB jest ograniczana przez
umiarkowaną dynamikę aktywności gospodarczej za granicą.
Głównym czynnikiem wzrostu dynamiki PKB w Polsce w kolejnych kwartałach powinna być rosnąca
dynamika konsumpcji, wspierana przez kontynuację ożywienia na rynku pracy, dalszą poprawę
nastrojów gospodarstw domowych, stabilny wzrost kredytu konsumpcyjnego oraz zwiększenie
świadczeń wychowawczych związane z uruchomieniem programu „Rodzina 500+”. Dodatkowo
wzrost PKB prawdopodobnie będzie także wspierany przez rosnące inwestycje przedsiębiorstw,
którym sprzyja dobra sytuacja finansowa firm, wysokie wykorzystanie ich zdolności produkcyjnych
i wzrost kredytów inwestycyjnych. Wskazywano, że czynnikiem niepewności dla dynamiki inwestycji
jest tempo wydatkowania środków z nowej perspektywy finansowej UE.
Omawiając procesy cenotwórcze, wskazywano na utrzymywanie się deflacji, która w dużej mierze
jest związana z wcześniejszym silnym spadkiem cen surowców na rynkach światowych, przy niskiej
dynamice cen w otoczeniu polskiej gospodarki i utrzymującej się ujemnej krajowej luce popytowej.
Podkreślano również, że niskie ceny energii, będące konsekwencją wcześniejszego spadku cen
surowców, przyczyniają się do obniżenia cen innych towarów i usług, co przekłada się na ujemną
dynamikę wskaźników inflacji bazowej. Wskazywano, że w gospodarce nie ma obecnie presji
kosztowej. Zwracano uwagę, że – pomimo poprawy sytuacji na rynku pracy – wzrost płac pozostaje
umiarkowany, a dynamika PPI jest ujemna od czterech lat. Część członków Rady podkreślała jednak,
że dynamika PPI po wyłączeniu dóbr związanych z energią jest wyższa od dynamiki PPI i zbliżona
do zera.
Członkowie Rady oceniali, że choć deflacja utrzymuje się w polskiej gospodarce od dłuższego czasu,
to nie wywiera ona jak dotąd negatywnego wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych.
W szczególności dostępne dane nie wskazują na odkładanie w czasie zakupów przez gospodarstwa
domowe ani zmniejszenie inwestycji przez przedsiębiorstwa ze względu na niską dynamikę cen.
Część członków Rady wyrażała jednak opinię, że obserwowana obecnie dynamika inwestycji jest
relatywnie niska, biorąc pod uwagę wysokie wykorzystanie mocy produkcyjnych oraz perspektywy
dalszej poprawy koniunktury gospodarczej w Polsce, co może sugerować negatywny wpływ deflacji
na oczekiwaną rentowność przedsiębiorstw. Członkowie Rady uznali, że należy w dalszym ciągu
obserwować wpływ deflacji na sytuację finansową i zachowania podmiotów gospodarczych,
w szczególności przedsiębiorstw.
Odnosząc się do perspektyw dynamiki cen konsumpcyjnych, członkowie Rady oceniali, że deflacja
utrzyma się w najbliższych kwartałach, do czego przyczyniać się będzie głównie nadal ujemna roczna
dynamika cen energii. Jednak wraz z wygasaniem wpływu tego czynnika, a także wobec
oczekiwanego utrzymania stabilnego wzrostu gospodarczego i poprawiającej się sytuacji na rynku
pracy dynamika cen konsumpcyjnych powinna stopniowo rosnąć. Część członków Rady
argumentowała również, że czynnikiem ryzyka dla dynamiki cen konsumpcyjnych jest brak
przyspieszenia wzrostu płac mimo spadającego bezrobocia. Ponadto część członków Rady
wskazywała, że czynnikiem ryzyka dla dynamiki cen pozostaje możliwość pogorszenia się
koniunktury za granicą, które mogłoby negatywnie wpłynąć na krajowy wzrost gospodarczy, a przez
to na presję popytową. Zdaniem niektórych członków Rady nie można wykluczyć znaczącego
wzrostu cen surowców na rynkach światowych w kolejnych kwartałach, co mogłoby doprowadzić do
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
wyraźnego wzrostu inflacji w Polsce, nawet przy jednoczesnym obniżeniu dynamiki aktywności
gospodarczej.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że na obecnym
posiedzeniu powinny one zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Członkowie Rady
podkreślali, że do utrzymywania się ujemnej dynamiki cen przyczyniają się głównie czynniki
zewnętrzne, a deflacja nie wywiera negatywnego wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych.
Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że stabilizacja stóp procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej
gospodarki
na
ścieżce
zrównoważonego
wzrostu
oraz
pozwala
zachować
równowagę
makroekonomiczną. Część członków Rady wskazywała dodatkowo na potrzebę uwzględniania
wpływu poziomu stóp procentowych na stabilność finansową, zwracając przy tym uwagę na
podwyższoną zmienność na krajowych rynkach finansowych. Niektórzy członkowie Rady wyrazili
także opinię, że istotnym czynnikiem, który powinien być uwzględniany w decyzjach o poziomie stóp
procentowych jest także wzrost ekspansywności polityki fiskalnej w bieżącym roku.
Członkowie Rady oceniali, że za stabilizacją stóp procentowych przemawia dodatkowo zwiększona
niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań polityki pieniężnej. W tym
kontekście wskazywano na obawy dotyczące osłabienia światowej koniunktury oraz ryzyko zaburzeń
na rynkach finansowych związanych m.in. z ewentualną decyzją Wielkiej Brytanii o wystąpieniu
z Unii Europejskiej. Członkowie Rady argumentowali, że stabilizacja stóp procentowych pozwala na
zachowanie przestrzeni do ich dostosowań w przypadku wystąpienia szoków wpływających
negatywnie na krajową koniunkturę i procesy cenowe. Część członków Rady nie wykluczała
możliwości obniżenia stóp procentowych w przypadku wyraźnego osłabienia wzrostu gospodarczego
w kraju, pogłębienia się deflacji lub pojawienia się sygnałów wskazujących, że wywiera ona
negatywny wpływ na zachowania podmiotów gospodarczych. Niektórzy z nich wskazywali, że
obniżenie stóp procentowych stanowiłoby pozytywny impuls do wzrostu gospodarczego w Polsce,
w tym do zwiększenia wydatków inwestycyjnych. Inni członkowie Rady byli natomiast zdania, że
wobec podwyższonej niepewności przełożenie niższych stóp procentowych na dynamikę wydatków
inwestycyjnych może być ograniczone.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 8 czerwca 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady Polityki Pieniężnej dyskutowali na temat polityki pieniężnej
w kontekście sytuacji makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Analizując koniunkturę za granicą wskazywano, że wzrost aktywności gospodarczej na świecie
pozostaje umiarkowany i utrzymuje się niepewność dotycząca jego perspektyw. W strefie euro
dynamika PKB w I kw. wzrosła, jednak oceniano, że przyspieszenie to było prawdopodobnie
przejściowe. Na wzrost aktywności gospodarczej w strefie euro nadal negatywnie oddziałuje bowiem
słaba koniunktura w krajach rozwijających się. Podkreślano jednocześnie, że mimo tych
niekorzystnych uwarunkowań zewnętrznych w ostatnich miesiącach wyraźnie poprawiła się
koniunktura w sektorze eksportowym Niemiec, będących najważniejszym partnerem handlowym
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Polski. Poprawa ta – wraz z dalszym ożywieniem niemieckiego popytu wewnętrznego – przyczyniła
się do przyspieszenia wzrostu aktywności gospodarczej w Niemczech.
Członkowie Rady zwracali uwagę na utrzymujące się czynniki niepewności dla koniunktury
gospodarczej i sytuacji politycznej w krajach strefy euro oraz pozostałych gospodarkach UE. Wśród
czynników tych wymieniano ewentualną decyzję Wielkiej Brytanii o wystąpieniu z Unii Europejskiej,
rozwój sytuacji politycznej we Francji i Hiszpanii, możliwe ponowne nasilenie problemów
z zadłużeniem Grecji oraz kryzys imigracyjny. Niektórzy członkowie Rady wskazywali także na
niepewność dotyczącą skuteczności działań EBC w zakresie pobudzenia aktywności gospodarczej
w strefie euro.
Członkowie Rady wskazywali, że w Stanach Zjednoczonych oczekiwany jest dalszy, umiarkowany
wzrost aktywności gospodarczej wspierany głównie przez rosnącą konsumpcję. Jednocześnie
zwracano uwagę, że ostatnie informacje z rynku pracy oraz sektora usługowego mogą sygnalizować,
że perspektywy tej gospodarki są gorsze niż wcześniej oceniano. W efekcie utrzymuje się niepewność
co do terminu dalszych podwyżek stóp procentowych przez Rezerwę Federalną.
Odnosząc się do koniunktury w głównych gospodarkach wschodzących, wskazywano, że w Chinach
ostatnie dane o produkcji przemysłowej, sprzedaży detalicznej oraz inwestycjach sygnalizują dalsze
spowolnienie aktywności gospodarczej. Z kolei w Rosji – według tamtejszych danych o rachunkach
narodowych – zmniejszyła się skala spadku PKB w I kw. br. Niektórzy członkowie Rady zaznaczali,
że pozytywnie na perspektywy tej gospodarki wpływają wyższe ceny surowców energetycznych na
rynkach światowych, choć wpływ ten może być ograniczany przez zapowiadane przez niektóre kraje
europejskie zmniejszenie importu tych surowców z Rosji.
Członkowie Rady podkreślali, że ceny surowców energetycznych – mimo pewnego wzrostu
w ostatnim okresie – pozostają wyraźnie niższe niż w poprzednich latach. Niskie ceny surowców
wraz z umiarkowaną aktywnością gospodarczą na świecie są główną przyczyną utrzymywania się
dynamiki cen konsumpcyjnych w wielu gospodarkach na bardzo niskim poziomie.
Analizując sytuację w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady zwrócili uwagę na
obniżenie dynamiki PKB w I kw. br. Członkowie Rady zaznaczyli, że główną przyczyną spowolnienia
wzrostu gospodarczego był spadek nakładów brutto na środki trwałe, w tym także osłabienie
aktywności inwestycyjnej przedsiębiorstw. Obniżenie inwestycji wynikało częściowo z zakończenia
realizacji projektów współfinansowanych ze środków unijnych w ramach poprzedniej perspektywy
budżetowej oraz efektów statystycznych związanych z realizacją w I kw. ub.r. dużych inwestycji
w sektorze energetycznym. Część członków Rady oceniła, że do wyhamowania inwestycji
przedsiębiorstw mogła się przyczynić niepewność dotycząca przyszłych uwarunkowań prowadzenia
ich działalności, skłaniająca firmy do odkładania projektów inwestycyjnych w czasie. Niektórzy
członkowie Rady zwracali także uwagę, że negatywnie na dynamikę PKB w I kw. br. oddziaływało
pewne osłabienie dynamiki eksportu. Inni członkowie Rady oceniali, że spowolnienie PKB mogło po
części odzwierciedlać relatywnie niską dynamikę aktywności gospodarczej w marcu br. związaną
z niższą niż rok wcześniej liczbą dni roboczych w tym miesiącu.
