Vejledning til bekendtgørelse om investeringsforeningers, specialforeningers og innovationsforeningers anvendelse af afledte finansielle instrumenter

§ 6, stk. 2, indebærer en udvidelse af likviditetsreglen i § 6, stk. 1, til også at omfatte visse fastforrentede obligationer med en restløbetid, der ikke er længere end restløbetiden på det afledte aktiebaserede finansielle instrument, som afdækkes af de pågældende obligationer. Baggrunden for, at denne regel gennemføres ved en særlig bestemmelse, er, at afdækning ved anvendelse af fastforrentede obligationer i modsætning til afdækning med en likviditetsbeholdning indebærer, at de obligationer, der afdækker et givet instrument, skal kunne identificeres, således at der er sikkerhed for, at obligationernes restløbetid ikke overstiger instrumentets restløbetid.

De nævnte værdipapirer må kun holdes, hvis det fremgår af vedtægterne, at foreningen eller afdelingen kan investere i sådanne. Lov om investeringsforeninger og specialforeninger og lov om innovationsforeninger indeholder ikke bestemmelser, der indebærer nogen overgrænse for størrelsen af beholdningen af fastforrentede obligationer.

§ 6, stk. 4, sikrer, at en forening eller afdeling ikke kan anvende afledte finansielle instrumenter til samlet at opnå en kort nettoposition i nogen aktie eller noget aktieindeks. Bestemmelsen er forenelig med, at foreningen eller afdelingen isoleret set kan have en kort nettoposition i et aktieindeks, såfremt denne afdækkes af en beholdning af aktier, der indgår i indekset. Derved vil det afledte instrument være på dækket basis og omfattet af § 5, stk. 3.

Obligations- og rentebaserede afledte finansielle instrumenter

(bekendtgørelsens §§ 7-8).

Bestemmelserne i § 7 om anvendelse af obligationer på dækket basis svarer til bestemmelserne for aktier i § 5, stk. 1 og 2. Bestemmelsen er i sig selv restriktiv, men skal ses i sammenhæng med de supplerende muligheder for anvendelse af obligations- og rentebaserede instrumenter i § 8.

Af hensyn til en korrekt opgørelse af værdipapirbeholdningerne, når der korrigeres for anvendelse af afledte finansielle instrumenter, jf. § 10, er det vigtigt, at foreningerne og afdelingerne kan identificere de obligationsbaserede afledte finansielle instrumenter, der indgår på dækket basis.

I § 8 gives der mulighed for at anvende obligations- og rentebaserede afledte finansielle instrumenter, der ikke er på dækket basis, såfremt foreningens eller afdelingens samlede renterisiko fra beholdning og instrumenter ikke overstiger den renterisiko, som ville forekomme ved at udskifte obligationer med lille renterisiko med obligationer med stor renterisiko uden anvendelse af finansielle instrumenter i det pågældende obligationsmarked.

§ 8 giver tillige mulighed for at etablere en kort position i en given obligationsserie, såfremt dette ikke medfører, at foreningen eller afdelingen vil få et tab på den samlede beholdning af obligationer og obligations- og rentebaserede instrumenter ved et rentefald.

Det påhviler foreningerne at godtgøre over for Finanstilsynet, at foreningens eller afdelingernes porteføljes samlede renterisiko ikke er øget ud over, hvad foreningen eller afdelingen alternativt ville kunne have opnået ved direkte investering i obligationer på det pågældende marked. Denne opgørelse skal ske på basis af obligationernes varighed eller en tilsvarende metode, f.eks. estimering på basis af historiske rente- og kursændringer.

Varighed beregnes for hver valuta for sig. Der er således ikke mulighed for at afdække en position i obligationer i en valuta med en position i obligationer i en anden valuta.

