Court quashes appeal for improper evidentiary evaluation regarding insider trading charges against a corporate executive.

io digitale in atti;-RICORRENTE-controBERTOLINI FRANCO, rappresentato e difeso dagli avvocatiGABRIELLI ENRICO e DANESE LORENZO, con domicilio digitale in-CONTRORICORRENTE-avverso la SENTENZA della CORTE D'APPELLO di BRESCIA n.1761/2019, depositata il 05/12/2019.Udita la relazione svolta nella camera di consiglio del 09/09/2025 dalConsigliere GIUSEPPE FORTUNATO.1. Con delibera n. 20502 del 28 giugno 2018, la Consob haapplicato a Franco Bartolini la sanzione amministrativa pecuniaria dieuro 150.000,00 per violazione dell’art. 187-bis, comma 4, del D.lgs.Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025Numero di raccolta generale 11036/2026n. 58/1998 e la sanzione interdittiva accessoria per la durata di mesiData pubblicazione 24/04/2026dieci.Secondo la contestazione Franco Bertolini, che all’epoca dei fattiricopriva la posizione di Responsabile Affari Fiscali Italia diItalcementi, era venuto in possesso dell’informazione privilegiataconcernente il progetto di cessione del 45% del capitale sociale diItalcementi da Italmobiliare a HeidelbergCement (HC), con laconseguente promozione da parte di quest’ultima società di un’Opaobbligatoria totalitaria, e aveva condiviso l’informazione con RobertoQuesti aveva a sua volta trasmesso l’informazione a CarmineRotondaro, beneficiario economico della Tressel Overseas S.A., cheaveva poi acquistato per conto di detta società 500.000 azioniItalcementi al prezzo medio di euro 6.546933, per un controvaloretotale di euro 3.273.466,50 in data 28 luglio.Secondo la Consob, l’acquisto delle azioni da parte di CarmineRotondaro per conto di Tressel Overseas S.A. era stata deliberata ecirca il progetto di cessione del 45% del capitale sociale diItalcementi da Italmobiliare a HC.Nella resistenza della Consob, la Corte d’Appello di Brescia ha accoltol’opposizione di Franco Bertolini, sostenendo che non vi era provache Bertolini fosse in possesso dell’informazione e l’avessetrasmessa a Franzè, non essendo sufficienti gli elementi indiziariposti a giustificazione del provvedimento sanzionatorio, nonpotendosi utilizzare una doppia presunzione, evidenziando chedel 45% del capitale sociale di Italcementi ad HC, non era iscritto nelregistro degli insider e non poteva essere a conoscenza dellacessione.Per la cassazione della sentenza la CONSOB ha proposto ricorso insei motivi.2 di 7Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025Numero di raccolta generale 11036/2026In prossimità dell’adunanza camerale le parti hanno deDaptao psuibtbalictaozio ne 24/04/2026memorie illustrative.RAGIONI DELLA DECISIONE1.

Il primo motivo di ricorso censura la violazione dell’art. 187-bis, comma 4, del d.lgs. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n. 150/2011,degli artt. 2727 e 2729 c.c. e dell’art. 192, comma 2, c.p.p.Si assume che, muovendo dalla errata individuazione degli indiziraccolti in sede di indagine, la Corte territoriale abbia falsamenteapplicato i principi in tema di formazione della prova indiziaria,poiché i fatti ignoti non erano stati accertati in fase ispettiva in basead una catena di presunzioni ma in base a circostanze sincroniche,complessivamente e logicamente valutate, non essendoconfigurabile un divieto di doppia presunzione.Il secondo motivo di ricorso denuncia la violazione dell’art.187-bis, comma 4, del d.lgs. n. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n.150/2011, degli artt. 2727 e 2729 cod. civ. e dell’art. 192, comma2 c.p.p., per aver la Corte omesso di considerare che gli indizi postia fondamento di una prova presuntiva devono dar luogo non ad unaragionevole certezza, ma ad una ragionevole probabilitàdell’esistenza del fatto ignoto.Il terzo motivo di ricorso deduce la violazione dell’art. 187-bis,comma 4, del d.lgs. n. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n. 150/2011,degli artt. 2727 e 2729 c.c. e dell’art. 192, comma 2 c.p.p. sullaformazione della prova indiziaria, lamentando che la Cortedistrettuale abbia omesso una valutazione sintetica degli indizi,avendoli considerati isolatamente e non complessivamente e inrelazione l'uno all'altro, non potendosi negare valore ad uno o più diessi solo perché equivoci.