Podkreślano, że wzrost PKB w I kw. był wspierany głównie przez stabilny wzrost popytu
konsumpcyjnego, a także zwiększenie zapasów. Rosnącej konsumpcji sprzyjała w szczególności
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
bardzo dobra sytuacja na krajowym rynku pracy, odzwierciedlona w rekordowo wysokim
zatrudnieniu oraz historycznie niskiej stopie bezrobocia. W tym kontekście część członków Rady
oceniała, że poziom zatrudnienia może być nawet wyższy niż wskazują oficjalne statystyki ze
względu na znaczną liczbę pracowników z Ukrainy nieujętych w tych statystykach. Niektórzy
członkowie Rady podkreślali, że wzrostowi zatrudnienia sprzyja rosnąca aktywność zawodowa osób
starszych oraz wydłużający się okres utrzymywania zatrudnienia przez osoby w wieku emerytalnym.
Z kolei inni członkowie Rady oceniali, że wzrost zatrudnienia w ostatnich miesiącach mógł po części
wynikać z oskładkowania umów cywilnoprawnych prowadzącego do zmian formy zatrudnienia
części pracowników. Niektórzy członkowie Rady wyrazili opinię, że choć średnia stopa bezrobocia
w Polsce jest niska, to w niektórych częściach kraju bezrobocie pozostaje stosunkowo wysokie.
Dyskutując na temat perspektyw aktywności gospodarczej większość członków Rady oceniała, że
spadek dynamiki PKB w I kw. br. był przejściowy. Część członków Rady wskazywała, że w kolejnych
kwartałach wzrost PKB powinien przyspieszyć, choć będzie prawdopodobnie nieco niższy niż
oczekiwano w marcowej projekcji. Natomiast zdaniem niektórych członków Rady, dynamikę PKB
może w najbliższych kwartałach ograniczać niska dynamika inwestycji związana częściowo
z niepewnością dotyczącą przyszłej koniunktury. Z kolei inni członkowie Rady byli zdania, że
dynamika PKB już w II kw. może wyraźnie wzrosnąć i być wyższa od prognoz. W tym kontekście
wskazywali oni na znaczne przyspieszenie wzrostu produkcji przemysłowej i dalszą poprawę sytuacji
na rynku pracy w kwietniu. Jednocześnie wskazywano, że relatywnie wysokiej dynamice PKB
w kolejnych kwartałach powinno sprzyjać przyspieszenie wzrostu konsumpcji wspierane przez
kontynuację poprawy sytuacji na rynku pracy, korzystne nastroje gospodarstw domowych oraz
uruchomienie wypłat świadczeń z Programu „Rodzina 500plus”. Część członków Rady oceniała, że
również perspektywy inwestycji pozostają stosunkowo korzystne. Wskazywali oni na wysokie
wykorzystanie zdolności produkcyjnych firm i ich dobrą sytuację finansową, a także prawdopodobne
rozpoczęcie wydatkowania środków z nowej perspektywy budżetowej UE w II połowie br.
Zaznaczano, że do wzrostu dynamiki inwestycji może się przyczynić ewentualne uruchomienie
zapowiadanego rządowego programu wspierania inwestycji, choć istnieje niepewność dotycząca
kształtu i momentu jego wprowadzenia. Biorąc pod uwagę powyższe czynniki wskazywano, że
w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej nastąpi domknięcie luki popytowej. Niektórzy
członkowie Rady podkreślali jednak, że jednoznaczna ocena perspektyw koniunktury w kolejnych
kwartałach jest utrudniona ze względu na podwyższoną niepewność dotyczącą otoczenia polskiej
gospodarki oraz perspektyw inwestycji.
Analizując procesy cenowe w Polsce, zwracano uwagę, że dynamika cen pozostaje ujemna.
Członkowie Rady zaznaczali jednak, że do utrzymywania się deflacji przyczyniają się przede
wszystkim czynniki zewnętrzne, w tym wcześniejszy spadek cen surowców na rynkach światowych
oraz niska dynamika cen w otoczeniu polskiej gospodarki. W opinii niektórych członków Rady
ograniczająco na dynamikę cen konsumpcyjnych mogą także oddziaływać zmiany strukturalne
w handlu detalicznym, tj. rosnący udział sklepów dyskontowych w tym rynku. Wskazywano, że
w gospodarce nie ma obecnie presji kosztowej. Zwracano uwagę, że dynamika PPI jest nadal ujemna,
jednak ceny producenta po wyłączeniu dóbr związanych z energią są już wyższe niż rok temu.
Utrzymywaniu się niskiej dynamiki PPI sprzyja nadal umiarkowany – pomimo bardzo dobrej sytuacji
na rynku pracy – wzrost wynagrodzeń. W opinii niektórych członków Rady czynnikiem
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
ograniczającym dynamikę płac w gospodarce jest stosunkowo duża liczba pracowników z Ukrainy
– otrzymujących prawdopodobnie relatywnie niskie wynagrodzenia – zatrudnionych na polskim
rynku pracy. Niektórzy członkowie Rady zwracali jednak uwagę, że pomimo umiarkowanego tempa
wzrostu płac zwiększa się ich udział w kosztach operacyjnych przedsiębiorstw.
Większość członków Rady oceniła, że utrzymująca się deflacja nie wywiera jak dotąd negatywnego
wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych. Niektórzy członkowie Rady zwracali uwagę, że choć
oczekiwania inflacyjne podmiotów gospodarczych kształtują się na bardzo niskim poziomie, to
gospodarstwa domowe nie dostrzegają spadku ogólnego poziomu cen konsumpcyjnych i nie
odkładają w czasie zakupów. Podkreślano także, że spadek cen nie przyczynił się dotychczas do
obniżenia rentowności przedsiębiorstw. Niektórzy członkowie Rady wyrażali jednak opinię, że
utrzymująca się deflacja może być jednym z czynników odpowiadających za spadek dynamiki
inwestycji firm. Członkowie ci ocenili, że w warunkach spadku cen rośnie niepewność dotycząca
przyszłej rentowności sprzedaży, co ogranicza skłonność przedsiębiorstw do rozpoczynania
projektów inwestycyjnych. Członkowie Rady uznali, że należy w dalszym ciągu obserwować wpływ
deflacji na sytuację finansową i decyzje podmiotów gospodarczych, w szczególności przedsiębiorstw.
Odnosząc się do perspektyw dynamiki cen, członkowie Rady oceniali, że choć w najbliższych
kwartałach dynamika CPI pozostanie ujemna, to pod koniec bieżącego roku powinna być dodatnia,
a w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej prawdopodobnie powróci w pobliże dolnej granicy
odchyleń od celu inflacyjnego. Wskazywano, że do wzrostu dynamiki cen – oprócz wygasania
efektów wcześniejszych silnych spadków cen surowców na rynkach światowych – przyczyniać się
będzie prognozowane przyspieszenie wzrostu płac oraz zwiększenie świadczeń społecznych.
Niektórzy członkowie Rady podkreślali, że wyraźne przyspieszenie płac w kwietniu może być
sygnałem pojawienia się pewnej presji płacowej w gospodarce. Wyrażali oni również opinię, że
przyspieszenie wzrostu konsumpcji i zwiększenie jej wkładu do wzrostu PKB może przyczynić się do
silniejszej reakcji cen na zmiany zachodzące w gospodarce realnej i szybszego od oczekiwań wzrostu
dynamiki CPI. Inni członkowie Rady zwracali jednak uwagę, że wzrost dynamiki płac w kwietniu
mógł być związany z przesunięciami premii w górnictwie, a dane za I kw. dotyczące całej gospodarki
nie wskazują na wzrost presji płacowej.
Analizując sytuację na rynku kredytowym, członkowie Rady wskazywali na stabilny wzrost
kredytów dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. Część członków Rady zwracała uwagę, że
pomimo stabilizacji stóp procentowych NBP oprocentowanie kredytów mieszkaniowych oraz
kredytów dla przedsiębiorstw nieznacznie wzrosło w ostatnim miesiącu. Jednocześnie w poprzednich
miesiącach nieco obniżyło się oprocentowanie depozytów oferowane tym podmiotom. Niektórzy
członkowie Rady podkreślali, że mimo to wzrost depozytów przedsiębiorstw pozostał relatywnie
wysoki, co – w opinii tych członków Rady – może być związane z preferowaniem przez firmy
bezpiecznych form lokowania środków finansowych w warunkach podwyższonej niepewności.
Jednocześnie przyspieszył wzrost depozytów gospodarstw domowych. Zaznaczano jednak, że
towarzyszył temu spadek dynamiki środków lokowanych w bardziej ryzykowne formy inwestowania
i – łącznie – spowolnienie wzrostu aktywów gospodarstw domowych ogółem.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Do utrzymywania się ujemnej dynamiki cen
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
przyczyniają się bowiem głównie czynniki zewnętrzne. Jednocześnie deflacja nie wywiera
negatywnego wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych. Ponadto ujemnej dynamice cen
towarzyszy nadal relatywnie dobra koniunktura oraz postępująca poprawa sytuacji na rynku pracy.
Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że w takich warunkach stabilizacja stóp procentowych sprzyja
utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować
równowagę makroekonomiczną.
Członkowie Rady oceniali, że za stabilizacją stóp procentowych przemawia dodatkowo zwiększona
niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań polityki pieniężnej. Członkowie
Rady argumentowali, że stabilizacja stóp procentowych pozwala także zachować przestrzeń do ich
dostosowań w przypadku wystąpienia szoków wpływających negatywnie na krajową koniunkturę
i procesy cenowe. Część członków Rady nie wykluczała możliwości obniżenia stóp procentowych
w przypadku wyraźnego osłabienia wzrostu gospodarczego w kraju, pogłębienia się deflacji lub
pojawienia się sygnałów wskazujących, że wywiera ona negatywny wpływ na zachowania
podmiotów gospodarczych. Niektórzy członkowie Rady wskazywali, że obniżenie stóp procentowych
sprzyjałoby wzrostowi dynamiki PKB, w szczególności pobudzając aktywność inwestycyjną. Inni
członkowie Rady ocenili natomiast, że obniżenie stóp procentowych może mieć ograniczony wpływ
na ożywienie akcji inwestycyjnej, a ewentualny wzrost inwestycji może prowadzić do uruchamiania
projektów o niskiej oczekiwanej rentowności. Część członków Rady zaznaczała, że decyzja Rady
powinna także uwzględniać wpływ poziomu stóp procentowych na stabilność krajowego sektora
finansowego.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 6 lipca 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji
makroekonomicznej w Polsce i za granicą, a także wyników lipcowej projekcji inflacji oraz PKB.
Omawiając sytuację gospodarczą za granicą, wskazywano, że wzrost gospodarczy na świecie
pozostaje umiarkowany i utrzymuje się niepewność dotycząca jego perspektyw. Podkreślano, że
istotnym czynnikiem niepewności są wyniki referendum w sprawie wyjścia Wielkiej Brytanii z UE.
Wskazywano, że w strefie euro trwa powolne ożywienie gospodarcze, zaś dane dotyczące
zatrudnienia i nastrojów konsumenckich potwierdzają pozytywne perspektywy konsumpcji.
Jednocześnie zwracano uwagę na nasilenie ryzyk dla przyszłego wzrostu aktywności gospodarczej w
strefie euro w związku z wystąpieniem Wielkiej Brytanii z UE. Niektórzy członkowie Rady
podkreślali, że niepewność związana z wyjściem Wielkiej Brytanii z UE może mieć negatywny wpływ
przede wszystkim na aktywność w gospodarce brytyjskiej i jej najbliższym otoczeniu. Zaznaczano
jednak, że bardziej szczegółowa ocena wpływu wystąpienia Wielkiej Brytanii z UE na globalną
koniunkturę będzie możliwa dopiero po ustaleniu jego warunków oraz terminu.