Anvendelse af obligationsbaserede afledte finansielle instrumenter efter bestemmelserne i § 8, stk. 1, hvor risikostyringen baseres på et mål for porteføljens samlede renterisiko, vil alt andet lige give foreningerne mulighed for at koncentrere større nettopositioner på bestemte punkter på rentekurven, end der ville være mulighed for ved direkte investering i obligationer. For at begrænse den rentestrukturrisiko, som dette kunne indebære, er der i § 8, stk. 2, fastsat en øvre grænse for anvendelse af obligationsbaserede afledte finansielle instrumenter, der ikke indgår på dækket basis, hvorefter kursværdien af disse afledte finansielle instrumenters underliggende aktiver højst må udgøre 100 pct. af foreningens eller afdelingens formue.

Valutabaserede finansielle instrumenter

(bekendtgørelsens § 9).

§ 9 indebærer, at en forening og afdeling kan anvende afledte finansielle instrumenter baseret på valuta, såfremt foreningen kan godtgøre overfor Finanstilsynet, at den ikke forøger sit eller afdelingens samlede mulige tab i forbindelse med valutakursbevægelser ud over det tab, den alternativt kunne have fået ved direkte investering i værdipapirer i de pågældende valutaer i overensstemmelse med vedtægterne.

Korte nettopositioner vil ikke være mulige uden anvendelse af afledte instrumenter, og må derfor som hovedregel ikke forekomme, men korte nettopositioner på op til 2 pct. af foreningens eller afdelingens formue vil kunne tillades, når disse er forretningsmæssigt begrundede i forbindelse med afdækning af valutakursrisikoen på en værdipapirportefølje.

En forening eller afdeling kan alene eksponere sig i valutaer, som den i medfør af sine vedtægter kan erhverve værdipapirer i.

Særlige bestemmelser

(bekendtgørelsens §§ 10-13).

Af § 10 fremgår, i hvilket omfang afledte finansielle instrumenter indgår ved opgørelser ifølge risikospredningsbestemmelserne i §§ 60-70 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger og §§ 43-46 i lov om innovationsforeninger.

Afledte finansielle instrumenter, som er baseret på værdipapirindeks eller valuta, indgår ikke i disse opgørelser. Baggrunden herfor er, at værdipapirindeks og valuta ikke involverer nogen specifik risiko.

Ligeledes ses der bort fra afledte finansielle instrumenter, der er på dækket basis. §§ 60-70 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger og §§ 43-46 i lov om innovationsforeninger vedrører foreningernes og afdelingernes beholdninger af værdipapirer og skal være opfyldt uafhængigt af anvendelse af afledte finansielle instrumenter. En forening eller afdeling har således ikke mulighed for gennem anvendelse af afledte finansielle instrumenter på dækket basis at begrænse en eksponering i et givet værdipapir og derved undgå en eventuel overskridelse af risikospredningsbestemmelserne i §§ 60-70 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger og §§ 43-46 i lov om innovationsforeninger.

For så vidt angår værdipapirbaserede afledte finansielle instrumenter, der anvendes i overensstemmelse med bestemmelserne i § 6 og § 8, tillægges foreningens eller afdelingens respektive beholdninger af de pågældende værdipapirer nettopositionen i de underliggende aktiver, der knytter sig til anvendelse af afledte finansielle instrumenter, som er baseret på det pågældende værdipapir, og som ikke er på dækket basis.

Ændringer i kursværdien i de afledte finansielle instrumenters underliggende aktiver, herunder ændringer i deltaværdien for optioner, medtages blandt de forhold, der kan begrunde en midlertidig overskridelse af placeringsbestemmelserne i §§ 60-70 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger og §§ 43-46 i lov om innovationsforeninger. Dette indebærer ikke en lempelse af § 63 eller § 70 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger, idet anvendelse af afledte finansielle instrumenter i medfør af § 10 udelukkende kan medføre tillæg til foreningernes og afdelingernes beholdninger af værdipapirer og dermed en skærpelse af placeringsbestemmelserne i forhold til lovens bestemmelser, der alene vedrører beholdningerne.