La sentenza sarebbe pervenuta aconclusioni contrarie al canone probabilistico, non avendoapprezzato il ruolo dei soggetti coinvolti, i loro contatti a ridosso3 di 7Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025dell’operazione, l’anomalia degli investimenti effettuati rispetto alNumero di raccolta generale 11036/2026passato, e la loro tempistica. Data pubblicazione 24/04/2026Il quarto motivo censura la violazione dell’art. 187-bis, comma4, del d.lgs. n. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n. 150/2011, degli artt.2727 e 2729 c.c. e dell’art. 192, comma 2, c.p.p.Si contesta alla Corte di merito di aver negato che Franco Bertolinifosse in possesso dell’informazione privilegiata, senza tener contodelle risultanze istruttorie e delle deduzioni della Consob, che avevaposto in rilievo le funzioni svolte dal Bertolini, il suo rapporto conl’avvocato Agostino Nuzzolo, iscritto nel registro insider.Il quinto motivo deduce la violazione dell’art. 187-bis, comma4 del d.lgs. n. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n. 150/2011, degli artt.2727 e 2729 c.c. e dell’art. 192, comma 2, c.p.p., oltre all’omessoesame del fatto che l’informazione privilegiata era nota negliambienti di Italcementi s.p.a. e di Italmobiliare s.p.a. nei giorniprecedenti alla diffusione del comunicato sul progetto di cessione.La sentenza della Corte d’Appello non avrebbe fatto alcun cenno allatempistica e alle caratteristiche delle operazioni di acquisto e venditadelle azioni Italcementi effettuate dal Rotondaro a ridosso delladiffusione del comunicato di Italmobiliare, all’anomaliadell’investimento in azioni Italcementi rispetto alla restantecomposizione del portafoglio detenuto da Tressel Overseas S.A. ealle motivazioni addotte dagli incolpati.Il sesto motivo deduce violazione dell’art. 187-bis, comma 4,del d.lgs. n. 58/1998, dell’art. 6 del d.lgs. n. 150/2011, degli artt.2727 e 2729 cod. civ. e dell’art. 192, comma 2, c.p.p., per non averla Corte conferito alcun rilievo al rapporto intercorrente tra Bertolinie Franzè e ai contratti telefonici intercorsi al fine di riteneredimostrata la conoscenza da parte del Bertolini dell’informazioneprivilegiata e la sua comunicazione al Franzè.4 di 7Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025Numero di raccolta generale 11036/20262.

I sei motivi, che propongono questioni connesse e in parteData pubblicazione 24/04/2026sovrapponibili e che vanno esaminati congiuntamente, sono fondatiper le ragioni che seguono.La sentenza è minata e si caratterizza per una valutazione atomisticadei singoli indizi sia riguardo al possesso dell’informazioneprivilegiata, sia rispetto alla sua circolazione e al fatto che essa siastata causa delle operazioni di investimento.La Corte di merito si è dilungata nella ricerca di giustificazionialternative delle circostanze emerse in istruttoria, caratterizzate -all'evidenza - da indiscutibili e plurime anomalie, giungendo a negarea ciascuna di esse una concreta valenza indiziaria, senza scrutinarnela significatività alla luce dell'intero contesto probatorio, infineomettendo di valutare tutte le evidenze processuali, potenzialmentemunite di valenza presuntiva ai fini della necessaria verifica dellasussistenza dell’illecito.La pronuncia è errata anche ove postula un divieto di doppiapresunzione, non riconducibile né agli artt. 2729 e 2697 c.c. né aqualsiasi altra norma, ben potendo il fatto noto, accertato in viapresuntiva, costituire la premessa di un'ulteriore presunzione idonea- in quanto a sua volta adeguata - a fondare l'accertamento del fattoignoto (Cass. n. 14788/2024;

Cass. n. 27982/2020).La qualità rivestita dai soggetti, il dato che l’informazione eracircolata negli ambienti di lavoro del resistente prima che fosse resapubblica, la tempistica dei contatti e dell’acquisto azionario,l’anomalia degli investimenti erano elementi che non andavanovalutati isolatamente, ma nel loro complesso in modo da stabilire seciascuno di essi possedesse i requisiti dell’art. 2729 c.c. (Cass. n.5992/2024).Erano agli atti non fatti in sequenza diacronica che si sorreggevanouno sull’altro, ma fatti noti coesistenti, che nel loro insieme integranogli estremi della gravità, precisione e concordanza di cui all’art. 2729c.c.5 di 7Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025Numero di raccolta generale 11036/2026Come già affermato da questa Corte, è censurabile in sede diData pubblicazione 24/04/2026legittimità la decisione in cui il giudice si sia limitato a negare valoreindiziario agli elementi acquisiti in giudizio senza accertare se essi,quand'anche singolarmente sforniti di valenza indiziaria, non fosseroin grado di acquisirla ove valutati nella loro sintesi, nel senso cheognuno avrebbe potuto rafforzare e trarre vigore dall'altro in unrapporto di vicendevole completamento (Cass. n. 9108/2012;

Cass.n. 19894/2005; Cass. n. 13819/2003).In definitiva, i requisiti della gravità, della precisione e dellaconcordanza richiesti dalla legge (art. 2729 c.c.) andavano ricercati,per ciascuna circostanza di fatto, in relazione al complesso degliindizi ed in base ad una valutazione complessiva già al fine diselezionare quelli utilizzabili ai fini della prova presuntiva dellaresponsabilità.All'esito occorreva inoltre procedere ad una valutazione complessivadi tutti gli elementi presuntivi selezionati per accertare se essifossero concordanti e se la loro combinazione fossero in grado didimostrare la commissione degli illeciti.Sussiste, quindi, il vizio denunciato in ricorso, dovendo escludersiche la violazione investa il merito della lite, riguardando - per contro- il non corretto utilizzo del metodo di valutazione della prova, che èsindacabile in sede di legittimità (Cass. 9760/2015;

Cass. s.u.8053/2014).Resta assorbita ogni altra questione.Sono accolti i sei motivi di ricorso, la sentenza è cassata in relazioneai motivi accolti e la causa è rinviata alla Corte d’appello di Brescia,in diversa composizione, che provvederà a regolare anche le spesedel giudizio di cassazione. P.Q.M6 di 7Numero registro generale 7072/2020Numero sezionale 2143/2025Numero di raccolta generale 11036/2026La Corte accoglie il ricorso e cassa la sentenza impugnata con rinvioData pubblicazione 24/04/2026della causa alla Corte d’appello di Brescia, in diversa composizione,anche per la pronuncia sulle spese di legittimità.Così deciso in Roma, nella camera di consiglio della Seconda Sezionecivile della Corte Suprema di Cassazione, in data 09/09/2025.LA PRESIDENTEMILENA FALASCHI7 di 7