Analizując sytuację w Stanach Zjednoczonych, wskazywano na utrzymywanie się umiarkowanego
wzrostu gospodarczego w tym kraju. Podkreślano, że ocena przyszłej koniunktury w tej gospodarce
jest utrudniona, ponieważ utrzymującemu się wzrostowi wydatków konsumpcyjnych i sprzedaży
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
detalicznej towarzyszą słabsze od oczekiwań dane z rynku pracy oraz dalszy spadek produkcji
przemysłowej.
Członkowie Rady podkreślali, że ceny surowców energetycznych – mimo pewnego wzrostu
w ostatnim okresie – pozostają wyraźnie niższe niż w poprzednich latach. Niektórzy członkowie Rady
oceniali, że obecnie brak jest sygnałów sugerujących ponowny spadek cen surowców w najbliższej
przyszłości. Podkreślali oni jednak, że nie można całkowicie wykluczyć pojawienia się tendencji
spadkowej cen ropy naftowej oraz aktywów finansowych, co mogłoby sygnalizować pogorszenie
perspektyw globalnej koniunktury. Wskazywano, że niskie ceny surowców wraz z umiarkowaną
aktywnością gospodarczą na świecie są główną przyczyną niskiej dynamiki cen konsumpcyjnych
w wielu gospodarkach – w tym w strefie euro.
Zwracano uwagę, że w takich warunkach Europejski Bank Centralny (EBC) utrzymuje stopy
procentowe na poziomie zbliżonym do zera. Zaznaczano, że w czerwcu EBC rozpoczął skup obligacji
korporacyjnych. Część członków Rady oceniała, że wobec nasilenia ryzyk dla przyszłej koniunktury
w strefie euro, okres utrzymywania stóp procentowych na bardzo niskim poziomie przez EBC może
zostać wydłużony. Z kolei w Stanach Zjednoczonych stopy procentowe znajdują się na
niezmienionym poziomie, a niejednoznaczne sygnały dotyczące aktywności gospodarczej zwiększają
niepewność co do kolejnych decyzji Rezerwy Federalnej.
Analizując sytuację na światowych rynkach finansowych, członkowie Rady zwracali uwagę na wzrost
awersji do ryzyka po ogłoszeniu wyników referendum w Wielkiej Brytanii. Znalazło to
odzwierciedlenie w osłabieniu kursów walut i spadku cen aktywów w wielu gospodarkach, w tym
w Polsce. Członkowie Rady zwracali uwagę, że reakcja rynków finansowych – choć relatywnie silna
– była krótkotrwała. Niektórzy członkowie Rady podkreślali, że wahania kursu złotego w reakcji na
szoki zewnętrzne – takie jak wyniki referendum w Wielkiej Brytanii – mogą łagodzić wpływ tych
szoków na koniunkturę w Polsce.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady oceniali, że po
obniżeniu dynamiki PKB w I kw. br., w II kw. wzrost aktywności gospodarczej prawdopodobnie
nieznacznie przyśpieszył. Wyrażano opinię, że do wzrostu dynamiki PKB przyczyniło się
prawdopodobnie przyśpieszenie wzrostu konsumpcji, wspieranej przez relatywnie wysoką dynamikę
funduszu płac, uruchomienie wypłat z programu „Rodzina 500 plus” oraz wyższe niż w poprzednim
kwartale dopłaty bezpośrednie dla rolników. Zaznaczano, że choć wyższe dochody rozporządzalne
gospodarstw domowych nie znalazły dotychczas odzwierciedlenia we wzroście dynamiki sprzedaży
detalicznej, to mogły one przyczynić się do przyśpieszenia wzrostu wydatków konsumpcyjnych
nieuwzględnionych w tej statystyce, takich jak wydatki na usługi. Część członków Rady oceniała, że
w II kw. br. – po spadku inwestycji w poprzednim kwartale – ich dynamika pozostała
prawdopodobnie niska lub nawet ujemna, co było związane z utrzymującą się niepewnością co do
przyszłych uwarunkowań prowadzenia działalności gospodarczej oraz powolną absorbcją środków
z nowej perspektywy budżetowej UE. Odnosząc się do kształtowania się inwestycji w dłuższym
okresie, niektórzy członkowie Rady podkreślali ich niski poziom w relacji do PKB, co – biorąc pod
uwagę perspektywy zmniejszania się podaży pracy na skutek starzenia się społeczeństwa – może
ograniczać wzrost gospodarczy w przyszłości.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Członkowie Rady zwracali uwagę na bardzo dobrą sytuację na rynku pracy, znajdującą
odzwierciedlenie w wysokim poziomie zatrudnienia i niskiej stopie bezrobocia. Niektórzy członkowie
Rady wskazywali jednak, że pomimo tych korzystnych uwarunkowań udział wynagrodzeń w PKB
jest w Polsce niższy niż w większości krajów Unii Europejskiej. Odnosząc się do długookresowych
perspektyw rynku pracy, inni członkowie Rady oceniali, że negatywnie oddziałuje na nie relatywnie
niski wskaźnik aktywności zawodowej. Jednocześnie członkowie ci zwracali uwagę, że problem ten
może być łagodzony przez obserwowany stopniowy wzrost aktywności zawodowej wśród
najstarszych pracowników.
Omawiając perspektywy koniunktury w Polsce, członkowie Rady oceniali, że po przejściowym
spowolnieniu wzrostu PKB na początku br., w kolejnych kwartałach będzie się utrzymywał stabilny
wzrost gospodarczy, na co wskazuje także lipcowa projekcja. Podkreślano jednocześnie, że
prognozowana dynamika PKB w lipcowej projekcji jest istotnie niższa niż w poprzedniej rundzie
prognostycznej. Większość członków Rady oceniała, że dynamika PKB będzie prawdopodobnie nieco
wyższa niż przewiduje lipcowa projekcja. Niektórzy członkowie Rady zwracali uwagę, że obniżenie
ścieżki PKB w lipcowej projekcji wynikało po części z uwzględnienia słabszych danych z gospodarki
realnej w I kw. br., które – ze względu na ich przejściowy charakter – nie powinny mieć istotnego
wpływu na oczekiwany wzrost aktywności w kolejnych kwartałach. Członkowie Rady oceniali, że
wzrost
gospodarczy
będzie
nadal
wspierany
głównie
przez
wzrost
konsumpcji,
który
prawdopodobnie przyśpieszy. Rosnącemu popytowi konsumpcyjnemu będzie sprzyjać wzrost
dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych, wynikający z rosnącego funduszu płac i wypłat
świadczeń wychowawczych. Czynnikiem pobudzającym konsumpcję w kolejnych latach może być
zapowiadana podwyżka płacy minimalnej, która – według niektórych członków Rady – przełoży się
prawdopodobnie także na wzrost płac lepiej zarabiających pracowników. Z kolei inni członkowie
Rady wskazywali, że istnieje niepewność dotycząca wpływu podniesienia płacy minimalnej na
wielkość zatrudnienia.
Odnosząc się do perspektyw inwestycji, część członków Rady oceniała, że w kolejnych kwartałach ich
dynamika prawdopodobnie wzrośnie. W tym kontekście zwracano uwagę na korzystną sytuację
finansową firm, wysokie wykorzystanie ich zdolności wytwórczych oraz oczekiwane przez
niektórych członków Rady już w II połowie br. przyśpieszenie absorbcji środków z nowej
perspektywy finansowej UE. Niektórzy członkowie Rady oceniali, że w dalszej perspektywie
istotnym czynnikiem wzrostu inwestycji – a w mniejszym stopniu także konsumpcji – może stać się
zapowiadany rządowy program budownictwa na wynajem „Mieszkanie Plus”. Inni członkowie Rady
wyrażali natomiast opinię, że ocena perspektyw inwestycji w kolejnych kwartałach jest utrudniona ze
względu na niepewność co do tempa wydatkowania środków z UE oraz skłonności firm do
inwestowania, a także skali programu „Mieszkanie Plus”.
Analizując potencjalne skutki wystąpienia Wielkiej Brytanii z UE na polską gospodarkę, podkreślano,
że ich ocena jest obarczona wysoką niepewnością. Część członków Rady wyrażała opinię, że wpływ
wyjścia Wielkiej Brytanii z UE na krajową aktywność gospodarczą będzie prawdopodobnie niewielki.
Oceniano także, że efekty ewentualnych zmian warunków prowadzenia wymiany handlowej
i dostępu do brytyjskiego rynku pracy będą ograniczone i rozłożone w czasie. Niektórzy członkowie
Rady zwracali uwagę, że wpływ prawdopodobnego osłabienia koniunktury w otoczeniu polskiej
gospodarki związanego z decyzją Wielkiej Brytanii na polski eksport będzie łagodzony przez pewne
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
osłabienie złotego w ostatnim okresie. Niektórzy członkowie Rady wskazywali jednak, że
w przypadku ewentualnej aprecjacji złotego wzrost eksportu może spowolnić, co – wobec
oczekiwanego silnego popytu wewnętrznego wspierającego wzrost importu – może przyczyniać się
do powstawania nierównowagi na rachunku obrotów bieżących. Inni członkowie Rady oceniali, że
podwyższona niepewność związana z decyzją Wielkiej Brytanii może skłaniać inwestorów do
realokacji kapitału z gospodarki brytyjskiej do innych gospodarek europejskich, w tym do Polski.
Analizując kształtowanie się cen w Polsce, zwracano uwagę, że dynamika cen konsumenta pozostaje
ujemna, jednak skala deflacji w czerwcu nieznacznie się zmniejszyła. Podkreślano, że towarzyszył
temu pewien wzrost miar inflacji bazowej oraz wyraźne osłabienie spadku cen produkcji sprzedanej
przemysłu. Zaznaczano także, że w ostatnim okresie wzrosła dynamika płac w sektorze
przedsiębiorstw, co może sygnalizować przyśpieszenie wzrostu wynagrodzeń w gospodarce.
Większość członków Rady oceniała, że utrzymująca się deflacja nie wywiera jak dotąd negatywnego
wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych. Niektórzy członkowie Rady wyrażali także opinię, że
ze względu na stabilne – choć niskie – oczekiwania inflacyjne podmiotów gospodarczych ryzyko
pojawienia się negatywnych efektów deflacji w przyszłości jest również ograniczone. Niektórzy
członkowie Rady byli z kolei zdania, że utrzymująca się deflacja może być jednym z czynników
ograniczających aktywność inwestycyjną firm. Członkowie ci wskazywali, że ze względu na deflację
realny koszt kredytu jest wyższy niż nominalny. W ich opinii deflacja zwiększa również niepewność
dotyczącą przyszłej rentowności działalności przedsiębiorstw, co może pogarszać ocenę perspektyw
koniunktury w sektorze przedsiębiorstw. Inni członkowie Rady wskazywali jednak, że relatywnie
płytka deflacja może jedynie zniechęcać do realizacji inwestycji o niskiej oczekiwanej stopie zwrotu.
Niektórzy członkowie Rady oceniali natomiast, że spadek cen może zwiększać skłonność firm do
realizowania inwestycji modernizacyjnych ze względu na potrzebę wzrostu wydajności pracy
i obniżenie kosztów produkcji w warunkach spadających cen zbytu.
Odnosząc się do perspektyw dynamiki cen, wskazywano, że lipcowa projekcja przewiduje jej wzrost
powyżej zera w ostatnim kwartale br. oraz powrót blisko dolnej granicy odchyleń od celu od
II kwartału 2017 r. Zaznaczano, że ścieżka dynamiki cen w bieżącej projekcji – mimo przewidywanego
wolniejszego domykania się luki popytowej – jest jedynie nieznacznie niższa od wcześniejszych
oczekiwań. Podkreślano, że do wzrostu dynamiki cen przyczyniać się będzie słabszy kurs złotego,
zwiększenie świadczeń wychowawczych oraz prognozowane przyśpieszenie wzrostu płac wspierane
dodatkowo przez zapowiadane podwyższenie płacy minimalnej.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Większość członków Rady wskazywała, że deflacja
nie wywiera negatywnego wpływu na decyzje podmiotów gospodarczych, a w horyzoncie półtora
roku oczekiwany jest wzrost dynamiki cen blisko dolnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego.