I § 11 begrænses kredit- og modpartsrisikoen i forbindelse med anvendelse af afledte finansielle instrumenter samt i forbindelse med udførelse af værdipapirudlån. Dette kan ske enten ved opfyldelse af nr. 1, der er et krav til modparten i forbindelse med anvendelse af OTC-instrumenter, eller ved opfyldelse af nr. 2, der er et krav til fondsbørsen eller markedet i forbindelse med noterede instrumenter, hvor handlen udføres på en fondsbørs eller et andet reguleret marked.

For så vidt angår værdipapirudlån fastsætter § 11, stk. 2, at der skal foreligge sikkerhed for de udlånte værdipapirer.

Finanstilsynet, den 1. november 2001

Marianne Knudsen

Vejledning til bekendtgørelse om investeringsforeningers, specialforeningers og innovationsforeningers anvendelse af afledte finansielle instrumenter

Anvendelsesområde og definitioner

(bekendtgørelsens §§ 1-4).

Af § 1 fremgår, at bekendtgørelsen omfatter både investeringsforeninger, specialforeninger og innovationsforeninger. Såfremt en forening er opdelt i afdelinger, gælder bekendtgørelsen for hver af foreningens afdelinger.

Bekendtgørelsen omfatter afledte finansielle instrumenter, således som disse er defineret i § 2, herunder bl.a. terminsforretninger, futures, optioner, FRA-kontrakter, swaps og repo-forretninger, såfremt de pågældende instrumenter er baseret på valuta, renter eller værdipapirer og værdipapirindeks, der i medfør af foreningens eller afdelingens vedtægter kan indgå i formuen.

Der er ikke i bekendtgørelsen foretaget en opremsning af de typer af afledte finansielle instrumenter, som foreningerne må anvende. Baggrunden herfor er, at der løbende opstår nye instrumenter eller kombinationer af andre afledte finansielle instrumenter, som det ikke vil være rimeligt at udelukke anvendelsen af, når bekendtgørelsens bestemmelser i øvrigt overholdes.

Bestemmelserne i bekendtgørelsen har til formål at sikre, at en forening eller afdeling ikke gennem anvendelse af afledte finansielle instrumenter m.v. vil kunne påtage sig en større risiko, end den foreningen eller afdelingen ville kunne påtage sig ved udelukkende at investere i de værdipapirer, der kan indgå i foreningens formue.

Endelig giver bekendtgørelsen foreningerne og afdelingerne mulighed for at udføre værdipapirudlån.

I § 3 defineres begrebet nettoposition i et værdipapir og i en fremmed valuta. Alle korte og lange positioner i det pågældende værdipapir opgøres til markedsværdi, det vil sige kursværdien på opgørelsestidspunktet med tillæg for den vedhængende rente.

I henhold til § 3, stk. 3, multipliceres værdien af det underliggende aktiv med optionens delta i forbindelse med anvendelse af afledte finansielle instrumenter, hvori der indgår et optionselement. Delta udtrykker, hvor meget værdien af det afledte finansielle instrument ændrer sig ved en marginal ændring i værdien af det underliggende aktiv. Ved anvendelse af optionens delta opnås et bedre mål for den risiko, som optionerne bidrager med i porteføljen, end hvis man undlod at benytte optionens delta, hvilket ville svare til altid at sætte delta lig én.

Foreningen eller afdelingen kan anvende de deltaer, der offentliggøres af den børs, hvorpå optionerne er noteret, eller den clearingcentral, der clearer kontrakterne. Foreningerne kan alternativt anvende den metode, der er angivet i bilag 3 i Finanstilsynets bekendtgørelse om kapitaldækning for pengeinstitutter. Foreningen kan endelig også anvende egne modeller til beregning af delta. Modellerne skal give deltaværdier, der er mere nøjagtige end de deltaværdier, der opnås ved anvendelse af metoden i bilaget til kapitaldækningsbekendtgørelsen for pengeinstitutter, jf. ovenfor. Nøjagtigheden skal kunne dokumenteres over for Finanstilsynet.