Ponadto w ocenie członków Rady w kolejnych kwartałach będzie się utrzymywać zrównoważony
wzrost aktywności gospodarczej. Zaznaczano, że ewentualne osłabienie popytu zewnętrznego będzie
kompensowane przez rosnący popyt wewnętrzny, dodatkowo wspierany przez poluzowanie polityki
fiskalnej. Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że w takich warunkach stabilizacja stóp procentowych
sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować
równowagę makroekonomiczną. Za stabilizacją stóp procentowych przemawia dodatkowo – zdaniem
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
członków Rady – zwiększona niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań
polityki pieniężnej. Część członków Rady zaznaczała, że decyzja Rady powinna także uwzględniać
wpływ poziomu stóp procentowych na stabilność krajowego sektora finansowego.
Część członków Rady nie wykluczała możliwości obniżenia stóp procentowych w przyszłości
w przypadku wyraźnego osłabienia wzrostu gospodarczego w kraju, pogłębienia się deflacji lub
pojawienia się sygnałów wskazujących, że wywiera ona negatywny wpływ na zachowania
podmiotów gospodarczych. Niektórzy członkowie Rady wskazywali, że obniżenie stóp procentowych
może być uzasadnione już w najbliższych kwartałach. Zaznaczali oni, że oprocentowanie kredytów
dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych pozostaje wysokie w porównaniu do innych krajów
europejskich i jego obniżenie – do którego przyczyniłaby się obniżka stóp procentowych NBP
– sprzyjałoby wzrostowi dynamiki PKB, w szczególności pobudzając aktywność inwestycyjną. Inni
członkowie Rady ocenili natomiast, że oprocentowanie kredytów inwestycyjnych jest już obecnie
niskie, a obniżenie stóp procentowych mogłoby się przyczynić do uruchamiania projektów
inwestycyjnych o niskiej oczekiwanej rentowności.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 7 września 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji
makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Rada omawiała sytuację gospodarczą za granicą, mającą znaczenie dla koniunktury w Polsce.
Wskazywano, że wzrost gospodarczy na świecie pozostaje umiarkowany, przy utrzymującej się
niepewności co do perspektyw. Zwracano uwagę na stabilny wzrost gospodarczy w strefie euro.
Podkreślano, że w Niemczech – będących głównym partnerem handlowym Polski – wzrost
gospodarczy w II kw. br., pomimo pewnego spowolnienia, był wyższy od oczekiwań, czemu sprzyjał
stabilny wzrost konsumpcji powiązany z poprawą na rynku pracy, a także wysoka dynamika
wydatków publicznych. Wskazywano, że negatywnie na aktywność gospodarczą w strefie euro,
w szczególności na wydatki inwestycyjne, oddziałuje słaba koniunktura w pozaeuropejskich
gospodarkach wschodzących, niska dynamika produkcji przemysłowej i handlu na świecie oraz
niepewność związana z sytuacją w sektorze bankowym w niektórych krajach członkowskich strefy.
Podkreślano, że – wbrew wcześniejszym obawom – niepewność związana z wyjściem Wielkiej
Brytanii z UE nie miała jak dotąd istotnego wpływu na aktywność w gospodarce brytyjskiej i strefie
euro.
Analizując sytuację w Stanach Zjednoczonych, wskazywano na poprawę sytuacji na tamtejszym
rynku pracy, która zmniejszyła obawy o możliwość trwałego osłabienia koniunktury w tej
gospodarce. Podkreślano jednak, że dynamika PKB w Stanach Zjednoczonych jest niższa niż w
poprzednich latach, do czego przyczynia się spadek inwestycji, szczególnie w przemyśle
wydobywczym, związany z wcześniejszym silnym obniżeniem cen ropy naftowej, a także
spowolnienie wzrostu eksportu w warunkach umiarkowanego wzrostu gospodarczego na świecie
i względnie silnego kursu dolara amerykańskiego.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Omawiając sytuację w gospodarkach wschodzących, członkowie Rady zwracali uwagę, że bieżące
wskaźniki sygnalizują obniżanie się tempa wzrostu gospodarczego w Chinach. Oceniano przy tym, że
przejściowa stabilizacja wzrostu PKB w Chinach w II kw. br. została osiągnięta dzięki znacznej
ekspansji fiskalnej i wzroście dynamiki kredytu, co zwiększa długookresowe ryzyka dla tej
gospodarki. Wskazywano, że skala recesji w Rosji stopniowo się zmniejsza, jednak koniunktura
gospodarcza najprawdopodobniej pozostanie tam słaba.
Członkowie Rady podkreślali, że ceny ropy naftowej oraz wielu innych surowców na rynkach
światowych pozostają niższe niż w poprzednich latach. Wskazywano, że niskie ceny surowców
i umiarkowana aktywność gospodarcza na świecie są główną przyczyną utrzymywania się dynamiki
cen konsumpcyjnych w wielu gospodarkach na niskim poziomie.
Zwracano uwagę, że w takich warunkach Europejski Bank Centralny utrzymuje stopy procentowe na
poziomie bliskim zera, w tym stopę depozytową poniżej zera, a także kontynuuje zakupy aktywów
finansowych. Wskazywano, że choć Rezerwa Federalna sygnalizuje możliwy wzrost stóp
procentowych w przyszłości, to utrzymuje się znaczna niepewność co do terminu tej podwyżki.
Wyrażono opinię, że niepewność ta oddziałuje niekorzystnie na nastroje inwestorów na rynkach
finansowych. Podkreślano jednak, że ceny aktywów finansowych na światowych rynkach wzrosły od
poprzedniego posiedzenia, do czego przyczyniło się zmniejszenie obaw związanych z perspektywą
wyjścia Wielkiej Brytanii z Unii Europejskiej.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady wskazywali na
nieznaczny wzrost dynamiki PKB w II kw. br. Zwracano uwagę, że wzrost gospodarczy – choć nieco
niższy niż w ub.r. – jest zbliżony do dynamiki produktu potencjalnego, co nie powoduje pojawienia
się nierównowag w gospodarce. Podkreślano, że głównym czynnikiem wzrostu w II kw. pozostał
stabilnie rosnący popyt konsumpcyjny, wspierany przez bardzo dobre nastroje konsumentów oraz
systematyczną poprawę sytuacji na rynku pracy, przekładającą się na przyśpieszenie wzrostu płac
w II kw. Wskazywano, że w kierunku wyższej dynamiki konsumpcji mogło oddziaływać również
uruchomienie programu „Rodzina 500 plus”, choć na razie trudno ocenić skalę wpływu tego czynnika
na dynamikę spożycia. Do wyższej dynamiki PKB w II kw. przyczyniło się dodatkowo istotne
przyśpieszenie wzrostu eksportu. Członkowie Rady podkreślali jednak, że ograniczająco na wzrost
PKB
oddziaływał
spadek
inwestycji,
spowodowany
głównie
przejściowym
zmniejszeniem
wykorzystania środków unijnych po zakończeniu poprzedniej perspektywy finansowej UE. Jak
argumentowała część członków Rady, ten sam czynnik skutkował spadkiem inwestycji również
w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej. Część członków Rady wskazywała dodatkowo, że
w kierunku słabszej dynamiki inwestycji mogła oddziaływać również utrzymująca się niepewność
dotycząca przyszłego kształtu regulacji w gospodarce.
Omawiając perspektywy koniunktury w Polsce, członkowie Rady oceniali, że w kolejnych kwartałach
będzie utrzymywał się stabilny wzrost gospodarczy. W opinii części członków Rady może on nawet
nieco przyśpieszyć. Członkowie Rady byli zdania, że wzrost gospodarczy będzie nadal wspierany
głównie przez wzrost konsumpcji. Zaznaczano, że choć na początku III kw. br. dynamika sprzedaży
detalicznej pozostawała umiarkowana, to napływające dane, w tym dane o wynagrodzeniach, a także
rosnącym poziomie wskaźników dotyczących nastrojów gospodarstw domowych, sygnalizują
prawdopodobne dalsze przyspieszenie konsumpcji. Wzrostowi konsumpcji w najbliższych
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
kwartałach sprzyjać powinny także stopniowo ujawniające się efekty zwiększonych wypłat świadczeń
wychowawczych.
Część członków Rady wskazywała, że stabilny wzrost konsumpcji może być niewystarczający do
utrzymania dynamiki PKB w przyszłym roku na zbliżonym do obserwowanego obecnie poziomie.
Z tego względu dla utrzymania obecnego tempa wzrostu PKB istotna będzie dynamika nakładów
inwestycyjnych. Odnosząc się do perspektyw inwestycji, część członków Rady oceniała, że
w przyszłym roku ich dynamika prawdopodobnie wzrośnie, czemu będzie sprzyjać zwiększanie
wykorzystania funduszy unijnych, przy jednocześnie dobrej sytuacji finansowej firm oraz rosnącym
wykorzystaniu ich zdolności produkcyjnych. Część członków Rady wskazywała, że w dalszej
perspektywie wzrost wydatków inwestycyjnych powinien być wspierany dodatkowo przez rządowe
projekty infrastrukturalne, w tym realizowane w ramach Strategii na rzecz Odpowiedzialnego
Rozwoju. Zdaniem części członków Rady dynamika inwestycji w kolejnych kwartałach jest jednak
obarczona niepewnością. Niektórzy członkowie Rady wskazywali, że inwestycje mogą rosnąć wolniej
niż oczekiwano w lipcowej projekcji, co jest związane m.in. z utrzymującą się niepewnością dotyczącą
perspektyw wzrostu gospodarczego w Polsce i za granicą, niepewnością co do momentu znaczącego
zwiększenia wykorzystania środków unijnych, a także niepewnością co do kształtu przyszłych
regulacji w gospodarce. Część członków Rady zwracała także uwagę, że zwiększenie wydatków
publicznych potrzebnych do współfinansowania wydatków funduszy unijnych może być trudne ze
względu na unijne ograniczenia dotyczące wysokości deficytu sektora finansów publicznych.
Analizując kształtowanie się cen w Polsce, podkreślano, że roczny wskaźnik cen konsumenta
pozostaje ujemny, jednak pojawiają się sygnały odwracania się tendencji deflacyjnych. Wskazywano
w szczególności na wzrost deflatora PKB oraz dynamiki cen dóbr pozostających pod wpływem
krajowej koniunktury. Zwracano także uwagę na sygnały pojawiania się presji kosztowej
w gospodarce, przejawiające się w dodatniej i rosnącej dynamice cen producenta po wyłączeniu cen
związanych z energią, a także we wzroście dynamiki jednostkowych kosztów pracy. Większość
członków Rady podkreślała również, że nie widać sygnałów, by dotychczasowa deflacja wpływała
negatywnie na aktywność podmiotów gospodarczych. Niektórzy członkowie wskazywali jednak, że
istnieje duża niepewność dotycząca potencjalnych skutków deflacji. Biorąc to pod uwagę, członkowie
Rady podkreślali, że należy nadal analizować sytuację ekonomiczną firm oraz zachowania
konsumentów pod kątem ewentualnych negatywnych efektów ujemnej dynamiki cen.