Et syntetisk pengemarkedsindskud opstår i forbindelse med, at en beholdning eller en del af beholdningen af værdipapirer afdækkes af en kort position, der hidrører fra anvendelse af afledte finansielle instrumenter på dækket basis, jf. definitionen af dækket basis i §§ 5 og 7. Risikomæssigt svarer en således afdækket position til et pengemarkedsindskud hos modparten med en løbetid svarende til restløbetiden på det afledte finansielle instrument. Størrelsen af det syntetiske pengemarkedsindskud svarer til det afledte finansielle instruments hovedstol, det vil sige den aftalte (salgs)kurs på det underliggende aktiv multipliceret med den aftalte mængde. Såfremt der indgår et optionselement i det afledte finansielle instrument, multipliceres det afledte finansielle instruments hovedstol med optionens delta.

Aktiebaserede afledte finansielle instrumenter

(bekendtgørelsens §§ 5-6).

Af § 5 fremgår, at en forening eller en afdeling kan anvende aktiebaserede finansielle instrumenter, såfremt de er på dækket basis.

I § 5 beskrives instrumenter baseret både på enkeltaktier og på aktieindeks. Her og i det følgende skal beholdninger og instrumenter opgøres til markedsværdien.

For at instrumenter baseret på enkeltaktier kan betragtes som værende på dækket basis, skal følgende være opfyldt

1) Hvis den pågældende akties værdi falder, må foreningen eller afdelingen ikke få et yderligere nettotab på instrumenter. Dette gælder uanset størrelsen af reduktionen i aktiens værdi.

2) Endvidere må nettotabet på instrumenter ved en stigning i aktiens værdi ikke overstige gevinsten på foreningens eller afdelingens beholdning af den pågældende aktie, således at foreningen eller afdelingen får et nettotab på beholdning og instrumenter. Dette gælder uanset størrelsen af stigningen i aktiens værdi. Bestemmelsen forhindrer ikke, at en forening eller en afdeling mod betaling af en præmie erhverver put-optioner, som svarer til aktier i beholdningen.

Hvis der er flere afledte finansielle instrumenter, der er baseret på det samme værdipapir, da er det den samlede nettoposition hidrørende fra de afledte finansielle instrumenter baseret på det pågældende værdipapir, der er bestemmende for, om de pågældende afledte finansielle instrumenter er på dækket basis eller ikke.

Instrumenter baseret på et aktieindeks kan betragtes som værende på dækket basis, selv om foreningen eller afdelingen ikke i sin beholdning har netop de aktier, der indgår i indekset. Det er imidlertid et krav, at foreningen eller afdelingen i beholdningen har aktier, som noteres på samme fondsbørs eller handles på samme marked som aktierne i indekset. Det forudsættes hermed, at den fremtidige kursudvikling for beholdningen og indekset er nogenlunde den samme.

Forudsætningerne for indeksbaserede afledte instrumenter er i øvrigt

1) Den del af beholdningen, som de afledte instrumenter er dækket af, må ikke afdække instrumenter baseret på enkeltaktier. I så fald ville nettorisikoen fra beholdning samt instrumenter baseret på enkeltaktier kunne være nul, og de indeksbaserede afledte instrumenter ville forøge risikoen.

2) Hvis værdien af aktierne i den pågældende beholdning falder, skal der være stor sandsynlighed for, at foreningen eller afdelingen ikke også får et nettotab på de afledte instrumenter. Dette skal gælde uanset størrelsen af tabet på beholdningen. Eftersom foreningen eller afdelingen ikke nødvendigvis har indeksets aktier i sin beholdning, vil det normalt ikke med sikkerhed kunne fastslås, at et tab på beholdningen ikke ledsages af tab på de afledte finansielle instrumenter. Med en beholdning med et stort antal aktier, der handles på samme fondsbørs eller samme marked som aktierne i indekset, vil foreningen eller afdelingen imidlertid kunne sikre sig, at sandsynligheden for et sådant tab er ringe.