Odnosząc się do perspektyw kształtowania się cen, wskazywano, że w najbliższych miesiącach roczny
wskaźnik cen konsumpcyjnych pozostanie ujemny, choć skala deflacji będzie stopniowo malała, do
czego przyczyni się wygasanie efektów wcześniejszych spadków cen surowców na rynkach
światowych. Podkreślano, że wzrost dynamiki cen w kolejnych kwartałach będzie wspierany
dodatkowo przez stabilny wzrost PKB oraz dalsze przyśpieszenie wzrostu płac. W konsekwencji
– zdaniem większości członków Rady – w przyszłym roku dynamika cen będzie wyraźnie dodatnia.
Niektórzy członkowie Rady nie wykluczali jednak wydłużenia się okresu deflacji w Polsce.
Zaznaczano, że głównym źródłem niepewności dla oczekiwanego kształtowania się dynamiki cen
pozostaje ryzyko pogorszenia globalnej koniunktury oraz spadku cen surowców, co obniżyłoby
dynamikę cen w otoczeniu polskiej gospodarki, a przez to także dynamikę cen krajowych.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Większość członków Rady wskazywała, że deflacja
– w świetle dostępnych informacji – nie wywiera jak dotąd negatywnego wpływu na decyzje
podmiotów gospodarczych. Ponadto w przyszłym roku dynamika cen powinna być już wyraźnie
dodatnia. Większość członków Rady wskazywała także, że dynamika PKB – mimo pewnego
obniżenia wobec poprzedniego roku – pozostaje zbliżona do tempa wzrostu produktu potencjalnego,
a w przyszłym roku oczekiwane jest jej przyspieszenie. Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że
w takich warunkach stabilizacja stóp procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na
ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować równowagę makroekonomiczną. Za
stabilizacją stóp procentowych przemawia dodatkowo – zdaniem członków Rady – utrzymująca się
niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań polityki pieniężnej.
Część członków Rady oceniała przy tym, że gdyby następowało dalsze spowalnianie wzrostu
gospodarczego, a okres deflacji wydłużałby się oraz pojawiały się negatywne skutki deflacji dla
gospodarki, wówczas uzasadnione mogłoby być obniżenie stóp procentowych w przyszłości.
Niektórzy członkowie Rady wskazywali, że obniżenie stóp procentowych może być uzasadnione już
w najbliższych kwartałach. Zaznaczali oni, że obniżenie stóp procentowych NBP mogłoby sprzyjać
wzrostowi dynamiki PKB, w szczególności pobudzając aktywność inwestycyjną. Inni członkowie
Rady oceniali natomiast, że wysokość oprocentowania kredytów nie jest obecnie czynnikiem
hamującym wzrost inwestycji w gospodarce. Z tego względu – zdaniem tych członków Rady
– obniżenie stóp procentowych NBP nie miałoby większego wpływu na aktywność gospodarczą,
natomiast mogłoby prowadzić do pojawienia się nierównowag na rynku finansowym i rynku
nieruchomości. Członkowie ci wskazywali jednak, że w świetle obecnych prognoz najbardziej
prawdopodobna jest stabilizacja poziomu stóp procentowych w przyszłości.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 5 października 2016 r.
Na posiedzeniu członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji
makroekonomicznej w Polsce i za granicą.
Rada omawiała sytuację gospodarczą za granicą pod kątem jej wpływu na koniunkturę w Polsce.
Oceniano, że wzrost gospodarczy na świecie pozostaje umiarkowany, przy utrzymującej się
niepewności co do jego perspektyw. Zwracano uwagę na stabilny – mimo negatywnego
oddziaływania słabej koniunktury w pozaeuropejskich gospodarkach wschodzących – wzrost
gospodarczy w strefie euro. Wskazywano przy tym na sygnały ożywienia w europejskim
i niemieckim przemyśle oraz wzrost zamówień eksportowych w Niemczech. Podkreślano, że może to
korzystnie oddziaływać na dynamikę polskiej produkcji przemysłowej, zwłaszcza przeznaczonej na
eksport. Oceniano, że w Stanach Zjednoczonych wzrost PKB mógł nieco przyśpieszyć w III kw., lecz
nadal ograniczała go niska dynamika inwestycji. Zwracano również uwagę na niższy niż
w poprzednich latach wzrost gospodarczy w Chinach, zaznaczając jednak, że dane o aktywności
sygnalizują stabilizację koniunktury w ostatnich miesiącach. Wyrażono przy tym opinię, że
stabilizacja ta została osiągnięta dzięki znacznej ekspansji fiskalnej i wzrostowi dynamiki kredytu, co
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
zwiększa długookresowe ryzyka dla chińskiej gospodarki. Z kolei w Rosji zmniejszenie skali recesji
jest głównie związane z obserwowanym od początku roku wzrostem cen ropy naftowej.
Członkowie Rady podkreślali, że ceny ropy naftowej oraz wielu innych surowców na rynkach
światowych – pomimo wzrostu od początku br. – są nadal niższe niż w poprzednich latach.
Jednocześnie wskazywano, że obecny poziom cen ropy jest zbliżony do ubiegłorocznego, przez co
roczna dynamika cen tego surowca jest już bliska zera. Oceniano, że niskie ceny surowców
i umiarkowana aktywność gospodarcza na świecie wpływają negatywnie na dynamikę cen
konsumpcyjnych w wielu gospodarkach, choć wpływ tych czynników stopniowo maleje. Część
członków Rady zwracała uwagę, że źródłem niepewności dla oczekiwanej dynamiki cen, zarówno
w Polsce, jak i na świecie, jest ryzyko obniżenia się cen ropy naftowej związane z utrzymującą się
wysoką podażą tego surowca, w ostatnim okresie dodatkowo zwiększaną przez ponowny wzrost
produkcji ropy z łupków w Stanach Zjednoczonych.
Odnosząc się do polityki pieniężnej na świecie, wskazywano, że Europejski Bank Centralny utrzymuje
stopy procentowe na poziomie bliskim zera, w tym stopę depozytową poniżej zera, a także
kontynuuje zakupy aktywów finansowych. Podkreślano przy tym, że ostatnio pojawiły się sygnały
dotyczące możliwości stopniowego zmniejszania skali zakupów aktywów w przyszłości. Zwracano
ponadto uwagę, że Rezerwa Federalna – mimo relatywnie korzystnych danych napływających
z amerykańskiej gospodarki – nie podwyższyła stóp procentowych we wrześniu oraz po raz kolejny
obniżyła ścieżkę prognozowanych przez siebie stóp w kolejnych latach.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady podkreślali, że
w Polsce utrzymuje się stabilny wzrost gospodarczy. W szczególności bieżące dane wskazują, że
dynamika PKB w III kw. była prawdopodobnie zbliżona do obserwowanej w poprzednim kwartale.
Głównym czynnikiem wzrostu pozostaje stabilnie rosnący popyt konsumpcyjny, wspierany przez
systematyczną poprawę sytuacji na rynku pracy, korzystne nastroje gospodarstw domowych oraz
wypłaty świadczeń wychowawczych w ramach programu „Rodzina 500 plus”. Argumentowano, że
taką ocenę potwierdzają bieżące dane o aktywności gospodarczej w sierpniu, w szczególności
przyśpieszenie wzrostu sprzedaży detalicznej. Wskazywano także na wyraźny wzrost produkcji
przemysłowej w sierpniu, po jej przejściowym spadku w poprzednim miesiącu, a także na znaczącą
poprawę wskaźnika nastrojów w przemyśle. Zwracano również uwagę na dane o bilansie płatniczym,
które potwierdziły wzrost dynamiki eksportu w II kw., mimo obserwowanego w tym samym czasie
spadku obrotów w handlu światowym. Jednocześnie wskazywano na pogłębienie spadku produkcji
budowlano-montażowej w sierpniu, do którego prawdopodobnie nadal przyczyniał się spadek
inwestycji związany z przejściowym zmniejszeniem wykorzystania środków unijnych po zakończeniu
poprzedniej perspektywy finansowej UE. Część członków Rady oceniała, że w kierunku słabszej
dynamiki inwestycji może również nadal oddziaływać utrzymująca się niepewność dotycząca
otoczenia regulacyjnego przedsiębiorstw.
W trakcie dyskusji na temat sytuacji na rynku pracy zwrócono uwagę na kontynuację stabilnego
wzrostu zatrudnienia i obniżania się stopy bezrobocia. Wskazywano na historycznie wysoką liczbę
ofert pracy, sygnalizującą utrzymywanie się dużego popytu na pracę. Podkreślano, że ożywienie na
rynku pracy przekłada się na wzrost presji płacowej w przedsiębiorstwach. W efekcie dynamika płac
jest już wyższa niż w poprzednich latach. Oceniano, że w kierunku szybszego wzrostu płac
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
w kolejnych kwartałach może dodatkowo oddziaływać podwyższenie płacy minimalnej od początku
2017 r.
Omawiając perspektywy koniunktury w Polsce, większość członków Rady oceniała, że w kolejnych
kwartałach prawdopodobnie będzie się utrzymywał stabilny wzrost gospodarczy. W opinii
niektórych członków Rady dynamika PKB może nawet nieco wzrosnąć. Wzrost gospodarczy będzie
nadal wspierany głównie przez rosnącą konsumpcję. Czynnikiem sprzyjającym aktywności
w kolejnych kwartałach powinna być także oczekiwana odbudowa inwestycji, w tym finansowanych
ze środków unijnych. Wskazuje na to – zdaniem części członków Rady – istotny wzrost w ostatnich
kwartałach liczby podpisanych umów na realizację projektów z wykorzystaniem środków
pochodzących z nowej perspektywy finansowej UE. Niektórzy członkowie Rady zwracali także
uwagę, że ożywieniu inwestycji przedsiębiorstw będą sprzyjały korzystne perspektywy popytu
konsumpcyjnego oraz poprawa wskaźników koniunktury w przemyśle w ostatnim okresie.
Jednocześnie – w opinii niektórych członków Rady – dodatkowym wsparciem dla wzrostu inwestycji
w dalszej perspektywie może być uruchomienie programu „Mieszkanie Plus”. Jednak – jak
wskazywali niektórzy członkowie Rady – z uwagi na pogorszenie się części wskaźników koniunktury
w poprzednich miesiącach oraz niepewność dotyczącą otoczenia regulacyjnego nie można wykluczyć,
że niska dynamika inwestycji utrzyma się w najbliższych kwartałach.
Analizując kształtowanie się cen w Polsce, podkreślano, że roczna dynamika cen towarów i usług
konsumpcyjnych pozostaje ujemna, jednak skala deflacji stopniowo maleje. Oceniano, że do wzrostu
dynamiki cen przyczynia się głównie wygasanie efektów wcześniejszego spadku cen surowców na
rynkach światowych. Wskazywano ponadto, że w kierunku wyższej dynamiki cen może oddziaływać
także stopniowe przyśpieszenie wzrostu płac w Polsce, przekładające się na wzrost dynamiki
jednostkowych kosztów pracy. Zwracano uwagę, że osłabienie tendencji deflacyjnych potwierdzają
również dane o cenach produkcji sprzedanej przemysłu, w szczególności utrzymująca się od początku
br. dodatnia wartość tego wskaźnika po wyłączeniu wpływu cen energii. Wskazywano też, że
wskaźnik cen dóbr konsumpcyjnych pozostających pod wpływem krajowej koniunktury od kilku
miesięcy jest wyraźnie wyższy od zera. Większość członków Rady oceniała przy tym, że nadal nie ma
sygnałów, by deflacja wpłynęła negatywnie na aktywność większości podmiotów gospodarczych.