3) Hvis værdien af aktierne i den betragtede beholdning stiger, skal der være stor sandsynlighed for, at foreningen eller afdelingen ikke får et nettotab på instrumenter, som overstiger gevinsten på beholdningen. Dette skal gælde uanset størrelsen af gevinsten på beholdningen. Svarende til situationen beskrevet ovenfor kan det normalt ikke med sikkerhed fastslås, at en stigning i værdien af beholdningen ikke ledsages af et endnu større tab på de finansielle instrumenter.

Hvorvidt et givet afledt finansielt instrument, der baseres på et aktiv, indgår på dækket basis eller ikke, beror på risikopåvirkningen af den samlede anvendelse af afledte finansielle instrumenter, der baseres på det pågældende aktiv. Dette indebærer eksempelvis, at en forening eller afdeling efterfølgende kan reducere en tidligere gennemført risikoafdækning ved at indgå modgående forretninger, der isoleret set forøger porteføljens samlede risiko, og fortsat operere på dækket basis.

Vurderingen af, om et afledt finansielt instrument anvendes på dækket basis, kan ske på baggrund af en »efter skat« betragtning.

I § 6 gives der mulighed for at anvende aktiebaserede afledte finansielle instrumenter, der ikke er på dækket basis, men hvor betingelserne sikrer, at foreningens eller afdelingens samlede risiko fra beholdning og instrumenter ikke overstiger den risiko, som kan forekomme uden anvendelse af afledte finansielle instrumenter.

I § 6, stk. 1, opnås dette ved at kræve, at foreningen eller afdelingen i forbindelse med anvendelse af aktiebaserede afledte instrumenter, der ikke er på dækket basis, skal holde en likviditetsbeholdning svarende til nettopositionen i det underliggende aktiv. Eftersom likviditetsbeholdningen må antages at være uden risiko, vil den samlede risiko fra instrument og likviditetsbeholdning ikke overstige risikoen på det underliggende aktiv.

Nettopositionen i det underliggende aktiv beregnes på baggrund af det underliggende aktivs markedsværdi, det vil sige kursværdien på opgørelsestidspunktet med tillæg for den vedhængende rente, jf. § 3. Da kursværdien løbende ændres, indebærer likviditetsreglen, at den likviditetsbeholdning, der er nødvendig for at afdække anvendelse af et givet afledt finansielt instrument, løbende ændres.

For så vidt angår afledte finansielle instrumenter, hvori der indgår et optionselement, skal værdien af det underliggende aktiv multipliceres med optionens delta, der ligeledes kan variere over tiden.

Anvendelse af aktiebaserede afledte instrumenter kræver således en løbende overvågning af, om foreningen eller afdelingen råder over en tilstrækkelig stor likviditetsbeholdning.

I § 6, stk. 1, angives endvidere, hvilke elementer likviditetsbeholdningen kan bestå af. For så vidt angår indeståender i pengeinstitutter skal bemærkes, at investeringsforeninger, specialforeninger og innovationsforeninger i medfør af kapitel 9 i lov om investeringsforeninger og specialforeninger og kapitel 8 i lov om innovationsforeninger kun må ligge inde med likviditet i accessorisk omfang, hvilket efter Finanstilsynets opfattelse under normale forhold indebærer en overgrænse for indeståender i pengeinstitutter, herunder marginindskud, på 20 pct. af foreningens eller afdelingens formue.

Overgrænsen på 20 pct. af formuen gælder alene for likviditet i form af indeståender i pengeinstitutter. De øvrige elementer, som likviditetsbeholdningen kan bestå af, der er nævnt i § 6, stk. 1, er ikke omfattet af denne overgrænse.

Det skal bemærkes, at de i § 6, stk. 1, nævnte værdipapirer kun må holdes, hvis det fremgår af vedtægterne, at foreningen eller afdelingen kan investere i de pågældende værdipapirer.