Niektórzy członkowie Rady zaznaczali, że należy wciąż analizować sytuację ekonomiczną firm oraz
zachowanie konsumentów pod kątem ewentualnych negatywnych efektów ujemnej dynamiki cen.
Odnosząc się do perspektyw kształtowania się cen, większość członków Rady oceniała, że
w najbliższych miesiącach skala deflacji będzie nadal stopniowo malała. Podkreślano, że według
prognoz NBP oraz ośrodków zewnętrznych w przyszłym roku roczna dynamika cen powinna
kształtować się w pobliżu 1%. Wskazywano, że wzrost dynamiki cen będzie wspierany przez stabilny
wzrost PKB, następujący w warunkach rosnącej dynamiki wynagrodzeń, a także zwiększonych
świadczeń wychowawczych. Niektórzy członkowie Rady byli jednak zdania, że – w związku
z ryzykiem obniżenia się cen ropy naftowej na światowych rynkach – nie można wykluczyć
wydłużenia się okresu deflacji w Polsce. Z kolei – w opinii niektórych członków Rady – dynamika cen
może być wyższa, niż wskazują obecne prognozy. Silniejszemu przyśpieszeniu dynamiki cen może
– ich zdaniem – sprzyjać szybsze domykanie się luki popytowej oraz przyśpieszenie dynamiki
jednostkowych kosztów pracy. Członkowie ci podkreślali jednocześnie, że wpływ wzrostu kosztów
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
pracy na dynamikę cen może być przez jakiś czas łagodzony przez obniżenie marż przez
przedsiębiorstwa.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
zostać utrzymane na niezmienionym poziomie. Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że stabilizacja
stóp procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz
pozwala zachować równowagę makroekonomiczną. Większość członków Rady wskazywała, że
w przyszłym roku dynamika cen powinna być już wyraźnie dodatnia. Większość członków Rady
oceniała także, iż dynamika PKB – mimo pewnego obniżenia wobec poprzedniego roku – pozostaje
zbliżona do tempa wzrostu produktu potencjalnego. Za stabilizacją stóp procentowych przemawia
dodatkowo utrzymująca się niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych uwarunkowań polityki
pieniężnej. Część członków Rady zaznaczała też, że decyzje Rady powinny uwzględniać również
wpływ poziomu stóp procentowych na stabilność krajowego systemu finansowego.
Część członków Rady wskazywała przy tym, że w przypadku wyraźnego przyśpieszenia wzrostu
gospodarczego oraz pojawienia się presji inflacyjnej stwarzającej ryzyko przekroczenia celu
inflacyjnego w średnim okresie zasadne może być podwyższenie stóp procentowych. Członkowie ci
wskazywali jednak, że – w świetle dostępnych informacji – najbardziej prawdopodobna jest
stabilizacja stóp procentowych w perspektywie kolejnych kwartałów. Część członków Rady oceniała
z kolei, że gdyby następowało dalsze spowalnianie wzrostu gospodarczego, a okres deflacji
wydłużałby się oraz pojawiałyby się negatywne skutki deflacji dla gospodarki, wówczas uzasadnione
mogłoby być obniżenie stóp procentowych. Członkowie ci zaznaczali, że obniżenie stóp
procentowych NBP mogłoby sprzyjać wzrostowi dynamiki PKB, w szczególności pobudzając
aktywność inwestycyjną. Niektórzy członkowie Rady podkreślali także, iż realny poziom stóp
procentowych w Polsce jest relatywnie wysoki na tle innych krajów Europy Środkowo-Wschodniej.
Inni członkowie Rady oceniali natomiast, że wysokość stóp procentowych NBP nie jest obecnie
czynnikiem hamującym wzrost inwestycji w gospodarce, zwłaszcza biorąc pod uwagę wysoki poziom
oszczędności przedsiębiorstw umożliwiający finansowanie działalności ze środków własnych.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 9 listopada 2016 r.
Członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej w kontekście sytuacji makroekonomicznej
w Polsce i za granicą, a także wyników listopadowej projekcji inflacji oraz PKB.
Rada omawiała sytuację gospodarczą za granicą pod kątem jej wpływu na koniunkturę w Polsce.
Oceniano, że wzrost gospodarczy na świecie pozostaje umiarkowany, przy utrzymującej się
niepewności co do jego perspektyw. W trakcie dyskusji na temat sytuacji w strefie euro podkreślano,
że dane o rachunkach narodowych potwierdziły stabilny wzrost PKB w tej gospodarce. Niektórzy
członkowie Rady zwracali jednak uwagę na niższy niż przed światowym kryzysem finansowym
poziom inwestycji. Wskazywano, że – zgodnie z dostępnymi prognozami – wzrost gospodarczy
w strefie euro może spowolnić w kolejnych kwartałach, jednak skala tego spowolnienia nie powinna
być znacząca. Podkreślano, że w ostatnim okresie pojawiły się sygnały wskazujące na możliwość
ożywienia w europejskim
przemyśle
i
sektorze
eksportowym.
W szczególności
nastroje
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
w europejskim przemyśle są najlepsze od kilku lat, na co wpłynął m.in. wyraźny wzrost zamówień
eksportowych. Podkreślano, że może to w dalszej perspektywie oddziaływać korzystnie na dynamikę
polskiej produkcji przemysłowej, zwłaszcza przeznaczonej na eksport.
Oceniano, że poprawa sytuacji w europejskim przemyśle może mieć związek ze stabilizacją
koniunktury w otoczeniu strefy euro. W tym kontekście wskazywano na przyśpieszenie wzrostu PKB
w Stanach Zjednoczonych oraz stabilizację koniunktury w Chinach. Zaznaczano, że – w świetle
bieżących prognoz – wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych w przyszłym roku powinien być wyższy
niż w br., do czego przyczyni się stabilny wzrost konsumpcji i odbudowa inwestycji. Część członków
Rady podkreślała w związku z tym, że czynnikiem niepewności dla amerykańskiej gospodarki jest
możliwość zmian w polityce gospodarczej po wyborach w Stanach Zjednoczonych. Wskazywano
jednak, że na razie bardzo trudno ocenić skalę tych zmian oraz ich wpływ na koniunkturę. Zwracano
uwagę, że w Chinach dynamika PKB – pomimo stabilizacji w ostatnich kwartałach – jest najniższa od
globalnego kryzysu finansowego. Część członków Rady wskazywała na obniżenie się dynamiki
kredytu i inwestycji infrastrukturalnych w tym kraju w III kw., co może świadczyć o zmniejszającej
się skali stymulacji fiskalnej i monetarnej w Chinach. Niektórzy członkowie Rady zwracali dodatkowo
uwagę na możliwość ponownego osłabienia wzrostu PKB w części gospodarek wschodzących,
związanego z pewnym obniżeniem się cen ropy naftowej na światowych rynkach w ostatnim okresie.
W trakcie dyskusji na temat procesów inflacyjnych za granicą podkreślano, że dynamika cen
w otoczeniu polskiej gospodarki jest nadal bardzo niska, choć w ostatnim okresie nieco wzrosła.
Oceniano, że do wzrostów rocznych wskaźników inflacji przyczyniły się głównie wyższe niż rok
wcześniej ceny ropy naftowej przekładające się stopniowo na wzrost rocznej dynamiki cen energii.
Zwracano uwagę, że kontrakty terminowe na ropę naftową wskazują na wzrost cen tego surowca
w kolejnych kwartałach. Jednak – w opinii niektórych członków Rady – wzrost ten nie będzie
znaczący z uwagi na obniżenie kosztów wydobycia ropy w Stanach Zjednoczonych oraz
prawdopodobne zwiększenie eksportu przez niektórych innych producentów tego surowca.
Wskazywano także na podwyższoną niepewność co do poziomu cen ropy ze względu na możliwe
trudności w osiągnięciu porozumienia dotyczącego obniżenia wydobycia tego surowca na
zbliżającym się szczycie Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową (OPEC).
Odnosząc się do polityki pieniężnej na świecie, wskazywano, że Europejski Bank Centralny utrzymuje
stopy procentowe na poziomie bliskim zera, w tym stopę depozytową poniżej zera, a także
kontynuuje zakupy aktywów finansowych. Zwrócono uwagę, że EBC nie potwierdził zamiaru
zmniejszenia skali zakupu aktywów w najbliższych miesiącach. Podkreślano ponadto, że Rezerwa
Federalna – po podwyżce w grudniu ub.r. – utrzymuje stopy procentowe na niezmienionym
poziomie, sygnalizując ich prawdopodobny wzrost w przyszłości. Oceniano jednak, że – z uwagi na
wyniki amerykańskich wyborów – niepewność co do terminu kolejnej podwyżki stóp procentowych
przez Fed wzrosła. Wskazywano też, że wyniki wyborów w Stanach Zjednoczonych są czynnikiem,
który może zwiększyć zmienność na międzynarodowych rynkach finansowych.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, członkowie Rady oceniali, że
w Polsce utrzymuje się stabilny wzrost gospodarczy, choć dane o produkcji i sprzedaży detalicznej za
III kw. wskazują na pewne osłabienie dynamiki PKB w ostatnim okresie. Zwracano także uwagę na
pogorszenie nastrojów w przemyśle w październiku. Wskazywano również, że nadal obniża się
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
produkcja
budowlano-montażowa,
do
czego
przyczynia
się
spadek
inwestycji
związany
z przejściowym zmniejszeniem wykorzystania środków unijnych po zakończeniu poprzedniej
perspektywy finansowej UE. Część członków Rady oceniała, że w kierunku słabszej dynamiki
inwestycji, szczególnie małych i średnich firm, może dodatkowo oddziaływać utrzymująca się
niepewność dotycząca otoczenia regulacyjnego przedsiębiorstw. Jednocześnie – jak podkreślała część
członków Rady – utrzymuje się bardzo dobra koniunktura na rynku mieszkaniowym, co wpływa
korzystnie na dynamikę inwestycji w tym sektorze. Zaznaczano przy tym, że wzrost gospodarczy jest
nadal wspierany głównie przez stabilnie rosnący popyt konsumpcyjny. Wzrostowi konsumpcji
sprzyja systematyczna poprawa sytuacji na rynku pracy, korzystne nastroje gospodarstw domowych
oraz wypłaty świadczeń wychowawczych w ramach programu „Rodzina 500 plus”.
Omawiając perspektywy koniunktury w Polsce, członkowie Rady wskazywali, że – w świetle
wyników listopadowej projekcji – wzrost gospodarczy w IV kw. prawdopodobnie utrzyma się na
obniżonym poziomie, lecz w kolejnych kwartałach powinien przyśpieszyć. Jak podkreślali członkowie
Rady, głównym czynnikiem wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach pozostanie konsumpcja,
której dynamika ma być wyższa w przyszłym roku. Przyśpieszenie wzrostu PKB w przyszłym roku
będzie wspierane także przez oczekiwane zwiększenie się inwestycji, związane z wyższym stopniem
absorpcji środków unijnych. O prawdopodobnym wyraźnym wzroście wykorzystania funduszy
unijnych w przyszłym roku świadczy zwiększenie liczby podpisanych umów na realizację projektów
w ramach nowej perspektywy finansowej UE. Niektórzy członkowie Rady zwracali jednak uwagę na
ewentualne ograniczenia możliwości współfinansowania wydatków inwestycyjnych przez niektóre
samorządy. W ocenie niektórych członków Rady w kolejnych kwartałach powinny także wzrosnąć
inwestycje przedsiębiorstw, czemu – w warunkach dobrej sytuacji finansowej firm oraz wysokiego
wykorzystania ich zdolności produkcyjnych – będzie sprzyjać zmniejszanie się niepewności
dotyczącej ich otoczenia regulacyjnego.
Analizując kształtowanie się cen w Polsce, podkreślano, że roczna dynamika cen towarów i usług
konsumpcyjnych pozostaje ujemna, jednak skala deflacji maleje. Wskazywano, że roczny wskaźnik
cen towarów i usług konsumpcyjnych w październiku br. był jedynie nieznacznie ujemny.
Podkreślano, że na wygasanie tendencji deflacyjnych wskazuje również obserwowana po raz
pierwszy od czterech lat dodatnia roczna dynamika cen produkcji sprzedanej przemysłu. Oceniano,
że do wzrostu dynamiki cen przyczynia się głównie wygasanie efektów wcześniejszego spadku cen
surowców na rynkach światowych. Zwracano ponadto uwagę, że w kierunku wyższej dynamiki cen
oddziałuje także wyższy niż w poprzednich kwartałach wzrost płac w Polsce. Zaznaczano jednak, że
czynnikiem ograniczającym dynamikę cen jest nadal niski wzrost cen za granicą oraz ujemna luka
popytowa w krajowej gospodarce. Wskazywano przy tym na wciąż ujemny poziom większości
wskaźników inflacji bazowej.
Odnosząc się do perspektyw kształtowania się cen, członkowie Rady zwracali uwagę, że – zgodnie
z listopadową projekcją – dynamika cen będzie nadal stopniowo rosnąć i w nadchodzących
kwartałach stanie się dodatnia. Projekcja wskazuje też, że w kolejnych latach inflacja będzie się
kształtować w pobliżu dolnej granicy odchyleń od celu NBP. Oprócz wygaśnięcia efektów
wcześniejszych spadków cen surowców wzrostowi cen w przyszłym roku będzie sprzyjało
oczekiwane w projekcji przyśpieszenie wzrostu PKB. Niektórzy członkowie Rady byli jednak zdania,
że dynamika cen w przyszłym roku może być nieco niższa, niż przewiduje listopadowa projekcja.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Jako czynniki mogące oddziaływać w kierunku niższej niż w projekcji dynamiki cen członkowie ci
wymieniali ewentualność obniżenia się cen surowców na światowych rynkach oraz możliwość
wolniejszego w porównaniu do projekcji wzrostu inwestycji w Polsce.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
pozostać niezmienione. Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że stabilizacja stóp procentowych
sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować
równowagę makroekonomiczną. Większość członków Rady oceniała, że za utrzymaniem stóp
procentowych bez zmian przemawia w szczególności stopniowy wzrost dynamiki cen, która
– zgodnie z listopadową projekcją – ma w kolejnych latach zbliżyć się do dolnej granicy odchyleń od
celu NBP. Zdaniem niektórych członków Rady obecny poziom stóp procentowych NBP może także
sprzyjać wzrostowi stopy oszczędności gospodarstw domowych. W opinii Rady dodatkowym
argumentem za stabilizacją stóp procentowych jest utrzymująca się niepewność dotycząca krajowych
i zewnętrznych uwarunkowań polityki pieniężnej.
Członkowie Rady wskazywali, że – w świetle dostępnych informacji – najbardziej prawdopodobna
jest stabilizacja stóp procentowych w kolejnych kwartałach. Niektórzy członkowie Rady oceniali, że
gdyby utrwalało się spowolnienie wzrostu gospodarczego i rosło ryzyko utrzymywania się inflacji
poniżej celu przez dłuższy czas, wówczas uzasadnione byłoby rozważenie obniżenia stóp
procentowych. Większość członków Rady zaznaczała jednak, że decyzje Rady powinny uwzględniać
również wpływ poziomu stóp procentowych na stabilność krajowego systemu finansowego.
Niektórzy członkowie Rady oceniali natomiast, że biorąc pod uwagę naturę czynników obniżających
dynamikę aktywności gospodarczej, wpływ ewentualnego obniżenia stóp procentowych na krajową
koniunkturę byłby ograniczony. Część członków Rady wskazywała przy tym, że w przypadku
pojawienia się presji inflacyjnej stwarzającej ryzyko przekroczenia celu inflacyjnego w średnim
okresie zasadne może być podwyższenie stóp procentowych.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Opis dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieniężnej w dniu 7 grudnia 2016 r.
Członkowie Rady dyskutowali na temat polityki pieniężnej na tle sytuacji makroekonomicznej
w Polsce i za granicą.
Rada omawiała sytuację gospodarczą za granicą pod kątem jej wpływu na koniunkturę w Polsce.
Oceniano, że wzrost gospodarczy na świecie pozostaje umiarkowany, przy utrzymującej się
niepewności co do jego perspektyw. Podkreślano, że w strefie euro wzrost PKB jest stabilny, jednak
sytuacja w poszczególnych krajach jest zróżnicowana. Wskazywano, że w Niemczech wzrost
gospodarczy obniżył się w III kw., do czego przyczynił się spadek inwestycji w maszyny i urządzenia
oraz osłabienie dynamiki eksportu. Oceniano, że niska dynamika niemieckiego eksportu jest związana
ze słabszym niż w poprzednich latach wzrostem u głównych partnerów handlowych tej gospodarki,
tj. innych krajach europejskich i Chinach. Zwracano uwagę, że dostępne prognozy wskazują na
poprawę koniunktury w Niemczech w IV kw. i stabilny wzrost gospodarczy w strefie euro
w kolejnych kwartałach. Wskazywano na poprawę nastrojów w przemyśle w ostatnich miesiącach.
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
Niektórzy członkowie Rady zauważali jednak, że obserwowane ostatnio polepszenie nastrojów może
nie przełożyć się na faktyczne zwiększenie aktywności inwestycyjnej przedsiębiorstw. W ocenie
niektórych członków Rady czynnikiem, który może wpływać niekorzystnie na dynamikę inwestycji
w strefie euro, jest utrzymująca się niepewność polityczna w kilku krajach Europy Zachodniej.
Omawiając sytuację w pozostałych gospodarkach, zwracano uwagę na dobrą koniunkturę w Stanach
Zjednoczonych. Podkreślano, że w III kw. wzrost gospodarczy w Stanach Zjednoczonych
przyśpieszył silniej, niż wstępnie szacowano, a sytuacja na tamtejszym rynku pracy pozostaje dobra.
W trakcie dyskusji na temat procesów inflacyjnych za granicą podkreślano, że dynamika cen
w otoczeniu polskiej gospodarki jest nadal bardzo niska, choć stopniowo rośnie. Zwracano uwagę na
wzrost cen ropy naftowej od poprzedniego posiedzenia Rady, spowodowany decyzją o ograniczeniu
wydobycia przez członków OPEC oraz niektórych innych istotnych eksporterów tego surowca. Część
członków Rady oceniała, że w kolejnych kwartałach ceny ropy naftowej nie powinny rosnąć, czemu
będzie sprzyjać wciąż wysoka podaż tego surowca, podwyższana przez ponowny wzrost wydobycia
w Stanach Zjednoczonych oraz dążenie do zwiększenia udziału w rynku tego surowca przez Iran.
Odnosząc się do polityki pieniężnej na świecie, wskazywano, że Europejski Bank Centralny utrzymuje
stopy procentowe na poziomie bliskim zera, w tym stopę depozytową poniżej zera, a także
kontynuuje program zakupu aktywów finansowych. Oceniano, że Rezerwa Federalna Stanów
Zjednoczonych prawdopodobnie podniesie stopy procentowe w najbliższym czasie. Podkreślano, że
perspektywa zacieśnienia polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych, przy pojawieniu się
oczekiwań na stymulację fiskalną w przyszłości, przyczyniła się do umocnienia dolara i wzrostu
rentowności tamtejszych obligacji, a przez to także rentowności obligacji wielu innych krajów.
Wskazywano, że towarzyszyła temu deprecjacja walut wielu gospodarek wschodzących, w tym
złotego, której skala była zwiększana przez wzrost niepewności politycznej w Europie związany
z referendum we Włoszech.
Dyskutując na temat sytuacji w sferze realnej polskiej gospodarki, zwracano uwagę na obniżenie
dynamiki PKB w III kw. Wskazywano, że spowolnienie wzrostu gospodarczego w Polsce jest
związane – podobnie jak w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej – głównie ze spadkiem
inwestycji spowodowanym przejściowym zmniejszeniem wykorzystania środków unijnych po
zakończeniu poprzedniej perspektywy finansowej UE. Jak zaznaczała większość członków Rady,
dynamika inwestycji jest również obniżana przez utrzymującą się niepewność wśród przedsiębiorstw.
Zwrócono uwagę, że do niższego wzrostu PKB w III kw. przyczyniła się również słabsza niż
w poprzednim kwartale dynamika eksportu, związana prawdopodobnie z obniżeniem wzrostu
gospodarczego u głównych partnerów handlowych Polski, a także – jak podkreślali niektórzy
członkowie Rady – niską dynamiką handlu światowego. Oceniano, że roczna dynamika PKB
prawdopodobnie będzie się kształtować na obniżonym poziomie również w IV kw., do czego – obok
nadal osłabionej aktywności inwestycyjnej sygnalizowanej przez bieżące dane – przyczyni się również
statystyczny
efekt
bazy,
związany
z
obserwowanym
rok
wcześniej
wysokim
wzrostem
gospodarczym.
Podkreślano, że krajowy wzrost gospodarczy jest nadal wspierany przez coraz szybciej rosnący popyt
konsumpcyjny, którego dynamika w III kw. była najwyższa od ośmiu lat. Część członków Rady
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
zwracała także uwagę na stabilny wzrost inwestycji mieszkaniowych związany z utrzymującym się
wzrostem popytu na mieszkania. Oceniano, że do przyśpieszenia wzrostu wydatków gospodarstw
domowych przyczynia się przede wszystkim systematyczna poprawa sytuacji na rynku pracy.
Wskazywano na najniższą od dekad stopę bezrobocia, wciąż rosnące zatrudnienie oraz wyższą niż
w poprzednich latach dynamikę płac. Jak podkreślali niektórzy członkowie Rady, mimo poprawy na
rynku pracy stopa bezrobocia jest nadal silnie zróżnicowana regionalnie. Zaznaczano, że wzrost
wydatków gospodarstw domowych jest także wspierany przez wypłaty świadczeń wychowawczych.
Niektórzy członkowie Rady zwracali przy tym uwagę, że pewna część dochodów gospodarstw
domowych pozyskanych ze świadczeń wychowawczych może być przeznaczana na zakup dóbr
importowanych, prowadząc do wyższej dynamiki importu i niższego wkładu eksportu netto do
wzrostu gospodarczego. Podkreślali oni jednak, że efekt ten może być łagodzony przez równoczesny
wzrost popytu na usługi, które są mniej importochłonne.
Większość członków Rady oceniała, że obserwowane obecnie spowolnienie dynamiki PKB jest
przejściowe, a w 2017 r. wzrost gospodarczy powinien przyśpieszyć. W opinii członków Rady będzie
temu sprzyjać dalszy wzrost dynamiki konsumpcji oraz odbudowa inwestycji w warunkach
stopniowego zwiększania stopnia absorpcji funduszy unijnych. Zwracano także uwagę na
sygnalizowany w badaniach ankietowych wzrost skłonności firm do inwestowania. Jak wskazywali
niektórzy członkowie Rady, do przyśpieszenia wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach
powinna przyczynić się również wyższa dynamika eksportu, której będą sprzyjać wyższy wzrost
w otoczeniu polskiej gospodarki i słabszy kurs złotego. Niektórzy członkowie Rady wyrażali
jednocześnie opinię, że coraz większą barierą rozwoju przedsiębiorstw w nadchodzących kwartałach
może być brak pracowników o określonych kwalifikacjach w pewnych regionach kraju. Zdaniem
niektórych członków Rady nie można wykluczyć, że obniżony wzrost gospodarczy utrzyma się do
połowy 2017 r. Według tych członków Rady negatywnie na dynamikę PKB może wpływać trwający
kilka kwartałów cykl inwestycyjny projektów infrastrukturalnych oraz obniżający się już od II kw.
2017 r. wpływ świadczeń rodzinnych na roczną dynamikę konsumpcji. Członkowie ci wskazywali
również na ryzyko utrzymywania się niskiej dynamiki eksportu związanej z niekorzystnymi
uwarunkowaniami światowego handlu, w tym możliwym nasileniem się protekcjonizmu.
Odnosząc się do perspektyw wzrostu gospodarczego w dłuższym okresie, niektórzy członkowie Rady
wskazywali na rządowe projekty infrastrukturalne, których efektem będzie zwiększenie potencjału
wytwórczego gospodarki. Członkowie ci zwrócili także uwagę na obniżenie w ostatnim okresie
skłonności polskich obywateli do emigracji. Inni członkowie Rady zwracali uwagę na konieczność
podjęcia działań na rzecz zwiększenia aktywności zawodowej w Polsce i wspierania napływu
pracowników z zagranicy, co powinno łagodzić niekorzystne tendencje związane ze starzeniem się
społeczeństwa.
Analizując kształtowanie się cen w Polsce, podkreślano, że roczna dynamika cen towarów i usług
konsumpcyjnych stopniowo rośnie, a w listopadzie skończyła się deflacja. Wskazywano, że zwiększa
się również dynamika cen produkcji sprzedanej przemysłu. Oceniano, że do wzrostu dynamiki cen
przyczynia się głównie osłabienie efektów wcześniejszego spadku cen surowców na rynkach
światowych. Zwracano uwagę, że w kierunku wzrostu dynamiki cen oddziałuje także wyższa niż
w poprzednich kwartałach dynamika płac w kraju. Zaznaczano jednak, że czynnikami
Załącznik 6. Opisy dyskusji na posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej
ograniczającymi wzrost cen w Polsce są: nadal niska inflacja za granicą, ujemna luka popytowa
w krajowej gospodarce oraz niskie oczekiwania inflacyjne.
Członkowie Rady oceniali, że w kolejnych kwartałach dynamika cen będzie nadal stopniowo rosnąć,
czemu – oprócz wygaśnięcia efektów wcześniejszych spadków cen surowców – będzie sprzyjało
oczekiwane stopniowe przyśpieszenie wzrostu gospodarczego. Część członków Rady zwracała
dodatkowo uwagę na sygnalizowane przez firmy nasilenie się presji płacowej, które – wraz
z podwyższeniem płacy minimalnej w przyszłym roku – może przyczynić się do zwiększenia
dynamiki płac nominalnych. Członkowie Rady byli zdania, że – mimo przyśpieszenia – dynamika cen
w przyszłym roku będzie prawdopodobnie nadal niska. Wskazywano na prawdopodobną stabilizację
cen surowców w kolejnych kwartałach oraz ograniczoną – ze względu na istotną importochłonność
rosnącego popytu konsumpcyjnego – krajową presję inflacyjną.
Dyskutując na temat poziomu stóp procentowych NBP, członkowie Rady uznali, że powinny one
pozostać niezmienione. Członkowie Rady podtrzymali ocenę, że stabilizacja nominalnych stóp
procentowych sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz
pozwala zachować równowagę makroekonomiczną. Większość członków Rady oceniała, że za
utrzymaniem stóp procentowych bez zmian przemawia w szczególności stopniowy wzrost dynamiki
cen. W efekcie, mimo utrzymywania niezmienionych nominalnych stóp procentowych, ich poziom
w ujęciu realnym wyraźnie się obniży. W opinii Rady dodatkowym argumentem za stabilizacją stóp
procentowych NBP jest utrzymująca się niepewność dotycząca krajowych i zewnętrznych
uwarunkowań polityki pieniężnej.
Członkowie Rady wskazywali, że – w świetle dostępnych informacji – najbardziej prawdopodobna
jest stabilizacja stóp procentowych NBP w kolejnych kwartałach. Zaznaczali oni przy tym, że
w przypadku pojawienia się presji inflacyjnej stwarzającej ryzyko przekroczenia celu inflacyjnego
w średnim okresie zasadne może być podwyższenie stóp procentowych. Niektórzy członkowie Rady
nie wykluczali możliwości obniżenia stóp procentowych NBP w przypadku pogłębienia i utrwalenia
się spowolnienia wzrostu gospodarczego. Inni członkowie Rady oceniali natomiast, że wysokość stóp
procentowych NBP nie jest obecnie czynnikiem hamującym wzrost gospodarczy w Polsce. Z tego
względu – zdaniem tych członków Rady – obniżenie stóp procentowych NBP nie miałoby znacznego
wpływu na aktywność gospodarczą, natomiast mogłoby prowadzić do pojawienia się nierównowag
na rynku finansowym i rynku nieruchomości oraz obniżenia się stopy oszczędności gospodarstw
domowych.
Rada postanowiła utrzymać stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie: stopa referencyjna
1,50%, stopa lombardowa 2,50%, stopa depozytowa 0,50%, stopa redyskonta weksli 1,75%.
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wioskami i uchwałami
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków
Rady Polityki Pieniężnej nad wnioskami
i uchwałami
Poniżej zamieszczono wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wnioskami
i uchwałami podjętymi w 2016 r.
Data: 5 kwietnia 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 1/2016 z dnia 5 kwietnia 2016 r. w sprawie przyjęcia rocznego sprawozdania
finansowego Narodowego Banku Polskiego sporządzonego na dzień 31 grudnia 2015 r.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
M. Belka
G. M. Ancyparowicz
M. Chrzanowski
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
J. J. Kropiwnicki
E. M. Łon
E. J. Osiatyński
K. Zubelewicz
J. Żyżyński
Przeciw
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wioskami i uchwałami
Data: 5 maja 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 2/2016 z dnia 5 maja 2016 r. w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń
polityki pieniężnej na rok 2015.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
M. Belka
Przeciw
G. M. Ancyparowicz
M. Chrzanowski
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
J. J. Kropiwnicki
E. M. Łon
K. Zubelewicz
J. Żyżyński
E. J. Osiatyński był nieobecny.
Data: 5 maja 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 3/2016 z dnia 5 maja 2016 r. w sprawie oceny działalności Zarządu Narodowego Banku
Polskiego w zakresie realizacji założeń polityki pieniężnej na rok 2015.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
M. Belka
G. M. Ancyparowicz
M. Chrzanowski
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
J. J. Kropiwnicki
E. M. Łon
K. Zubelewicz
J. Żyżyński
E. J. Osiatyński był nieobecny.
Przeciw
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wioskami i uchwałami
Data: 24 maja 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 4/2016 z dnia 24 maja 2016 r. w sprawie zatwierdzenia sprawozdania z działalności
Narodowego Banku Polskiego w 2015 r.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
M. Belka
Przeciw
G. M. Ancyparowicz
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
J. J. Kropiwnicki
E. M. Łon
K. Zubelewicz
J. Żyżyński
M. Chrzanowski oraz E. J. Osiatyński byli nieobecni.
Data: 7 września 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 5/2016 z dnia 7 września 2016 r. w sprawie ustalenia założeń polityki pieniężnej na rok
2017.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
A. Glapiński
G. M. Ancyparowicz
M. Chrzanowski
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
J. J. Kropiwnicki
E. M. Łon
E. J. Osiatyński
J. Żyżyński
Przeciw
K. Zubelewicz
Załącznik 7. Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad wioskami i uchwałami
Data: 20 grudnia 2016 r.
Przedmiot wniosku lub uchwały
uchwała nr 6/2016 z dnia 20 grudnia 2016 r. w sprawie zatwierdzenia planu finansowego
Narodowego Banku Polskiego na rok 2017.
Wyniki głosowania członków RPP
Za
A. Glapiński
G. M. Ancyparowicz
E. Gatnar
Ł. J. Hardt
E. M. Łon
R. Sura
J. Żyżyński
J. J. Kropiwnicki był nieobecny.
Przeciw
E. J. Osiatyński
K. Zubelewicz
Dokument
podpisany przez
Marek Głuch
Data
2017.05.29
16:41:11 CEST
MONITOR POLSKI
DZIENNIK URZĘDOWY RZECZYPOSPOLITEJ POLSKIEJ
Warszawa, dnia 29 maja 2017 r.
Poz. 500
Uchwała Nr 2/2017
Rady Polityki Pieniężnej
z dnia 17 maja 2017 r.
w sprawie przyjęcia sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2016
Na podstawie art. 12 ust. 1 ustawy z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim (Dz. U. z 2013 r. poz. 908
i 1036, z 2015 r. poz. 855 i 1513 oraz z 2016 r. poz. 996 i 1997) uchwala się, co następuje
Załącznik do uchwały nr 2/2017 Rady Polityki
Pieniężnej z dnia 17 maja 2017 r. (poz. 500)
Załącznik do uchwały nr 2/2017 Rady Polityki Pieniężnej
z dnia 17 maja 2017 r. (poz. …..)
JEKT NA POSIEDZENIE RADNIU 10 M
Sprawozdanie z wykonania
założeń polityki pieniężnej
na rok 2016
AJA 2011
Warszawa, maj 2017 r.
Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2016
Przedkładając sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej, Rada Polityki Pieniężnej wypełnia
zobowiązanie zawarte w art. 227 Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej do złożenia Sejmowi
sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej w ciągu 5 miesięcy od zakończenia roku
budżetowego. Zgodnie z art. 53 ustawy o Narodowym Banku Polskim sprawozdanie z wykonania
założeń polityki pieniężnej jest ogłaszane w Dzienniku Urzędowym Rzeczypospolitej Polskiej „Monitor
Polski”. Sprawozdanie prezentuje główne elementy realizowanej strategii polityki pieniężnej, opis
uwarunkowań makroekonomicznych i decyzji podejmowanych w zakresie polityki pieniężnej w roku
objętym sprawozdaniem, a także opis stosowanych instrumentów polityki pieniężnej.
Do Sprawozdania z wykonania założeń polityki pieniężnej na rok 2016 dołączono załączniki, w których
przedstawiono kształtowanie się istotnych zmiennych makroekonomicznych, a także Opisy dyskusji na
posiedzeniach decyzyjnych Rady Polityki Pieniężnej i Wyniki głosowania członków Rady Polityki Pieniężnej nad
wnioskami i uchwałami w roku objętym sprawozdaniem.
Przy ocenie polityki pieniężnej ex post należy brać pod uwagę jej uwarunkowania, w tym przede
wszystkim to, że działania władz monetarnych wpływają na gospodarkę ze znacznym opóźnieniem,
a jednocześnie są podejmowane w warunkach niepewności dotyczącej przyszłych procesów
makroekonomicznych. Należy także
uwzględniać to, że
w gospodarce występują wstrząsy
makroekonomiczne, które – choć pozostają poza kontrolą krajowej polityki pieniężnej – mogą w znacznej
mierze wpływać na sytuację gospodarczą i procesy inflacyjne w kraju w krótkim, a niekiedy także
w średnim okresie.
Spis treści
1. Strategia polityki pieniężnej w 2016 r. ......................................................................................................... 5
2. Polityka pieniężna i jej uwarunkowania w 2016 r. .................................................................................... 6
3. Instrumenty polityki pieniężnej w 2016 r. ................................................................................................ 10